中信固收：工业企业效益下行 央行或6月上旬开展MLF

新浪财经讯 5月27日消息，国家统计局5月27日发布数据显示，2017年1-4月份规模以上工业企业利润比去年同期增长24.4%，增速相对1-3月回落3.9个百分点，从去年2月起连续14个月实现累计同比正增长，同比增幅位于相对高水平但近两月加速回落。其中，4月利润同比增长14.0%，增速比3月大幅下降9.8个百分点。对此，中信固收分析认为，库存周期尾部需求偏弱的作用下，2017年1-4月企业效益总体下行。在监管与货币政策双螺旋运行下，近期资金面缩长放短以维持稳定，央行有望于下月上旬开展MLF和28天逆回购操作，保持跨季资金稳定，流动性相对充足。

详文如下：

1、库存周期尾部需求偏弱，1-4月工业企业效益下行

从累计增速看，2017年1-4月工业企业利润总额同比增加24.4%，较1-3月回落3.9个百分点。自一季度相对高位后下滑，当月利润增速显著放缓。2017年4月工业企业利润增速比一季度大幅回落，主要有以下原因：

其一，工业需求有所放缓，库存周期已达尾声。从历史来看，企业产成品存货上行，通常伴随原材料补库则下行，即被动去库存。4月份数据显示，当月企业产成品存货继续上升，产成品库存增速达到2015年年初以来最高，企业补库周期逐渐结束，原材料价格增速自一季度下行。从高频数据也可以看出，4月发电耗煤量下降，工业生产放缓。此外，3月以来M1同比增速连续下行，从侧面验证了企业购买整体增长放缓，实体经济补库回落，库存周期已达尾声。

其二，从整体看，原材料价格上涨相对较快，总需求难以支撑，工业品价格增长高位回落。4月工业生产者出厂价格指数PPI上涨6.4%，涨幅比3月份回落1.2个百分点；而工业生产者购进价格上涨9.0%，收支相抵后，利润同比继续回升，但相较今年一季度来说，总需求难以支撑，工业品价格回落使企业收入端增速放缓，主营业务收入利润率环比下降。

其三，具体行业而言，钢铁、汽车和化工等行业利润增长明显放缓。4月份，主要受价格涨幅回落、生产销售增长放缓、成本上升等各种因素影响，黑色金属冶炼和压延加工业利润同比下降7.8%，而3月份则增长1.3倍；汽车制造业利润下降6.7%，而3月份则增长18.7%；化学原料和化学制品制造业利润增长13%，增幅比3月份回落20.8个百分点；石油和天然气开采业新增利润54.5亿元，比3月份少增98.6亿元；电力热力生产和供应业利润同比下降42%，降幅比3月份扩大14.4个百分点。上述五个行业合计影响全部规模以上工业企业利润增速放缓10.8个百分点。

2、1-4月产成品库存保持上行、去杠杆延续，回款难现象持续改善

首先，产成品库存保持上行，存货周转天数大体下降，运营效率整体良好。1-4月，规模以上工业企业产成品存货比上年同期增长10.4%，增速比去年同期增速增长11.6个百分点；产成品存货周转天数为14.4天，较去年同期减少0.7天，环比降幅收窄，其中采矿业、制造业产成品存货周转天数分别同比下降2.3天、0.7天，电力、热力、燃气及水生产和供应业同比相对持平。其次，去杠杆效力继续显现，企业杠杆率连续三月持平，结束上行的波动态势。2017年1-4月，工业企业资产负债率为56.2%，同比下降0.6个百分点，环比来看，在今年1-2月同比回升0.4个百分点后，连续三月持平，为同比历史最低位。最后，回款情况继续好转。应收账款平均回收期为38.6天，较2016年同期减少1.1天。采矿业回收期与3月持平为32.7天，原材料需求放缓，结束了此前连续12个月的下降区间。制造业应收账款管理能力小幅提高，而电力、热力、燃气及水生产和供应业应收账款管理能力继续下降，同比上升2.3天。除集体企业和外商及港澳台商投资企业外，国有企业、股份制企业、私营企业回收期均有改善。其中国有控股企业改善明显，应收账款平均回收期同比下降3.8天。

3、工业企业收入同比保持上行，利润涨幅继续放缓

工业企业收入同比保持上行，基本维持一季度高位；成本管理同比继续改善，但环比开始上升；价格高位回落，带动利润涨幅继续放缓。首先，从收入端来看，价格增幅缩小，收入增速总体上行但较一季度有所放缓。2017年1-4月规模以上工业企业主营业务收入比去年同期增长13.5%，较今年1-3月累计同比缩小0.5个百分点，比去年同期增速扩大11.2个百分点，环比相较增速稍有放缓但基本维持一季度高位。其次，成本管理同比改善，但环比成本上升。每百元主营业务收入中的成本为85.41同比减少0.15元，环比增加0.26元。主营业务收入利润率为6.04%，较今年1-3月下降0.09个百分点，较去年同期增加0.54个百分点。总体来说，在1-2月的高位基础上同比涨幅继续缩小。

4、制造业增速下滑；采矿业盈利同比改善、收入增速连续下滑；电力、热力、燃气及水生产和供应业降幅继续扩大

从三大行业来看，1-4月份采矿业主营业务收入同比增长30.4%，收入增速较前值下降1.2个百分点；此外，1-4月利润总额为1619.2亿元，相比于上年同期亏损40.3亿元盈利保持改善。具体来看，由于去年低基数的作用，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业同比由亏转盈，而黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业较去年同期分别增长98.6%、69.3%。而相对一季度走势，从产品价格来看，4月采矿业PPI下行压力显现，其中石油和天然气开采业与黑色金属矿采选业价格指数显著下降，分别回落25.5个百分点以及7.2个百分点，煤炭和洗选业产品价格增速也有显著放缓的态势。采矿业受到价格下行的影响，收入增速回落。

1-4月制造业主营业务收入同比增长13.2%，前值13.7%；利润总额同比增长19.9%，前值23.4%，收入与利润同比有所改善，同时，二者增速皆连续两月下滑。并且造纸和纸制品业、石油加工、炼焦和核燃料加工业、化学纤维制造业、黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业利润总额同比增长超过40%，保持较快增速；具体来看，1-4月造纸和纸制品业延续上月成本改善，利润总额同比增长48.9%，四月上旬油价上行，石油加工、炼焦和核燃料加工业同比增长46.5%、化学纤维制造业由于成本改善同比增长67.6%、黑色金属冶炼和压延加工业与有色金属冶炼和压延加工业同比增长分别达到141.5%和74.5%。

1-4月电力、热力、燃气及水生产和供应业营业务收入同比下降31.3%，前值为下降29.4%，降幅继续扩大；具体来看，工业生产放缓导致能源供应业需求不足，电力、热力生产和供应业同期下降较多，而水的生产和供应业同期增加55.6%。

综合来看，库存周期尾部需求偏弱的作用下，2017年1-4月企业效益总体下行。其中主要推动因素在于，原材料价格上升较快且总需求难以支撑，叠加工业品价格增长高位回落，工业企业利润率同比增速大幅下滑，其在钢铁、汽车和化工等行业的数据表现尤为突出。在监管与货币政策双螺旋运行下，近期资金面缩长放短以维持稳定，央行有望于下月上旬开展MLF和28天逆回购操作，保持跨季资金稳定，流动性相对充足。另外，库存与房地产周期见顶，基本面压力仍在，整体对于债市的支撑作用力稳定。二季度末和三季度我们坚持债市偏多观点，利率顶部仍存。目前维持十年期国债收益率顶部中枢为3.6%。