券商股涨停潮背后利好超预期：股权质押全线拆雷降低减值压力

具体来看，申万一级行业非银金融板块收涨6.53%，位居全行业上涨板块中的第二位。华安证券（600909）、申万宏源（000166）、天风证券（601162）、国信证券（002736）、南京证券（601990）、东方证券（600958）等券商股全部涨停。

中信建投证券非银团队认为，面对超预期的政策利好，券商板块短期内将受益于市场资金面的改善和交易活跃度的提升，以及股票质押平仓风险的缓释，有望在近期走出反弹行情。

“由于券商股之前遭遇超跌行情，估值位于历史低位，叠加各项政策的相继出台与落实，向市场传递了积极的信号，使得市场对于券商各业务的担忧逐步出清。”中银国际证券非银分析师王维逸认为，低估值与业绩优异的龙头券商股或将享有一定的估值修复空间，值得后市持续关注。

政策托底利好券商股

上周监管层释放一众利好消息，强劲护盘，而在这一系列的消息背后，都与券商有分不开的联系。

中信建投证券非银团队认为，上周末金融稳定委员会及一行两会领导先后发声，从稳定市场预期、推进市场改革和化解市场风险的三个维度阐明监管层底线思维。

10月19日，中国人民银行行长易纲称，将使用货币政策缓解企业融资困难。证监会主席刘士余、银保监会主席郭树清亦表示，关注上市企业股权质押困境。

10月19日上午，国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题作出回应，表示政府高度重视股市健康稳定发展，股市的调整和出清，正为股市长期健康发展创造出好的投资机会。

首先是市场反弹对券商股会形成利好，市场交易活跃，资金参与度高，券商的经纪业务有望受到利好。

Wind数据显示，今年6月份以来，A股市场交易比较低迷，平均每天两市成交额不足4000亿，8月份平均每天成交额只有2847.05亿，9月份更低至2600亿。

10月22日随着市场的反弹，沪深两市的交易量达到4215.83亿，超过了三季度的平均交易量，也是8月份以来成交量最高的一天。

安信证券非银团队认为，险资等增量资金入市，流动性有望提升。此前股市交易量持续萎缩的主要原因之一是市场增量资金不足，A股处于存量博弈状态。目前股市交易量已处于底部区间，未来存量资金活跃度有望提升且可以期待增量资金入市。监管部门采取救市措施且政府出台减税政策，有利于恢复投资者信心，激活市场交易。

华泰证券表示，受股票质押、经济预期担忧和外围市场等因素扰动，上周市场出现大幅波动，当前市场风险释放已较为充分。政策环境边际改善，国务院副总理刘鹤表示政府高度重视股市健康稳定发展，有望提振市场情绪。

10月19日，银保监会发布了《理财子公司管理办法》，对资管新规框架下的商业银行理财子公司进行细则化管理。

中银国际证券认为，银保监会下发的《理财子公司管理办法》将为股市引入长期资金，利好券商经纪业务与资管业务。

其次是券商的股票质押业务风险开始解除。

根据上海证券报的报道，深圳国资委成立专项小组，安排数百亿专项资金，从债权和股权两个方面入手，以市场化、专业化的方式，降低深圳A股上市公司股票质押风险。

就在广东省深圳市拿出驰援上市公司的计划之后，全国其他地区也被曝出拟推出驰援方案，如北京市海淀区、广东省广州市、东莞市、佛山市顺德区。

10月19日，证监会主席刘士余在接受新华社记者采访时表示，鼓励地方政府管理的各类基金、合格私募股权投资基金、券商资管产品分别或联合组织新的基金，帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境，促进其健康发展。

银保监会主席郭树清在接受中国证券报记者采访时表示，要求银行业金融机构科学合理地做好股权质押融资业务风险管理，在质押品触及止损线时，质权人应当综合评估出质人实际风险和未来发展前景等因素，采取恰当方式稳妥处理。充分发挥保险资金长期稳健投资优势，加大保险资金财务性和战略性投资优质上市公司力度。

10月21日下午，上交所、深交所和中国基金业协会等三部门齐发声，用实际行动疏困股权质押风险，用制度改革和一线监管稳定市场、提振信心。

10月22日，中国证券业协会官网发文称，日前证券业协会组织部分证券公司共商市场化方式化解股权质押风险，提升股权质押融资业务风险管理水平，支持民营经济高质量发展的方法和途径，初步形成证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划的意向性方案。

据证券业协会介绍，证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划遵照统一组织、分散决策原则设立，首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成1000亿元总规模的资管计划，专项用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难，更好服务实体经济，支持民营经济高质量发展。

前海开源基金首席经济学家杨德龙对澎湃新闻记者表示：“现在提出由券商参与设立千亿规模资管计划，来化解上市公司股权质押问题，真金白银从根本上化解股权质押的风险，消除了市场的担忧，有利于市场稳定。

“银保监会与证监会与股票质押相关政策将会帮助企业摆脱股票质押困境，利好券商信用业务。” 中银国际证券在研报中如此表示。

同时，国泰君安证券非银刘欣琦团队也指出，对政府后续进一步在股权质押风险的化解方面推出更多的“解决方案”抱有信心。这将有利于缓解市场对于股权质押业务的过度担忧，也有利于此前被股权质押风险压制估值的券商板块的估值修复。

股票质押风险有望改善，安信证券非银团队认为，利好券商减轻资产减值损失压力。“根据中证登和Choice公告测算，假设指数下降至2450点，则约25%股权质押业务低于成本线、40%低于平仓线，假如成本线以下股权质押业务按10-20%计提减值损失，则预计消耗券商净资本4%-8%。若股指维持在2600以上，则低于平仓线的比例仅为17%。因此当股指下跌风险和违约风险均得到控制后，对于券商估值和业绩预期的修复起到明显利好作用。”

最后是IPO被否企业筹划重组上市间隔期的调整。10月20日晚，中国证监会发布公告，将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月。

证监会新闻发言人常德鹏表示，此举旨在回应市场需求，统一与被否企业重新申报IPO的监管标准，支持优质企业参与上市公司并购重组，推动上市公司质量提升。

2018年初至今，总共通过审核并购重组75家，审核通过率约为84%。并购重组的数量和通过率都明显降低。另一方面，今年以来，IPO终止审查企业数已达187家。

中银国际认为，证监会关于调整IPO被否企业筹划重组上市的间隔期的政策或可为券商投行业务带来可观的增量业绩。

券商板块估值见底

虽然10月22日券商板块大涨，非银金融指数收涨6.53%，但受前期调整影响，年初至今，非银金融指数的跌幅达到18.34%。

太平洋证券认为，当前券商板块整体市净率1.06倍，市值最大的五家券商平均市净率1.09倍，40家上市券商中破净16家。板块估值处在历史底部。

“受国庆节期间全球股市低迷行情的拖累，两市的风险偏好严重下降，投资者信心缺失，悲观的市场预期致使券商股估值屡创新低。”王维逸认为，由于券商股之前遭遇超跌行情，估值位于历史低位，叠加各项政策的相继出台与落实向市场传递了积极的信号，使得市场对于券商各业务的担忧逐步出清，低估值与业绩优异的龙头券商股或将享有一定的估值修复空间，值得后市持续关注。

受市场交投情绪影响，部分券商前三季度券商整体继续承压。长城证券在研报中指出，券商板块估值中枢下行，股价向上弹性不断衰减也是不争的事实。券商股估值“破净”或接近1，估值中枢已经下降，不能再简单地复制历史估值经验以推断出“估值修复”逻辑，板块和个股估值波动成常态。

从基本面来看，券商ROE逐渐下降，近期资管新政等政策有望缓解这些因素对券商的净资产质量降低及盈利能力下降的担忧。

安信证券非银团队认为，券商估值触底，关注头部券商。券商股估值约1.1倍，已处于历史底部，估值下降原因主要受自营、股权质押和直投三大风险影响。我们认为券商政策环境已出现明显边际改善迹象，但各业务经营环境仍存在较大压力。其中市场交易量和股指仍较清淡，但大幅下降空间不大。随着利好政策的逐步出台，股权质押风险和股指下跌风险有望得到改善，头部券商持续受益于业绩集中，估值具备吸引力。

龙头券商占先机

那么在此次的市场反弹中，哪些券商股能占得先机、成为配置良选？

中信建投证券认为，龙头券商普遍拥有较强的资本实力、丰富的机构客户资源和完善的风险控制制度，在传统业务的存量竞争及创新业务的牌照申请上占得先机，配置价值凸显，

随着券商业务结构发生变化“重资产化”趋势致估值中枢下降，长城证券建议投资者积极配置前期超跌的龙头个股，少数龙头个股将享受溢价，与高盛在美国市场的走势将一致。

“当前券商股票质押业务或存结构性风险，优质券商抗风险能力较强。大盘指数明显下滑背景下，股票质押业务存在风险，减值准备补提或将侵蚀券商净利润。”华泰证券从目前的券商行业结构进行了分析，认为在股票质押减值准备计提比例2%的中性假设下，并考虑各家券商中报内已计提的减值准备带来的补提压力分化，预计上市券商中大型券商补提减值对归母净利润侵蚀率区间约5-15%，抗风险能力相对较强。

而中小券商方面，该机构认为，补提减值压力分化较大，部分对归母净利润侵蚀率预计将逾50%。此外，部分业务激进的未上市中小券商，或将面临净资产侵蚀。