中欧基金曹名长：始终坚持价值投资一定会有好回报

　　如果个股的估值上涨远高于业绩增长，对投资来说是危险的。

　　我更偏爱那些估值低而业绩增长稳定的公司。这些公司的业绩增速可能没有高成长性的公司的业绩增速高，但是价格往往很便宜。

　　如果坚持将投资看做长跑的话，坚持投资于有价值的标的，长期来看回报大概率都不会差。但是，如果将投资视为一次短跑，要想在很短时间内赚到更多的钱，就难免会急功近利，长期来看，反而不一定能收获成效。

　　中国基金报记者 应尤佳

　　亚马逊创始人贝索斯曾问巴菲特：“为什么你如此富有，别人却不做和你一样的事情？”巴菲特回答说：“因为没有人愿意慢慢变得富有。”

　　在A股市场上，有这样一位投资人，他希望他的投资也能够像巴菲特一样，让资产慢慢实现增值，他就是以价值投资著称的曹名长。

　　从新华基金到中欧基金，曹名长始终风格鲜明。在国内投资者中，崇尚价值投资者不在少数，然而真正做到像曹名长这样，不管是在适合成长风格还是价值风格的市场中，都坚守传统价值投资逻辑的投资者着实不多见。

　　在新华基金期间，他用近9年时间创造出业绩回报高达501.94%的基金产品；在中欧基金期间，他的平均年化回报率也超过15%，曹名长也因此荣获“中国基金业20年最佳基金经理”称号。

　　“我基本上只做价值投资，”曹名长说，“市场的风格时常会转换，但是我相信只要始终坚持价值投资，一定会有好回报。”

　　自称“保守型投资者”

　　1996年，曹名长进入证券行业不久就遇上一轮大涨行情，初出茅庐的他第一次见到大起大落市场中人性的弱点。没过几年，到了2000年，互联网泡沫再起，相似的轮回在短短4年间再度上演。相似的波动、不变的人性让曹名长深深感慨。在经历两轮牛熊之后，他认识到，市场的涨跌被群体情绪所左右，行情的起落浮沉、人性的贪婪恐惧难以预料，而在变化莫测的市场间只有一样东西有着确定性的价值，那就是上市公司本身的业绩增长。

　　鲜为人知的是，在担任股票研究员和基金经理之前，曹名长曾经做过一段时间的债券研究员。这段经历造就了他“低风险偏好”的投资风格底色。

　　巴菲特说，股票可以看成以净资产回报付息的永续债券。对于那些能够长期带来稳定回报的公司，买入公司股票相当于买入有定期回报的债券。早年间，曹名长做过不少可转债投资，因为可转债具有“攻守兼备”的特点，特别能够体现他的投资风格。

　　记者发现，价值投资者眼中的风险和普通投资者眼中的风险是不同的。在真正的价值投资者看来，公司的买入价格越高意味着风险越大，买入价格越低意味着风险越小。好的投资，应该具有风险越小收益越大的特点，而差的投资则相反，收益越小风险越大。

　　“最开始，我想做类似可转债的投资，将风险最小化、收益最大化。随后，我在这条路上逐步完善，最终形成了风险偏好较低的保守型投资逻辑。”曹名长说。

　　作为一名典型的价值投资者，曹名长喜欢稳健增长而又相对便宜的企业，偏爱消费类行业，希望分享公司成长的红利，而不是仅仅依靠市场博弈赚钱。

　　假设有一个投资标的的业绩在一年内上涨了30%，而估值提升了100%。对于大多数投资者来说，这可能是一件大好事，但这会让曹名长感到“不舒适”。

　　“如果个股的估值上涨远高于业绩增长，对投资来说是危险的。”曹名长说，“你也许能从中赚到更多的钱，但这些多赚的钱却是需要引起警惕的。”

　　他分析，如果该公司明年的业绩能够很快增长以消化估值的涨幅，那还问题不大，但是如果业绩的增长赶不上估值提升的速度，那么这个股票的价格波动就可能大幅提升。所以，当个股的估值出现大幅提升时，他就必须判断估值提升的幅度是否过大，该公司未来的业绩增长是否能够匹配高估值。“总体来说，当个股的估值过高时，我就会去寻找替代性的标的。”

　　在曹名长的投资中，他很少买高估值的公司。“我的投资方法相对保守。”曹名长说，“我更偏爱那些估值低而业绩增长稳定的公司。这些公司的业绩增速可能没有高成长性的公司的业绩增速高，但是价格往往很便宜。”为此，曹名长认为，从过往投资经验来看，自己在熊市中或许可以带给投资者相对稳健的回报，但是在极端牛市中，他可能就跑不赢那些“牛市选手”了。

　　投资是一场漫长的马拉松

　　在曹名长看来，市场上众多投资者在投资理念上的差别，根本核心在于将投资看做一次长跑还是短跑。

　　“其实，如果坚持将投资看做长跑的话，坚持投资于有价值的标的，长期来看回报大概率都不会差。但是，如果将投资视为一次短跑，要想在很短时间内赚到更多的钱，就难免会急功近利，长期来看，反而不一定能收获成效。”曹名长说。

　　在曹名长的投资理念中，对于公司未来发展和业绩增长的判断，都必须基于正确的长期逻辑。“一家公司如果过往很优秀，而现在做的事情也是对的，那一般而言，未来的长期回报一般不会差。”他说。

　　“看一家公司的未来至少看三年。”曹名长表示，“如果一家公司在三年后竞争力会下降，这样的公司也是不值得投资的。”

　　追求投资中的“性价比”

　　与其他价值投资者不同的是，曹名长对价格更为敏感。“所谓的价值投资一定是强调要投资于好公司的，但是当我们在谈好公司的时候，到底是指特别好的公司还是一些比较好的公司也能包含在内呢？”

　　曹名长表示，就他的投资方法而言，他不会只选择特别好的公司，更不会选择那些估值已明显过高的好公司。相反，他会选择那些可能存在一些瑕疵但是价格更为便宜的公司。

　　他举了一个例子，去年全市场的投资者都在追求所谓的“核心资产”，追捧具有很强行业竞争优势、没有什么缺陷的好公司，并导致一线龙头公司的估值提升到相当昂贵的地步。但是，他会在好行业中寻找一些盈利能力强的二线蓝筹。

　　此前，曹名长也非常看好白酒行业的机会，但是考虑到估值过高的问题，他没有选择一线龙头，而是选择了二线蓝筹。他分析，他所选择的公司，其主打产品在普通老百姓中的消费量是巨大的，但当时市场将注意力都集中在高端白酒的消费升级上，却忽略了普罗大众同样存在消费升级的需求。

　　不断修正投资方法

　　随着A股市场的不断变化，曹名长也在不断修正自己的投资理念。

　　他表示，近年来A股市场的投资偏好出现了很大的变化。以往的市场经常同涨同跌，甚至有的时候会出现小公司、差公司涨得比大公司、好公司更多的情况。但是现在不一样了，现在市场的分化越来越明显，同一个行业中，上涨时，好公司往往涨更多，下跌时，差公司往往跌更多。

　　“这样的市场偏好要求投资者更关注公司的质地。”曹名长表示，原来有些公司质地一般而估值合理，就会具备一定的投资价值，但是现在不同了，现在的市场往往给予较低估值。

　　曹名长分析，这种市场偏好对公司研究的深度和准确度提出了更高的要求，他表示会越来越聚焦到质地优良的好公司中。“这种分化，对于市场中的投资者来说提高了难度，因为选对股票的概率正在变小。”

　　以往他对于公司价格的要求非常高，但是他现在正在逐步放宽对好公司的价格要求。“现在我觉得真正的好公司，如果价格略有上涨，其实也是可以买的，只要是真正的好公司，以更高的价格买入其实也是合理的。”他说，以前，作为价值投资者，他总喜欢左侧交易，现在他开始逐步理解有些投资者为什么会买那些已经涨起来的公司。如果一直选择有瑕疵的便宜公司很容易掉入价值陷阱，这是价值投资者最需要防范的。