长城影视面临平仓定增双重压力 兜底增持两人响应

（原标题：影视面临平仓定增双重压力 兜底增持仅两员工响应）

近日，长城影视（002071，SZ）倡议员工积极买入自家股票并承诺兜底，但仅获2人响应。何以至此？每经影视记者调查发现，

长城影视之所以鼓励员工买入股票，同公司股票今年以来的下跌走势有很大关联。目前，控股股东长城集团所持有的长城影视股份有99.45%已被质押，而股价下跌可能带来平仓风险。

除了兜底增持外，长城影视近期还欲一举收购9家旅行社51%的股权。值得一提的是，这9家旅行社的平均净资产收益率达56.46%，远高于行业约7%的平均水平。

长城影视目前面临的股价提振压力较大，多名分析人士表示，并购高净资产收益率公司往往会被解读企业将为此受益，或有利于提振股价。

兜底增持遇尴尬

6月6日晚间，长城影视公告称，公司实控人赵锐勇倡议，长城影视及全资子公司、控股子公司全体员工积极买入长城影视股票，成为A股影视行业首家“兜底增持”的企业。

与此同时，赵锐勇旗下控股上市公司长城动漫（000835，SZ）也发布增持倡议书。而据长城影视公告，“兜底增持”的原因在于赵锐勇基于对公司管理团队与公司未来持续发展的信心。

此后受深交所6月8日发布“9点要求”影响，长城影视和长城动漫均于6月11日晚间发布了有关上述事项的补充公告，披露了赵锐勇补偿员工增持股票产生亏损的资金来源、在职员工数量、结构和平均薪酬等多方面信息；以及赵锐勇承诺补偿的限额为此次长城影视和长城动漫相关员工通过二级市场分别净买入的长城影视、长城动漫股票中，购买总价不超过其月工资（截至2017年5月）12倍的部分所产生的亏损。

截至2017年5月，长城影视员工总数418人，2016年6月~2017年5月期间的平均薪酬为4185元~19071元人民币；长城动漫员工总数为191人，2016年6月~2017年5月期间，公司月平均总薪酬为138万元。若以全员为基数测算，赵锐勇所承担的最高补偿限额在5000万元左右（由于长城影视未披露员工月平均薪酬，此处长城影视全员所涉及的最高补偿额统计标准为长城动漫披露的月平均薪酬）。

出乎意料的是，实控人抛出如此诱惑的方案，但响应者寥寥。在6月8日~13日的增持期，长城影视有2名员工累计增持公司股票2800股，增持均价10.5元/股，增持总金额2.94万元；长城动漫仅有1名员工买入1000股，增持均价10.015元/股。

兜底增持原本是为了稳定股价，但二级市场的表现却并不给力。以6月19日收盘价测算，长城影视2名员工和长城动漫的1名员工分别浮亏616元和75元。

9个标的净资产收益率反常？

除了兜底增持外，长城影视近期还欲一举购买9家旅行社51%股份。

根据长城影视公告内容计算，

以2016年财务数据为准，9家旅行社净资产收益率中最低的杭州世茂旅行社为40.99%，最高的安徽宝中招商国旅为66.51%。其余7家旅行社的净资产收益率分别为：南京凤凰假期52.6%，杭州金榜59.5%，上海莲花之旅45.2%，河北非凡之旅53.43%，上海海鑫国际41.33%，南京四海一家53.48%，杭州春之声50.18%。

事实上，我国旅行社行业仍处在整合阶段，整体盈利能力较弱。国家旅游局发布的2015年财务统计数据显示，当年全国旅行社净资产总共为426.94亿元，净利润为13.30亿元，平均净资产收益率为3.12%；中国社科院旅游研究中心的数据则显示，2015年我国旅行社平均净资产收益率为6.92%。

此外，以其他上市公司同类收购标的测算，上述9家旅行社的净资产收益率也显得有些“反常”。比如今年1月6日和4月24日，被腾邦国际收购的深圳喜游国际旅行社和北京捷达假期国旅的净资产收益率分别为17.55%和16.59%。

平安证券分析师曾庆向每经影视（微信号：meijingyingshi）记者表示，

这或许会让人觉得企业将因被并购对象过高的净资产收益率而明显受益，但在旅行社行业，除非是做高端私人定制旅游，且具有较好口碑的企业，否则如此高的净资产收益率确实有点让人难以置信。

值得一提的是，同高净资产收益率相伴的是这9个标的高居不下的应收款项。

只以应收账款和其他应收款占总资产的比重来看，南京凤凰假期、杭州金榜、杭州世茂、上海莲花之旅、河北非凡之旅、上海海鑫国际、南京四海一家、杭州春之声、安徽宝中招商国旅，已分别达50.21%、93.79%、35.59%、90%、46.1%、77.8%、81.6%、64.39%和59.35%。

“企业应收款项的高企，将较大地影响企业的资产质量和资产营运能力。”曾庆表示。

质押股票或存平仓风险

事实上，每经影视记者近日在调查中发现，

不论是兜底增持，还是收购高净资产收益率的旅行社，背后的原因可能都和长城影视及其实控人赵锐勇所面临的股价提振压力有关。

去年12月，长城影视公告拟以定增和支付现金的方式，收购首映时代和德纳影业两家公司，其中定增方案为以不低于12.3元/股的价格向10名投资者募集资金不超过5.63亿元。

然而，该定增方案并未令长城影视在二级市场上讨到甜头。今年1月3日复牌经历了一个涨停后，1月4日在盘中短暂冲高至15.65元便急转直下。股价持续下行，令长城影视不得不于1月24日起在例行公示的重组进展公告中，将“特别风险提示”放置到了公告内容的最前面，当日，其二级市场股价收盘11.96元/股，已跌破拟定增发行价。目前，长城影视10.28元/股（6月19日收盘价），自2016年以来下跌幅度已超过60%。

▲每经影视制图

值得一提的是，今年2月份，证监会发布了新修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》，按照新规定，长城影视将此次募集配套资金所涉发行股份的定价已由原来的不低于12.3元/股调整至不低于发行期首日前20个交易日股票交易均价的90%。

“如果是新规前，长城影视这次定增很可能已经主动终止了，因为价格倒挂。但在新规下，股价持续下跌对定增项目的实施也会有一定影响。”一位不愿具名的私募人士表示。

“更低的定增发行价格势必会稀释更多的现有股份。但受新规影响更大的是，定增投资者需要2年以上时间才能完全减持退出，导致部分投资者望而却步。”中国华力控股集团有限公司某投资经理说。

该人士所说，与今年5月发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》及实施细则有关。该文件规定，定增投资者解禁期后12个月内集中竞价减持不得低于定增股份的50%。

长城影视及实控人赵锐勇面临的股价提振压力还来自股票质押带来的风险。

据长城影视披露，目前公司股票已被大量质押，其中控股股东长城集团持有长城影视股份约1.83亿股，占长城影视总股本的34.85%，已累计被质押约1.82亿股，占公司总股本的34.68%。

第二大股东江苏宏宝集团持有长城影视股份约4079万股，占长城影视总股本的7.76%，已累计被质押3448万股，占公司总股本的6.56%。第一、二大股东持有的长城影视股票质押率分别达99.45%和84.54%。

目前，上市公司股权质押的质押方多为银行、券商和信托，质押方则会对上市公司现价约定有不同折扣的质押率，券商一般对主板股票取四折质押率，最大的风险则在于股票市场价若低于其质押价格的140%就可能出现平仓风险。

据东方财富choice统计，长城影视目前的平仓线区间（估算）为5.61~10.93元/股，从明细数据来看，除了2014年8月1日和2015年1月8日两次被质押的股份已过去多年，长城影视股票质押平仓线和预警线价格最高的为2016年4月5日被江苏宏宝集团质押的900万股股票，分别（估算）为8.37元/股和9.56元/股。而记者梳理发现，长城影视近期的股价最低价位曾触及到2017年5月23日的9.33元/股，已低于上述预警线的9.56元/股。

而据长城影视公告，江苏宏宝集团上述900万股股份于2016年4月5日开始质押，其前一个交易日（2016年4月1日）股票收盘价为14.45元/股，记者按照质押率四折测算，130%和150%的平仓线和预警线分别为7.514元/股和10.115元/股。

长城影视董秘办称，长城集团目前质押股份系控股股东的行为，公司按照相关规定对外披露长城集团的质押事项。

值得一提的是，赵锐勇在长城动漫所持股份质押比例也高达95.6%。“这或许不难解释为何这两家公司都在鼓励员工买自家股票了。”上述私募人士说。

并购标的隐现董监高及股东身影

长城影视陷关联交易疑云

5月27日，长城影视（002071，SZ）发布公告称，拟以2.16亿元收购杭州文韬股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称文韬基金）及杭州武略股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称武略基金）持有的共9家旅行社各51%股权。

每经影视记者经过调查发现，长城影视的部分股东及董监高通过出资平台间接持有文韬基金和武略基金的股份，这也令其“不构成关联交易”的表述蒙上了一层疑云。

更引人关注的是，长城影视董事长及法人代表赵锐均（长城影视实控人赵瑞勇之弟）在发布收购公告的9天前全部清空了其在杭州鹏涛的股份，后者正好是文韬基金的执行事务合伙人。此外，文韬基金和武略基金收购上述旅行社的时间节点也颇为精准。2015年6月，长城影视将诸暨影视基地收入囊中，仅仅3个月后这两家基金便在旅行社领域跑马圈地，获得30余家旅行社的股权。

有分析认为，在不到两年时间里，通过一买一卖，长城影视部分股东和董监高是否会因其在两家基金的持股比例获得溢价收购带来的利益值得关注。

隐现董监高及股东身影

自2014年借壳上市后，长城影视3年内收购了多家公司股权，业务已从电视剧拓展至多个领域。

近日，长城影视又连发了31份公告，拟以2.16亿元收购文韬基金持有的上海海鑫国际旅行社、南京四海一家旅行社、杭州春之声旅行社、安徽宝中招商国际旅行社，以及武略基金持有的南京凤凰假期旅游、杭州金榜旅行社、杭州世茂旅行社、上海莲花之旅旅行社、河北非凡之旅旅行社9家旅行社各51%的股权。

长城影视在公告中表示，此次收购并未构成关联交易。

但每经影视记者调查发现，部分长城影视的股东和董监高人员与文韬基金和武略基金的合伙人之间存在股权关系。

工商档案显示，文韬基金的合伙人包括杭州鹏涛、杭州思淼、杭州祥鹏、杭州樊越、杭州龙渊慧莉5家股权投资基金管理合伙企业（有限合伙）和杭州诚旅投资合伙企业（有限合伙）；武略基金的合伙人包括杭州旭曼、杭州景秀常福、杭州鹏宏、杭州鹏泽、杭州志泽5家股权投资基金管理合伙企业（有限合伙）。

长城影视部分股东和董监高人员与文韬基金和武略基金之间股权关系，则主要是通过杭州鹏宏和杭州旭曼间接实现。

据天眼查查询的工商档案显示，杭州鹏宏持有武略基金20.13%的股份,而长城影视第四大股东、原董事、总经理宓强，长城影视第三大股东王培火，长城影视董事、总经理胡晓芳，长城影视副总经理章正丰，长城影视副总经理周满华，长城影视监事骆王琴在杭州鹏宏分别持股比例为17.46%、17.46%、4.37%、3.49%、2.18%和0.31%，合计持股45.27%，总共间接持股武略基金9.11%。

与此同时, 杭州旭曼持有武略基金19.52%的股份,而长城影视第二大股东江苏宏宝集团有限公司则持有杭州旭曼33.82%的股份，从而间接持有武略基金6.6%的股份。

仅以上述股权统计，长城影视部分股东及董监高人员通过杭州鹏宏和杭州旭曼合计持有武略基金15.71%股份。

此外,长城影视董事陈向明、副总经理章正丰、监事陶芳芳、董事顾桂新、原副总经理马笑涛也通过上述10余家平台持有文韬基金和武略基金少数股份。

长城影视董事长收购前退出

尽管公司相关利益方对此次拟收购旅行社间接持股，不过长城影视在公告中表示，此次收购不会构成关联交易。

每经影视记者了解到，目前国内并购基金常采用有限合伙制，由普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）组成，其中GP负责并购基金的运作，并提供一定比例的资金，LP则是并购基金的主要资金提供方，分享并购基金的主要收益。

多名业内人士表示，判断此次交易是否构成关联交易的焦点在于：长城影视的关联方在文韬基金和武略基金中是否具有决策权。

长城影视董秘办人士告诉记者，

上述公司股东虽然对本次交易的股权出让方进行了间接投资，但间接持股比例较小，且在出资平台均担任有限合伙人，除按比例享有的财产收益权外，并不对武略基金的投资决策产生任何影响，故不构成通过出资平台控制武略基金的情形，因此（此次收购）也不构成关联交易。

五联律所高级合伙人沈宇锋向记者表示，

“就算是股权比例很小，但也有一个对于控制的实质大于形式的原则，这就要求进行综合分析，长城影视的股东和董监高人员是否能够实质控制这几家基金公司。比如这次并购交易，可能由基金的投资决策委员会或者执行事务合伙人来决定，那这两者背后的实际决策者是谁是问题的关键。”

全国企业信用信息公示系统显示，武略基金和文韬基金的执行事务合伙人分别为杭州旭曼和杭州鹏涛，其投资决策委员会成员则不得而知。

值得一提的是，就在长城影视发布此次收购公告的9天前，原本在杭州鹏涛分别持股3.4025%、0.862%、1.1342%的长城影视董事长兼法人代表赵锐均、监事会主席洪丽媛、副总经理章正丰突然清空了杭州鹏涛的股权。

至于其清空股权背后的原因记者无从得知。

提前精准布局？

事实上，除了上述收购存在的关联交易疑云，长城影视相关方将通过此次收购实现的投资收益也值得关注。

记者发现，文韬基金和武略基金收购旅行社的时间点颇为精准。

2015年5月27日，长城影视以3.35亿元价格收购诸暨长城国际影视创意园有限公司100%股权，随后将其打造为影视基地进行运营。

而据工商资料显示，文韬基金和武略基金的注册时间均为2015年7月15日；这两家基金的出资方中，杭州鹏泽、杭州鹏宏、杭州旭曼、杭州鹏涛、杭州樊越、杭州祥鹏、杭州思淼的注册时间均为2015年6月24日，且注册地址集中于杭州西溪创意产业园3号楼1楼的1—9室。注册时间距离收购上述影视基地的时间尚不到一个月。

“批量集中成立基金，并且注册地址同样集中，不排除这些基金背后的主导方为同一家的可能性。”一不愿具名的重庆私募界人士表示。

随后，方正证券当年8月发布的一份研报也透露了长城影视计划收购30~50个旅行社来保证影视基地的营收。

紧接着，文韬基金和武略基金分别在2015年9月到2016年1月这一时间段内集中收购了14家和17家旅行社，其中就包括此次被长城影视收购的9家旅行社。

记者在调查中发现，这两家基金能如此精准契合长城影视的战略规划进行踩点布局，除了目前所呈现的错综复杂的股权关系外，其与长城集团之间的关系或许更值得玩味。

《时代周报》2015年10月刊发的一篇报道显示，“长城影视”微信公众号的一篇文章“长城集团建设武威博览城”透露，该年6月，在长城集团规划下，多家上市公司和企业以及若干个人，合计出资12亿元，成立了“杭州文韬有限合伙企业”和“杭州武略有限合伙企业”。

近日，每经影视记者翻阅了“长城影视”公众号2015年以来的所有文章，并未发现上述表述。不过《武威日报》（长城影视2015年计划在该地投资35~50亿元建设武威丝绸之路文化遗产博览城等项目）也曾报道称，文韬基金和武略基金由长城集团成立，截至2015年10月，长城集团已完成浙江、安徽、江苏等地50余家拥有多家旅行社市场的龙头企业旅行社的收购。

此外，武略基金在此次收购前1个月也发生了股权变动，原股东甘肃飞视新传媒有限责任公司、甘肃飞天广电传媒投资控股有限公司均选择了退出，而这两家公司均有甘肃广电全资控股。值得一提的是，2015年6月，长城影视曾发布公告，与甘肃广电合作设西部电影集团。

就此，有分析认为，

虽然上市公司通过成立并购基金进行杠杆收购的手法并不鲜见，但并购基金提前介入再转手，标的在这一过程中估值溢价也是大概率事件。虽然长城影视并未透露两家基金获得9家旅行社的收购成本，不过公司部分股东和董监高人员在此次交易中是否会获利显然值得关注。