律师解读住房租赁证券化文件：仍要防范资金违规流入房地产

4月25日下午，中国证监会、住房城乡建设部联合印发《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，对开展住房租赁资产证券化的基本条件、政策优先支持领域、资产证券化开展程序以及资产价值评估方法等作出明确，并将在审核领域设立“绿色通道”。

与此同时，重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业为底层资产的权益类资产证券化产品，积极推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITs）。

对此，锦天城律师事务所高级合伙人李斌辉律师认为：此次，证监会以及住建委发布的文件主要是围绕两个关键词“租赁住房、资产证券化”，租赁住房是目前国家大力提倡的，这和传统的房地产模式并不相同，对房企而言，开展租赁住房并不能通过销售快速回笼资金，资金的回笼期很长。资产证券化的出台一方面是为了解决开发商或者租赁住房运营者融资难的问题。另外一方面，资产证券化是国家一直鼓励的，此次推进租赁住房资产证券化是一种很好的结合，可谓锦上添花。一方面鼓励租赁，提供流动性，拓宽融资渠道，但另一方面仍要防范资金违规流入房地产市场。同时严禁利用特殊目的载体非法转让租赁性质土地使用权或改变土地租赁性质的行为。

此次政策共五个方面十六条，李斌辉律师做了逐一解读：

（一）重要意义。住房租赁资产证券化，有助于盘活住房租赁存量资产、加快资金回收、提高资金使用效率，引导社会资金参与住房租赁市场建设；有利于降低住房租赁企业的杠杆率，服务行业供给侧结构性改革，促进形成金融和房地产的良性循环；可丰富资本市场产品供给，提供中等风险、中等收益的投资品种，满足投资者多元化的投资需求。

（二）基本原则。坚持市场化、法治化原则，充分发挥资本市场服务实体经济和国家战略的积极作用；明确优先和重点支持的领域；加强监管协作，推动业务规范发展；积极履行监管职责，切实保护投资者合法权益，合力防范风险。

（三）发行住房租赁资产证券化产品应当符合下列条件：一是物业已建成并权属清晰，工程建设质量及安全标准符合相关要求，已按规定办理住房租赁登记备案相关手续；二是物业正常运营，且产生持续、稳定的现金流；三是发起人（原始权益人）公司治理完善，具有持续经营能力及较强运营管理能力，最近2年无重大违法违规行为。

解读：发行住房租赁资产证券化要求物业权属清晰、办理住房租赁登记备案手续、发起人具有持续经营能力等这是基本要求，也是法规的要求。物业正常运营产生持续、稳定的现金流这也是资产证券化最基本的要求，证券化的要求之一就是底层资产（租赁物业）能够产生稳定持续的现金流，一个资产证券化产品的期限较长，一般在5年或者更长的时间，这就需要物业不断的出租、拿租金来实现，而不是一锤子买卖。因此，如果权属有瑕疵、法律上有问题，这都对将来产生稳定现金流的一个障碍，如果这样，律所在尽调时发现问题，出不了法律意见书，交易所就不会发行资产证券化产品。

（四）优先支持大中城市、雄安新区等国家政策重点支持区域、利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目及国家政策鼓励的其他租赁项目开展资产证券化。

解读：政策中提及的优先支持对象都是国家在租赁住房上希望去倾斜的地方。支持大中城市是因为只有大中城市才有发展租赁住房的需求，二三线城市没有这样大量的需求，因为房价没那么贵，多以购买为主。雄安新区也是发展租赁住房的重点区域。集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目及国家政策鼓励的租赁项目也是国家在推的重点。通过明确优先的范围，可以使交易所在内部处理上对上述规定项目有所倾斜，提前审核该类资产证券化产品。

（五）鼓励专业化、机构化住房租赁企业开展资产证券化。支持住房租赁企业建设和运营租赁住房，并通过资产证券化方式盘活资产。支持住房租赁企业依法依规将闲置的商业办公用房等改建为租赁住房并开展资产证券化融资。优先支持项目运营良好的发起人（原始权益人）开展住房租赁资产证券化。

解读：国家希望在租赁住房市场有专业化、机构化的住房租赁企业。当前，国家层面支持住房租赁企业将闲置商办物业改建为租赁住房，此次政策中提及支持该类物业开展资产证券化融资，这是将此前鼓励改造商办建成租赁住房与资产证券化相结合，鼓励融资。

（六）重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，积极推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITs）。

解读：REITs已经说了很久了，但是现在市场上发行的多为“类REITs”，此次明确提出试点发行房地产投资信托基金，因此这和目前发行的“类REITs”并不一样。

据中国证券报报道，保利集团发行的REITs产品收到认购资金17.17亿元，成为国内首单完成发行的房企租赁住房REITs产品。

（七）支持住房租赁企业开展资产证券化。住房租赁企业可结合自身运营现状和财务需求，自主开展住房租赁资产证券化，配合接受中介机构尽职调查，提供相关材料，协助开展资产证券化方案设计和物业估值等工作，并向证券交易场所提交发行申请。

解读：这一条的核心还是“支持”两个字，支持住房租赁企业开展资产证券化。支持符合要求的企业来自主开展。

（八）优化租赁住房建设验收、备案、交易等程序。各地住房建设管理部门应对开展住房租赁资产证券化中涉及的租赁住房建设验收、备案、交易等事项建立绿色通道。对于在租赁住房用地上建设的房屋，允许转让或抵押给资产支持专项计划等特殊目的载体用于开展资产证券化。

解读：重点在于“绿地通道”，在资产证券化产品里，设立专项计划的同时需要原始权益人提供担保，原始权益人把租赁的债权卖给这个专项计划，专项计划就付钱给原始权益人，后面收到的租金则归属专项计划，这就类似一种长期的债权转让。在这样的交易情况下，提供担保较为常见，而提供担保的方法是通过抵押或者转让，而这就需要房产交易中心来配合，这也是目前正在操作的方法。此次政策中将各地住房建设管理部门纳入规定，建立绿色通道也意味着后续操作将会更加便捷。

（九）优化住房租赁资产证券化审核程序。各证券交易场所和中国证券投资基金业协会应根据资产证券化业务规定，对申报的住房租赁资产证券化项目进行审核、备案和监管，研究建立受理、审核和备案的绿色通道，专人专岗负责，提高审核、发行、备案和挂牌的工作效率。

解读：这一条是从证券交易所的角度来规定的。证券交易所以及证券投资基金协会等是主管资产证券化审核的部门。

（十）建立健全业务合规、风控与管理体系。中国证监会和住房城乡建设部推动建立健全住房租赁资产证券化业务的合规、风控与管理体系，指导相关单位完善自律规则及负面清单，建立住房租赁资产证券化的风险监测、违约处置、信息披露和存续期管理等制度规则，引导相关主体合理设计交易结构，切实做好风险隔离安排，严格遵守执业规范，做好利益冲突防范以及投资者保护，落实各项监管要求。研究探索设立专业住房租赁资产证券化增信机构。

解读：做好风控，确保项目的筛查工作，要求租赁真实，而不是虚假合同。证监会和住建部推动建立健全住房租赁资产证券化业务的合规、风控与管理体系。该条还提及“研究探索设立专业住房租赁资产证券化增信机构。”这是比较新的东西。目前在交易所发行ABS产品它的原始权益人的要求是比较高的，一般均为国企或者企业信用评级比较高的企业，或者就是比较知名的一些企业；但是做租赁住房，有些企业可能规模不大，信用评级不高，市场上很多房地产公司没到前100强，信用评级达不到AA，但可能他的租赁项目体量或租金不错，但是交易所做不了ABS，这种情况下就需要增信，但是民营企业等往往无法增信，因此有一个市场化的增信机构，那么合格的、可以作为资产证券化发行的产品就会多起来了。

（十一）建立健全自律监管体系。中国证券业协会、中国证券投资基金业协会、中国房地产估价师与房地产经纪人学会要加强配合，搭建住房租赁资产证券化自律监管协作平台，加强组织协作，加快建立住房租赁企业、资产证券化管理人、物业运营服务机构、房地产估价机构、评级机构等参与人的自律监管体系，研究推动将住房租赁证券化项目运行表现纳入住房租赁企业信用评价体系考核指标，依法依规对严重失信主体采取联合惩戒措施。

解读：这一条主要是对监管机构自身来讲。中国证券业协会、中国证券投资基金业协会、中国房地产估价师与房地产经纪人学会这些都是行业性自律协会。要求这些协会建立健全自律监管体系，实现多重监管。依法依规对严重失信主体采取联合惩戒措施。

（十二）合理评估住房租赁资产价值。房地产估价机构对住房租赁资产证券化底层不动产物业进行评估时，应以收益法作为最主要的评估方法，严格按照房地产资产证券化物业评估有关规定出具房地产估价报告。承担房地产资产证券化物业估值的机构，应当为在住房城乡建设部门备案的专业力量强、声誉良好的房地产估价机构。资产支持证券存续期间，房地产估价机构应按照规定或约定对底层不动产物业进行定期或不定期评估，发生收购或者处置资产等重大事项的，应当重新评估。

解读：房地产估价机构对住房租赁资产证券化底层不动产物业进行评估时，应以收益法作为最主要的评估方法。物业有多少价值一般都由估价机构来评估，即房地产估价报告。对评估机构而言，在评估的时候有好几种评估方法来评估物业值多少钱，此条是对评估机构作出的要求，其中收益法是最为最主要的评估方法。

（十三）积极做好尽职调查、资产交付与持续运营管理工作。资产证券化管理人、房地产估价机构、评级机构等中介机构应勤勉尽责，对有关交易主体和基础资产进行全面的尽职调查，确保符合相关政策和监管要求。发起人（原始权益人）应切实履行资产证券化法律文件约定的基础资产移交与隔离、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务，并积极配合中介机构做好尽职调查。

解读：政策中提到，资产证券化管理人、房地产估价机构、评级机构等中介机构应勤勉尽责，对有关交易主体和基础资产进行全面的尽职调查，这中间，律师也需要做尽调，并且工作量较大，尽职调查是所有工作的基础，基于尽职调查，律所出具尽职调查书。

（十四）培育多元化的投资主体，提升资产支持证券流动性。中国证监会、住房城乡建设部将共同努力，积极鼓励证券投资基金、政府引导基金、产业投资基金、保险资金等投资主体参与资产证券化业务，建立多元化、可持续的资金保障机制。

解读：这一条主要针对资产投资人而言，即资产证券化产品谁来买，就是拓宽投资主体的渠道。现在能买的主要以金融机构为主，大的银行为主。第十条提到要让更多的符合资产证券化产品要求的物业、权益人等进来，另一方面就需要更多的投资主体进来，鼓励更多的人进入这一市场。

（十五）鼓励相关部门和地方政府通过市场化方式优先选择专业化、机构化或具有资产证券化业务经验的租赁住房建设或运营机构参与住房租赁市场，并就其开展租赁住房资产证券化予以政策支持。

解读：此条主要还是以政策支持为主。鼓励相关部门和地方政府通过市场化方式优先选择专业化、机构化或具有资产证券化业务经验的租赁住房建设或运营机构参与住房租赁市场。

（十六）建立健全监管协作机制。中国证监会、住房城乡建设部建立住房租赁资产证券化项目信息共享、日常监管及违规违约处置的工作机制，协调解决住房租赁资产证券化过程中存在的问题与困难，推动住房租赁资产证券化有序发展。中国证监会各派出机构及上海、深圳证券交易所等单位与各省级住房城乡建设主管部门应加强合作，充分依托资本市场，积极推进符合条件的企业发行住房租赁资产证券化产品，拓宽融资渠道；加强资产证券化的业务过程监管，防范资金违规进入房地产市场，严禁利用特殊目的载体非法转让租赁性质土地使用权或改变土地租赁性质的行为。

解读：十一条是行业协会自律监管，这一条针对政府的监管部门的协作。要求证监会、住建部建立住房租赁资产证券化项目信息共享、日常监管及违规违约处置的工作机制。并且要求各地证监局以及ABS发行平台与各省住建部门加强合作。

其中，重点“防范资金违规进入房地产市场”，房地产市场注入流动性目前还是很严格，一方面鼓励租赁，提供流动性，拓宽融资渠道，但另一方面仍要防范资金违规流入房地产市场。同时严禁利用特殊目的载体非法转让租赁性质土地使用权或改变土地租赁性质的行为。