硅基流动递表 Token经济直面盈利考验

大模型技术向产业端深度渗透，AI推理需求伴随多场景落地持续扩容，词元（Token）作为AI交互的基础生产单元，经济价值持续凸显，催生出独立的词元供应赛道与全新的产业经济形态。头部玩家乘势而起，叩响资本市场大门——近日，国内独立词元供应平台硅基流动正式向港交所递交招股书。据招股书，2024年至2025年间硅基流动实现了逾6倍的收入增长，但伴随业务开销增加，公司的亏损规模也持续扩大，2025年公司经营亏损约3.23亿元，经调整净亏损约1.87亿元，销售成本、研发投入与市场拓展开支均大幅走高。AI热潮催生“Token经济”，但词元消耗的增长尚未转化为盈利飞轮，对硅基流动如此，对整个行业亦然。

Token经济学

据弗若斯特沙利文数据，按收入计算，全球AI市场规模已从2021年的约2.2万亿元增长至2025年的约5.9万亿元，年复合增长率27.6%；预计2030年将达到约26.3万亿元，对应年复合增长率36%。

伴随AI应用落地深化，中国词元市场呈现爆发式增长。数据显示，2024年中国词元吞吐量约为142.5万亿次，2025年快速提升至约2426.3万亿次，2024年至2025年增长率达1602.6%。这一增长主要源于AI模型能力持续升级后，使用形态从单次问答、内容生成，逐步向连续任务执行、复杂目标拆解、多步骤工具调用及多模态交互延伸，推理调用频次、上下文长度、并发需求和任务复杂度同步抬升。

进入2026年，中国词元消耗量预计将跃升至约5亿亿次水平；到2030年，中国词元消耗量将达到约5320亿亿次，2025年至2030年复合增长率约为638.3%。

从产业链分工看，AI产业分为应用层与基础设施层，基础设施层包含算力、AI模型、系统软件三大核心环节。系统软件，则在前述两层之间承担模型部署、推理执行、异构算力编排、服务分发等功能，词元供应平台正是系统软件层演化出的主流商业形态。

硅基流动招股书提到，当前算力侧芯片架构多元、模型侧产品迭代迅速、客户端部署需求分化，跨芯片与多模型的适配复杂度持续攀升，推动产业链专业化分工。词元供应平台一方面完成多芯片、多模型的深度适配调优，提供稳定推理服务；另一方面通过推理引擎优化、算力动态编排提升单位算力的词元产出效率，保障规模化交付。

值得注意的是，当前词元需求快速释放，但芯片供给、数据中心建设、电力配套等上游环节仍受物理条件约束。约束之下，算力规模的比拼不再“大力出奇迹”，异构资源的高效转化能力同样重要。因此，词元生产效率与供应稳定性，成为支撑AI应用规模化落地的关键变量。

难以覆盖投入的增长

词元需求的爆发，也直接助推了硅基流动业绩大幅增长。2024年全年实现营收734.6万元，2025年全年营收升至5533万元，同比增长逾6倍。

但营收高速增长尚未覆盖快速攀升的成本。2024年公司销售成本为445.2万元，对应毛利率39.4%；2025年销售成本大幅攀升至6863.2万元，规模已超过当期营收，毛利率转负至-24%，出现毛损。

亏损规模亦随业务扩张同步放大，2024年公司年内净亏损为8191.5万元，2025年净亏损进一步扩大至3.45亿元。公司解释称，亏损主要源于AI基础设施扩张的前期投入阶段，算力资源布局、研发投入规模较大，同时叠加股份支付薪酬、赎回负债利息等开支因素。

与多数置身AI产业的公司类似，研发是公司投入的主要方向，也是成本源头，2024年公司研发开支为6447.5万元，2025年增至2.09亿元，占当期营收比例达378.1%。投入主要覆盖新AI模型与芯片架构适配、大规模推理技术迭代、算力资源编排系统开发，以及词元生成服务的测试验证，其中包含研发人员股权激励对应的股份支付成本。

按照公司表述，研发带来的技术优化是提升算力向词元的转化效率、降低单位交付成本、改善毛利率的重要手段，预计后续研发开支的绝对金额仍将持续增长，但随着商业化规模逐步扩大，研发开支占总收入的比例将逐步下降。

共性难题

2026年以来，港股市场成为国内AI企业资本化的核心阵地，从上游大模型厂商、中游基础设施平台到下游行业应用服务商，密集完成挂牌或递表。

但营收高速增长、亏损同步扩大也成为行业的共性难题：已率先登陆港交所的头部大模型厂商智谱2025年实现营收7.24亿元，同比增长131.9%；受高额研发投入等因素影响，年内亏损达47.18亿元，同比扩大59.5%，当期研发开支31.8亿元，规模远超当期营收。另一家AI代表性厂商MiniMax 2025年营收约7903.8万美元，同比增长158.9%；年内亏损约18.72亿美元，同比扩大302.3%；经调整净亏损约2.51亿美元。

垂直赛道的AI服务商同样延续这一行业共性。通用决策大模型厂商中科闻歌2025年营收4.05亿元，同比增长约27.5%，毛利率维持在51.2%的较高水平；当期研发开支1.88亿元，占营收比例达46.3%，年内净亏损1.66亿元。企业级AI服务商数说故事增长节奏更快，2025年全年营收5.03亿元，同比增长超七成；进入2026年增长势头延续，一季度营收7965万元，同比增长53.8%，但亏损规模同步走高，单季度净亏损达1.44亿元。

新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅向北京商报记者表示，AI企业盈利需要技术迭代与规模效应相互配合，当前行业迎来集中资本化浪潮，能够为企业提供资金完成技术积累、规模扩张与场景探索，待技术迭代边际成本下降、规模效应逐步显现后，行业盈利拐点将自然到来。