发展住房租赁需要合理金融创新

近期长租公寓市场成为各方热议的焦点，尽管暴露出了一系列问题，但在总结住房租赁发展过程中的问题时，要避免将其过度妖魔化。目前我国住房供给主要以商品房市场为主，结构较为单一，住房租赁发展对于构建多层次住房供给体系具有重要意义，也存在巨大发展空间。住房租赁与传统房屋销售模式存在较大区别，其发展需要各方共同努力推进，在这个过程中也需要合理的金融创新支持。

住房供给应由销售模式向租赁模式变化

从需求端看，获取住房的方式包括购和租，供给端对应商品房销售（销售模式）和住房租赁（租赁模式）。从产业链条环节来看，销售模式中的一手房市场属于增量市场，房地产企业通过“拿地→开发→销售”不断循环进行增量开发并提供商品住宅供给。随着存量的增加，二手房存量交易市场也不断发展。租赁模式可以分为一手房租赁和二手房租赁，一手房租赁是增量供给，延伸到拿地开发链条（也包括厂房改建等），开发完成后不对外出售而是通过持续运营提供租赁服务。二手房租赁市场则是基于存量房源的租赁市场。

销售模式与租赁模式核心区别在于驱动要素不同。销售模式以销售驱动，与后续的管理运营相对脱离，整个开发销售链条通常只持续几年时间，是服务于销售的开发行为；租赁模式则是以运营驱动，主要以持续的管理运营，服务居住消费需求为核心，是一个持续数十年的经营行为。

销售模式倾向于推动房价上涨。销售模式的链条以住房销售为终点，整个产业链条的价值和盈利都来源于房屋销售，形成了一个倾向于推动房价上涨的运行机制。同时，由于房屋具有资产属性，房价除了受居住需求影响，还受大量投资投机需求的影响。并且房价上涨越快，就会吸引更多的投资投机需求，形成不断自我驱动上涨趋势，并越来越脱离房屋的居住本质。加之，房屋的租金回报率低，持有环节房地产税未落地导致投资者持有空置房屋的成本低等因素，导致许多房屋空置，进一步加剧了供需的结构性矛盾。

与之对比，租赁模式更加聚焦于服务真实的租住需求。此外，租赁市场的发展也有利于提高运营环节的税收增长，结合房产持有及空置等方面的税收政策，能够将开发销售链条的收入和税收，逐步转变为市场健康发展的税收收入，利于理顺地方政府财税体制。

我国住房租赁市场存在巨大发展空间

目前，我国住房市场中商品房销售占据绝大部分比重，租赁市场发展还十分滞后。1998年“房改”后，我国进入了商品房时代，商品房市场迅速发展。1999~2017年，商品住宅销售额由2188亿元快速增长至11万亿元，增长近50倍。链家研究院的数据显示，2015年我国住房市场结构中，新房占比62%，二手房占比31%，租赁仅占7%。与此比较，美国住房市场结构中租赁占比33%，而日本则达到47%。

这些问题的形成，既有许多深层次因素，也与我国住房供给市场结构单一有关。正是如此，2011年以来政府加大了保障房建设力度，提高政策性住房的供给比例；2015年以来，又开始大力推动住房租赁的发展，各地也开始纷纷出台政策鼓励住房租赁的发展，2017年10月，十九大报告中再次明确“建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”，住房租赁成为多层次住房供给体系中的重要组成部分。

住房租赁发展需要金融创新的支持

我国目前的住房租赁市场，主要包括个人普租（个人房东直租或通过中介出租）和机构化租赁（包括集中式长租公寓和分散式长租公寓），以及城中村三类。根据《2018中国住房租赁白皮书》对全国十个重点城市的测算，住房供给结构中，传统的个人普租与城中村供给占比分别高达64%和27%，机构化租赁占比不到一成，其中分散式长租公寓占比8%，集中式长租公寓占比仅1%。而从国际上来看，美国租房机构化比重达到30%，日本达到80%。

从目前的市场情况来看，个人普租与城中村供给占绝大部分比重，存在信息不对称、市场散乱、服务不规范、租住环境较差等问题。

机构化租赁发展还较为滞后，占比不到一成，其中又以分散式长租公寓为主。集中式长租公寓更多的是通过新建、商改住、旧厂房改造等形成租赁房源，更多体现为增量供给。但由于资本投入巨大，租金回报率低，目前其发展较为缓慢。分散式长租公寓是从个人手中收房，装修后再出租，虽然提高了租客的租住品质，但基本是存量替代，品质溢价也会提高房租价格。为了抢占市场份额，长租公寓公司又纷纷提高收房价格抢占房源，也助推了房租价格的上涨。这个过程中，房租贷、ABS（资产抵押债券）等金融手段也被认为是主要帮凶。

客观来看，长租公寓在发展的过程中，确实存在一些问题。在监管收紧的背景下，一些P2P、小贷资金涌入这个政策较为鼓励的市场，产生了一些无序竞争的情况。在追求短期回报的资本推动下，长租公寓公司也存在利用金融手段不断加杠杆扩张规模的冲动。不过，在认识这些问题的同时，要避免将行业过度妖魔化。作为一种还在发展初期的住房供给模式，长租公寓与传统模式存在较大区别，需要合理的金融创新的支持。

经过几十年的发展，围绕房地产开发销售链条的金融服务已经较为成熟，包括银行贷款、中期票据、信托融资、债券、基金、资管等，但这套融资体系并不完全适用于住房租赁模式。

在销售模式中，开发商的现金流体现为拿地开发阶段的大规模流出，以及销售环节的集中流入。住房租赁则主要依靠持续运营获取租金收入，其现金流入是一个相对小额稳定的长期持续过程。服务于开发-销售模式的金融产品，主要以中短期的债权融资为主，很难与租赁模式中长期的现金流相匹配，这就需要引入更多追求长期回报的资金支持，也需要金融服务创新的支持，特别是与这类长期现金流相匹配的证券化产品，例如REITs（房地产信托投资基金）、ABS等。这类产品通过一级发行市场与二级流通市场的结合，既解决了资金长期化的需求，也解决了流动性的需求。

以REITs为例，在美国等国家发展已十分成熟，但在我国还处于试点起步阶段，目前出现了一些私募类的REITs产品，但还没有成熟的公募REITs，并且主要以债权类的项目为主，权益型的项目较少。这主要是受限于法律、税收、市场等诸多因素制约，还需要各方共同努力推动行业的发展。在进行金融创新的同时，行业自身需要避免追求短期化利益的冲动，监管部门则需要加强市场主体的行为监管，限制金融创新的滥用，鼓励符合市场规律、有利于行业健康发展的金融创新。

总的来看，发展住房租赁市场是一个复杂的系统工程，既需要政府从财税体制改革、土地供给保障、法律法规完善、税收优惠鼓励等方面加以推动，也需要行业的规范发展以及相关金融服务合理创新的支持，才能推动行业的持续健康发展。（作者系京东金融研究院研究员）