中弘股份可通过缩股逃避“股价退市”？没有半点可能

2018年10月18日，这是A股市场值得纪念的一个重大日子。中弘股份（000979.SZ）因连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值（1元），深交所应该直接对其作出终止上市的决定。这将是A股市场“股价退市”第一例。

它标志着股民“用脚投票”时代的到来，也标志着A股市场渐趋成熟，今后将会有更多的“中弘股份”之类的超级垃圾股自觉自愿地服从这一干脆利落、高效精准的退市标准。

不过，也有人心存侥幸或疑虑：中弘股份是否有可能通过“缩股”机制安排来逃避“股价退市”的命运？本文告诉你答案：没有半点可能！

借鉴美股退市标准

股价退市标准是市场化程度最高的退市标准，它是投资者“用脚投票”的结果。当投资者普遍、持续抛售某只股票，并使其股价低于某一价格标准达到法定时间长度时，证交所便可认定其已失去挂牌资格，应当无条件强制退市。这是监管层及证交所赋予投资者对超级垃圾股退市的一种表决权。不过，这一表决权不是“用手投票”的结果，而是“用脚投票”（抛售）的结果。

股价退市标准源自美股的一美元退市标准。众所周知，美股退市标准的实际名称是“可持续挂牌最低标准”（ Continued Listing Standards），它与A股理解的退市标准有区别。美股退市标准与首次公募挂牌标准（IPO Standards）是完全对称的，无论是纽交所（NYSE），抑或是纳斯达克（NASDAQ），它们都是如此。比方，在IPO标准上，美股一般设有三套或四套量化标准，当公司IPO时，只需满足其中一套标准的全部数量指标；相反，在退市标准上，它们也设定了相应的三套或四套“可持续挂牌的最低量化标准”，只要上市公司满足其中一套标准的全部数量指标，就可以“持续挂牌”、不退市；否则，就必须强制退市。

在美股IPO的最低股价标准设定上，纽交所与纳斯达克的三个子市场之间有所差异，但均不低于2美元；在股价退市标准（即可持续挂牌的最低股价标准）设定上，纽交所与纳斯达克的三个子市场是完全统一的，它们均设定为“一美元退市标准”。

根据美国耶鲁大学麦西教授对美股退市多年来的跟踪研究，1995年至2005年11年间，美国三大全国性证交所共有9273只股票摘牌（退市）。根据退市原因分析，强制退市与主动退市各占一半数量。主动退市的原因包括兼并、私有化、在证交所之间转板等；强制退市的原因则是达不到“可持续挂牌的最低标准”。

以1998~2004年7年的详细数据为例，这七年中，纽交所共有1381只股票退市，其中，主动退市高达1032只，强制退市仅为349只；此外，纳斯达克共有4133只股票退市，其中，主动退市与强制退市大体各占一半，二者分别为2037只和2096只。

与一美元退市存在三大差别

2011年始于创业板退市制度的改革是我国A股退市制度最重要的一次改革。2012年5月1日生效的新修订《创业板上市规则》，借鉴成熟市场经验，首次引入了多元化、市场化退市标准，其中市场化退市标准主要有两个：一是“面值退市标准”，二是“成交量退市标准”，这也是本次退市制度改革的最大亮点之一，它首次赋予了股民“用脚投票”对超级垃圾股直接退市的决定权。

其中，“成交量退市标准”规定：创业板公司股票连续120 个交易日通过本所交易系统实现的累计成交量低于100 万股（不含停牌交易日）的，证交所应当终止其上市；“面值退市标准”规定：公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，证券交易所应当终止其上市交易。

随后，中小板及沪深主板也修订了各自的退市制度，并制定了相应的成交量退市标准及面值退市标准。其中，主板、中小板与创业板的“面值退市标准”表述是完全相同的，而成交量退市标准在计算时间长度上虽均统一设定为120个交易日，但其间累计成交量最低标准却不同，创业板设定为100万股，中小板为300万股，主板为500万股。

不过，A股主板、中小板、创业板的“面值退市标准”与美股的“一美元退市标准”存在三大差别：

（1）一美元退市标准与面值无关，事实上，美股也没有统一面值规定；而A股却并未采用国际惯例通用的“一元退市标准”的表述，而是采用了“面值退市标准”的表述，这一“中国特色”面值退市标准带来了很大制度缺憾与尴尬：以紫金矿业（601899.SH）为例，它的股票面值为0.1元，而不是1元，若采用“面值退市标准”，则无论紫金矿业多么垃圾，其股价也不可能低于0.1元，由此可见，“面值退市标准”的表述存在严重的制度漏洞。

（2）一美元退市标准采用的是“连续若干个交易日的收盘价平均值低于1美元”的表述，这使得机构和庄家很难操纵其股价；而A股面值退市标准采用的则是“连续若干个交易日的每一个收盘价都必须低于面值”，这样，机构和庄家就很容易操纵其股价。

（3）一美元退市标准可能被“缩股”机制规避，但它可能无法同时规避其他多套退市标准；然而，A股“面值退市标准”却无法通过“缩股”机制规避退市，因为“缩股”是与股票面值同步变动的。我们以中弘股份为例，目前中弘股份的股票面值为1元，股价为0.74元，如果允许其按10︰1缩股，即每10股合并为1股，则缩股后的股票面值变成10元，股价变成7.4元，其股价仍然是低于其股票面值的。因此，A股缩股对于“面值退市标准”是毫无意义的。

为此，我建议，A股“面值退市标准”也应该借鉴国际惯例通用的规则，更改为“一元退市标准”的称谓，并将“每个交易日收盘价低于每股面值”更改为“每个交易日收盘价平均值低于1元”。也就是说，A股“一元退市标准”的规范表述应为：“公司股票连续20个交易日收盘价的平均值低于1元的，证券交易所应当终止其上市交易。”这样的表述，更科学、更合理，更符合国际惯例。

（作者系武汉科技大学金融证券研究所所长）