惠誉：确认中国电建集团外币高级无抵押评级BBB+ 预计现金转化周期可能恶化

中华网财经7月31日，日前，惠誉已确认中国电力建设集团有限公司（Power Construction Corporation of China，简称“中国电建集团”）长期外币发行人违约评级（IDR）和高级无抵押评级为“BBB+”。IDR展望“稳定”。

惠誉确认其中期票据计划和未偿高级无抵押债务“BBB+”评级，而其高级永续资本证券“BBB”评级。

惠誉授予中国电建集团评级比中国长期IDR“A+”低三个子级，这与该机构在《政府相关企业评级标准》中采用的自上而下的方法一致。中国电建集团是中国国有资产监督管理委员会（国资委）的全资子公司。这一做法反映了中国电建集团与中国政府在运营和战略上的紧密联系。“稳定”展望反映出惠誉预计国家继续支持在工程和建筑（E&C）领域领先的中国电建集团。

中国电建集团的独立信用状况（SCP）被评估为“b-”，这反映了其在电力E&C中国市场的领先地位，以及财务状况不佳，杠杆率非常高。

关键评级驱动因素

政府持股和财务影响“强劲（Strong）”：惠誉将中国电建集团的法律地位、政府持股及控制程度评估为“强劲”，因为国资委完全拥有该公司，能有效控制其董事会和关键高级管理层，并对集团的主要战略和投资决策具有强大的影响力。惠誉对中国电建集团违约的财务影响仍然评估为“强劲”，因为该公司是一家活跃的国内外债券发行商，债权人认为该公司与政府关系密切。如果中国电建集团违约，其他中央国有企业将很难获得融资。

重要性和支持记录“中等（Moderate）”：惠誉将中国电建集团违约的社会影响评估为“中等”，因为政府的电力投资已经放缓，而且中国电建集团业务多元化，已经向非电力E&C业务发展。惠誉相信该公司的业务已经变得更加商业化，服务产品有了更多的替代品。如果中国电建集团违约，对中国电力E&C的潜在影响将不会像10年前那样严重，当时增加电力容量是政策侧重点。

惠誉也相信，由于中国电建集团的财务状况在持续一段时间内一直维持在较弱的水平，政府对其财务稳定及生存能力的支持程度中等（moderate）。

营运现金流疲软：惠誉预计，由于中国电建集团的现金转化周期可能恶化，其经营性现金流在2020年仍将为负。在地方政府（其主要客户）面临资金压力的情况下，中国电建集团在营运资金管理方面将面临挑战。尽管EBITDA稳步增长，但自2017年以来，该公司的经利息支付调整后营运现金流一直为负。随着应收账款和库存天数的增加，中国电建集团的营运现金流出从2018年的240亿元人民币扩大到2019年的270亿元人民币。

杠杆率上升：由于营运现金流疲弱和资本支出持续高企，惠誉预计中国电建集团的杠杆率在短期内会进一步上升。由于公私合营（PPP）和建设-经营-转让（BOT）项目的投资将保持在较高水平，中国电建集团的自由现金流可能在未来几年保持负值。由于资本支出从600亿元人民币增至810亿元人民币，中国电建集团的FFO净杠杆率从2018年的9倍恶化至2019年的10倍左右。PPP相关投资是资本支出的关键驱动因素，将这一数值从2018年的400亿元人民币增至2019年的550亿元人民币。

中国电建集团项目的资本支出在2020-2021年可能会上升到每年850-900亿元人民币之间，与PPP相关的资本支出在2020年达到600亿元人民币。管理层表示，该公司计划处置部分发电和高速公路运营资产，以控制杠杆。

业务从COVID-19中恢复：新冠肺炎爆发后，中国电建集团的收入在2020年第一季度同比下降5%。盈利能力稳定，2020年第一季度的EBIT利润率为6.5%，而2019年第一季度为6.6%。管理层表示，所有国内项目已恢复建设，而18%的海外项目仍因大流行而停工。2019年，海外业务占中国电建集团总收入的24%。随着中国业务的迅速恢复，2020年前五个月收入已有所增长，该公司仍有信心在2020年实现10%的收入增长。

评级推导总结

根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，中国电建集团的IDR比中国长期IDR低三个子级。中国电建集团违约的社会影响被评估为“中等（Moderate）”，与中国建筑股份有限公司（China State Construction Engineering Corporation Ltd，简称“中国建筑”，601668.SH，A/稳定）相当，以反映其业务的市场驱动性质。该评估低于中国交通建设股份有限公司（China Communications Construction Company Limited ，简称“中国交建”，01800.HK，601800.SH，A-/稳定），该公司在中国民用和海军海上设施建设方面具有垄断性。

中国电建集团的支持记录为“中等（Moderate）”，而中国建筑则为“强劲（Strong）”。这反映了惠誉的评估，即由于中国电建集团的财务状况在较长一段时间内一直处于较弱的水平，因此中国电建集团获得的财务支持为中等（Moderate）。

中国电建集团与中国能源建设股份有限公司（China Energy Engineering Corporation Limited ，简称“中国能源建设”，03996.HK，BBB+/稳定）最为接近，该公司在中国电力建设市场上与中国电建集团处于双寡头垄断地位。根据惠誉的标准，中国电建集团和中国能源建设在政府的联系和支持的评估是相同的。