华为哈勃投资、宁德时代加持，天科合达为何越卖越亏？

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蓝鲸新闻8月4日讯（记者王晓楠）日前，上交所官网显示，北京天科合达半导体股份有限公司（以下简称“天科合达”）的科创板IPO审核状态变更为“已问询”。这标志着这家碳化硅衬底领域的全球前三强企业，正式开启了第三次闯关资本市场的征途。

与前两次的铩羽而归相比，这一次天科合达的底气似乎更足，背后站着华为哈勃投资、宁德时代、高瓴资本组成的“豪华股东团”，并以175亿元的估值跻身《2026全球独角兽榜》。然而，揭开这份光鲜的名单，招股书呈现的却是另一番景象，营收三连降、两年累亏近13亿元、毛利率跌至-20.06%。

在“国产替代”与“产能过剩”的叙事交织中，天科合达的IPO之旅，不仅是一场对自身经营能力的检验，更是对第三代半导体行业资本逻辑的一次压力测试。

此次IPO，天科合达计划募资27.8亿元，其中20亿元将投入第三代半导体碳化硅材料扩产项目、3.5亿元将投入碳化硅衬底材料单晶原料建设项目、2.3亿元将投入江苏天科合达半导体有限公司碳化硅晶片一期项目厂房购置项目以及2亿元将用于补充流动资金。

关于盈利困境、产能扩张等情况，蓝鲸新闻记者向天科合达发函，截止发稿未收到回应。

繁华背后的“价格屠刀”，从盈利标杆到越卖越亏

资料显示，天科合达成立于2006年，是国内最早实现碳化硅衬底产业化的企业。公司从单晶原料做起，覆盖衬底制造和外延加工，产品主要用于新能源车电驱、光伏逆变器、储能变流器和数据中心供电模块。

天科合达的故事，是中国碳化硅产业从实验室走向商业化的缩影。依托中科院物理所的技术孵化，它曾是国内最早实现碳化硅衬底产业化的先锋。在过去几年“缺芯”浪潮与新能源汽车爆发的双重刺激下，碳化硅作为第三代半导体的核心材料，迎来了资本的狂热追捧。

根据Yole统计，报告期内天科合达在全球导电型碳化硅衬底领域市场占有率均排名全球前三，2025年全球碳化硅衬底行业中，Wolfspeed、天岳先进、天科合达的市场占有率分别为28%、15%、15%，合计占比接近60%。

然而，当行业从“讲故事”进入“拼业绩”的阶段时，天科合达却暴露出了“水土不服”。

招股书显示，2023年至2025年，公司营收从15.52亿元逐年缩水至9.56亿元，三年累计缩水近四成；归母净利润更是从2023年的盈利1.26亿元急转直下，2024年和2025年合计亏损接近13亿元。造成这一断崖式下跌的直接原因，是过去几年国内碳化硅衬底产能的集中释放引发的惨烈价格战。

碳化硅衬底正从“高科技奢侈品”变成”大宗商品”。招股书显示，天科合达主力产品6英寸碳化硅衬底，单片均价从2023年的4780.67元/片暴跌至2025年的1695.96元/片，跌幅高达64.5%；而被寄予厚望的8英寸衬底，单价更是从2.94万元/片缩水至6172.3元/片，跌幅近80%。售价的雪崩直接击穿了成本线，2025年公司综合毛利率降至-20.06%，意味着每卖出一片衬底，不仅不赚钱，还要倒贴钱。

这种“越卖越亏”的困境，暴露出天科合达在产业周期波动中的被动地位。虽然有分析认为价格下行是推动碳化硅渗透率提升的必经之路，但企业自身在产能节奏与成本管控上的短板亦不容忽视。

更令人担忧的是天科合达高企的存货。截至2025年末，公司存货账面余额高达10.7亿元，计提的跌价准备竟占存货余额的52.7%。这意味公司仓库里超过一半的库存，在会计账面上已被视为难以变现的资产，这无疑是对科创板“持续经营能力”要求的潜在挑战。

逆势扩产与“去库存”博弈，一场豪赌还是布局未来？

递表前，天科合达已经历了十余轮融资，股东也从早期的地方国资和财务投资人，到后来加入的国家产业基金、新能源龙头和通信巨头。

招股书显示，天科合达控股股东新疆天富集团直接持有11.62%的股权，并通过控股上市公司天富能源（600509.SH）间接持股9.09%，合计控制公司20.71%的表决权。此外，宁德时代直接持有2388万股，占比4.72%，为天科合达第三大股东；高瓴资本控制的珠海段恒、北京高瓴裕润和珠海厚和盈一共持有约5.5%的股权；华为旗下的哈勃投资持股3.5%。

值得一提的是，在客户集中度风险方面，天科合达前五大客户营收占比超过74%，且关联交易比例从2023年的13.02%提升至2025年的23.36%。显然，单一头部客户订单的波动，就可能直接影响天科合达的整体营收。

尽管业绩深陷泥潭，天科合达在本次IPO中抛出的募资计划却极为激进。公司拟募资27.8亿元，其中超过92%（约25.5亿元）将投向第三代半导体碳化硅材料扩产项目及厂房购置。在行业产能已经过剩、公司自身产销率一度低至57.5%的背景下，这种“逆势扩产”的策略引发了市场极大争议。

随着经营规模扩大和产品结构升级，天科合达不断地新建厂房及产线、购置生产设备。报告期各期末，公司固定资产账面价值分别为21.51亿元、32.03亿元和33.84亿元，占各期末资产总额的比例分别为32.01%、47.06%和51.36%。

截至2025年末，天科合达合并口径累计未弥补亏损高达12.45亿元，存在长期无法分红的现实约束。此外，公司经营现金流同步承压，2024年经营活动净流出3.22亿元，2025年持续流出2443.96万元，持续大额资本开支、产能投入下，造血能力不足成为核心痛点。

中关村物联网产业联盟副秘书长袁帅对蓝鲸新闻表示，天科合达在发展前期为了快速抢夺市场话语权，选择了相对激进的产能扩张路径，在行业下游需求尚未完全释放的阶段便提前布局了大量产能，由此带来了沉重的固定成本摊销压力，而同期全球半导体行业正处于下行调整周期，碳化硅衬底的整体市场价格处于持续下行通道，收入端的收缩与成本端的刚性支出形成了明显的错配，直接拖累了整体盈利表现。

天科合达的前两次IPO折戟，一次源于科创属性存疑，一次因流程失效。第三次闯关，面对的是更加审慎的监管环境和对“伪成长股”零容忍的二级市场。对于天科合达而言，这不仅仅是为了解决资金渴求，更是一场关于其商业模式是否具备长期可持续性的公开答辩。