孩子王闯关创业板 单店收入下滑、线下模式面临挑战

《投资者网》吴微

近日，主要从事母婴奶粉、纸尿布等用品零售的孩子王提交了招股书，拟创业板上市。成立于2012年，在不到10年的时间内孩子王的直营门店就已达到352家，其年收入也已高达82.43亿元，净利润超过3.77亿元，孩子王2019年的营收已超出同业公司爱婴室（603214.SH）数倍。

孩子王的创始人与实际控制人是江苏资本圈大佬汪建国，他在2006年以较好的价格出售五星电器后就开始从事独角兽的孵化。因实控人汪建国的高光，孩子王自成立之初就颇受关注。其实除孩子王外，挂名南京市独角兽瞪羚企业俱乐部主席的汪建国还孵化了汇通达、好享家等独角兽。与孩子王一样，他们都经历了多轮融资，其中汇通达处于上市辅导阶段，其保荐机构与孩子王相同，也是华泰联合。孩子王创业板申报IPO，无疑是汪建国产业资本化的第一步。

不过，业绩快速成长的孩子王，也面临着收入依赖华东地区、门店扩张较慢、单店收入下滑的难题。此外，出生率下降，网络代购平台、免税店的兴起也给孩子王的发展带来了挑战。

资本大佬孵化的独角兽

说到孩子王，就不得不提其创始人与实控控制人五星控股的汪建国了，汪建国在江苏资本圈颇有名气，目前有江苏省总商会副会长、南京市独角兽瞪羚企业俱乐部主席等多个头衔。资料显示，汪建国在90年代就已开始创业，1998年汪建国创建了做家电零售的五星电器，很快五星电器就成为仅次于国美、苏宁、永乐的第四家本土家电连锁企业。高峰期，五星电器在国内50多个城市开有130多家卖场。

在国美、苏宁等头部企业的压制下，从2006年起汪建国通过两次股权转让，最终将五星电器卖给了美国家电连锁巨头百思买。卖出五星电器获得大量资金后，汪建国开始向“投资人”的方向发展，先后成立了孩子王、汇通达、好享家等企业。汪建国控制的五星控股对外宣传，孩子王、汇通达、好享家这三家公司总估值超过500亿元。

与孩子王相似，汇通达、好享家也经历过多次融资。公开数据显示，截至日前汇通达已完成了5轮融资，合计融资额高达63亿元。在最后一轮融资中，阿里巴巴以45亿元参与了汇通达的增资，合计持有汇通达20%的股权。资料显示，汇通达主要从事农业生产物资的电商平台服务。2016年8月19日江苏证监局曾确认了华泰联合对汇通达的辅导备案，但此后一直没有进一步消息。企查查信息显示，最近几年汇通达与下游客户存在多起交易纠纷。从事智能家居销售的好享家也经历过多轮融资，不过截至目前好享家没有上市相关消息传出。

孩子王申报创业板上市，无疑是沉寂多年后，汪建国首个将要上市的独角兽项目。汪建国为了实现对该项目的绝对控制，在孩子王股权结构设计上也煞费苦心。虽然，汪建国仅通过江苏博思达以及南京千秒诺、南京子泉间接控制孩子王46.25%的股份，但他与董事徐卫红、沈晖、何辉和吴涛签署了一致行动人协议，董事徐卫红、沈晖、何辉和吴涛在董事会表决时将无条件与汪建国保持一致。值得注意的是，孩子王的董事、监事多为本公司员工，徐卫红、沈晖、何辉和吴涛也多是汪建国五星电器时期的老部下。

备受实控人汪建国重视的孩子王，其质地又如何呢？

单店效益出现下滑

资料显示，孩子王2012年在江苏成立，公司主要从事母婴用品零售连锁门店的经营，与汪建国此前创建的五星电器业务相似，不过其产品由家电变成母婴用品的线下销售。2016年10月，孩子王还短暂在新三板挂牌，不过，仅仅过了1年多就又从新三板摘牌。

成立于2012年的孩子王，却长期处于亏损状态。从孩子王新三板公布的年报与招股书显示，截至2017年末，孩子王才实现盈利，在此之前孩子王亏损近6亿元，到2019年末，孩子王的未分配利润才为正。

不过与净利润表现不同，孩子王的营业收入却在稳定增长，其营业总收入由2014年的15.62亿元增长到2019年的82.43亿元，5年间增长了5倍多。资料显示，孩子王收入的增长主要得益于其快速扩张的门店，据统计，孩子王的门店由2016年10月的127家增加到2019年的352家。与爱婴室（603214.SH）不同，孩子王的门店主要是在大型商城的直营门店，平均面积超过2700平方米，最大门店面积超过7000平方米，而爱婴室的单店面积仅在600平米左右。

不过，与爱婴室相比，孩子王的大门店经营模式使得其单位面积的销售额小于爱婴室，同时，其管理成本也较高。截至2019年末，孩子王的管理费用率比爱婴室高出0.8个百分店，其净利润率比爱婴室少2个百分点。

虽然孩子王已在全国19个省市开设了352家门店，但孩子王的收入还主要是集中在华东地区。截至2019年末，孩子王收入的50%以上仍由华东地区提供。在孩子王快速扩张的同时，其单店收入却在减少，2016年孩子王单店的平均收入在0.35亿元/年左右，而根据2019年的数据，单店平均收入已下降到0.23亿元/年。

此次IPO，孩子王拟募集约20亿元资金在22个省（市）建设300家数字化直营门店。在出生率下降的情况下，对孩子王来说如何保障新开门店的收支平衡，将是个巨大的挑战。同时，随着网络购物的普及和下沉，孩子王还要面对来自高性价比网店商品的冲击。

“缺钱”还是不“缺钱”？

孩子王自2017年就实现盈利，但实现盈利后，其资产状况却未有明显改善，其资产负债率依旧居高不下，截至2019年末，孩子王的资产负债率依旧处于行业较高水平，流动比、速动比也低于爱婴室。截至招股书发布日，孩子王控股股东汪建国以及其控制的五星控股仍在为孩子王提供合计金额高达15.86亿元的担保。

与孩子王的高负债率不相符，在实控人为孩子王提供巨额担保的同时，孩子王却在大量购买理财产品。资料显示，2019年孩子王的交易性金融资产为8.94亿元，当期财务费用收益额为294万元。

一面大额担保借款，一面购买理财产品财务费用为正，孩子王到底缺不缺钱呢？其实，这是孩子王的一种经营策略，通过拉长供应商的回款周期，利用时间差，用手里的现金流购买理财以增厚利润。2019年末，孩子王的应付账款与应付票据在当期流动负债中的占比超过60%，合计高达15.05亿元，同期，孩子王的投资收益（主要是理财收益）为4965.41万元，在当期净利润中的占比为13.26%。

针对孩子王高负债率情况，《投资者网》也咨询了孩子王董秘办，对方表示公司实际控制人及其控制的企业为公司提供担保，系根据银行对公司综合授信的要求。公司资产负债率情况符合行业水平。公司处于母婴零售行业，销售活动大多采用即时结算方式，营运资金较为充裕，为提高资金使用效率，购买了低风险理财产品，取得相关投资收益。

其实，孩子王自2018年从新三板摘牌到提交招股书，其股东对孩子王的上市前景也出现了较大分歧。从2018年5月到2020年6月，孩子王的股权进行了多次转让，其转让价格从11元/股到20.43元/股不等。出售孩子王股权的股东有天风证券、中金公司、中信建投等多家专业的投资机构。

新零售研究专家鲍跃忠向《投资者网》表示，孩子王目前还是个创业公司，是汪建国创立的多家公司中质地比较好的一家，对其上市报有乐观态度。就母婴行业来说，这个行业还比较传统，在商业模式上有待创新，孩子王也需要警惕竞争对手商业模式的创新；此外，母婴产品需求一般只有数年，持续的获客能力与门店运营能力将是孩子王持续发展的关键。