中企赴美投资：联合研发替代收购 PE基金代持愈发普遍

　　中企赴美投资辟新径：联合研发替代“收购” PE基金代持愈发普遍

　　导读：目前不少中国企业主要在人工智能、智能医疗设备、金融科技、区块链应用等领域，积极借助技术联合开发“替代”赴美投资收购。

　　本报记者 陈植 北京报道

　　近日，杜强（化名）所在的国内智能医疗健康技术服务公司决定在美国招募多位研发人员，与一家美国硅谷知名医疗科研机构联合研发基于人工智能的医疗影像诊断产品。

　　“原先打算直接投资这家美国科研机构逾60%股权，但鉴于当前美国收紧中国企业收购当地高新技术企业的审批门槛，我们只好采取上述对策。”12月12日，他告诉21世纪经济报道记者。为此他所在的公司承诺投资逾千万美元研究经费与相应研究人员资源，而美方团队答应一旦新产品面世，将给予他们市场推广的优先权与相应知识产权专利。

　　不过，在整个产品联合开发期间，杜强依然显得小心翼翼，原因是这家美国科研机构部分人工智能研究项目得到美国相关部门的资金支持，如何与这些科研项目技术成果“划清界限”，避免不必要的技术产品“转让”风险，俨然成为他近期最关注的新风险。

　　一位熟悉中企赴美投资收购动态的投行人士告诉21世纪经济报道记者，当前越来越多中国企业转而采取技术（产品）联合研发等方式替代“收购投资”，获得自己需要的高新技术促进产业升级。

　　除了通过技术联合研发替代投资收购，越来越多中国企业尝试通过PE基金代持收购美国高新技术企业，等待合适时机再完成控股收购。

　　一家参与中企赴美收购的律所合伙人向21世纪经济报道记者透露，近期他正协助多家中国企业开展类似的代持收购业务。监管目前这种资本运作模式操作难度并不小，一方面美国外国投资委员会（CFIUS）扩大了海外企业赴美收购监管权限，将收购审批的侧重点从以往的收购意图与背景审核，是否触及国家安全，扩展到对单个“出口”技术的审查，另一方面CFIUS针对利用空壳公司（包括部分PE基金）“隐藏”潜在买方的赴美收购交易，正在加大审查力度。

　　“不过，相比中国企业直接开展赴美收购，目前通过PE基金代持收购的成功率依然相对较高。”他指出。

　　技术联合开发替代赴美收购

　　21世纪经济报道记者多方了解到，目前不少中国企业主要在人工智能、智能医疗设备、金融科技、区块链应用等领域，积极借助技术联合开发“替代”赴美投资收购。

　　“一方面中国巨大的市场发展空间，是检验很多前沿性智能技术商业化发展与应用场景多元化的最佳舞台，另一方面中国很多企业也渴望通过引入很多智能技术提升自身业务效率拓展新的业务发展前景，在激烈市场竞争里立于不败之地。”上述律所合伙人指出。不过，技术联合开发模式并非一帆风顺。

　　“近期美国监管部门正对前沿性智能技术转让加强监管。”他告诉记者。近期他听说一家涉足技术联合开发的中国科技企业遭遇美国相关部门以“影响国家安全”为由调查，原因是在技术联合开发过程里，双方不小心“借鉴”了此前美国政府资金支持的科研项目成果。

　　“所幸的是，当前这类调查并不多。”一位在美国硅谷设立科研基地的国内人工智能技术研发机构负责人向21世纪经济报道记者透露。毕竟，美国科研机构也对此开始做足功课，一方面在尽职调查阶段，他们会仔细审核中国合作方的背景与股东构成，是否存在政府部门或国企的“影子”，甚至近期部分美国科研机构组织还会询问中国合作企业是否接受政府纾困资金，作为判断企业是否“国有化”的重要依据；另一方面他们内部也对敏感技术（主要是美国政府资金支持的重点前沿技术）做好风险防范。

　　在他看来，这无形间给中国企业海外“投资收购”带来新的操作风险。以往中国企业通过赴美收购，能获取相对成熟的、已经实现商业化运营的先进技术，从而能很快提升自身产品技术竞争力实现产业升级，如今很多中国企业不得不为技术研发投入大量经费（甚至很多科研项目投入不低于项目收购款），一旦这项技术研发遭遇失败或难以商业化运作，将令企业承受不小的经营压力。

　　杜强表示，他所在的企业高层也深知技术联合研发替代投资收购的操作风险，但鉴于产业升级的需要，企业内部最终决定“冒一次险”。

　　“目前，采取类似资本运作模式的中国企业并不少。”12月12日，一家美国硅谷风险投资基金负责人向21世纪经济报道记者表示，尤其在人工智能与区块链应用领域，不少中国互联网企业都在硅谷设立办公室招募技术研发人员，通过双方联合研发某项前沿技术替代此前的投资并购操作模式。

　　甚至不少硅谷创投基金充当赴美收购的“二传手”，比如中国互联网企业意识到直接收购当地高新技术企业可能会遇到审批“麻烦”，干脆就通过PE基金先代持收购这家企业多数股权，并通过PE基金资金投入开发技术，等到合适时机与技术研发趋于成熟，他们再按照约定的溢价收购这家硅谷高新技术企业多数股权。

　　“今年以来，不少中国企业认为此举能绕过美国外国投资委员会（CFIUS）的收购审批，加大对美国硅谷创投基金的注资，由它出面代持收购的现象越来越多。”上述硅谷风险投资基金负责人直言。

　　PE代持收购遭遇从严监管

　　随着越来越多中国企业借道PE基金开展赴美收购，整个赴美收购的操作策略也随之出现明显变化。

　　原先不少中国企业在投行与律所建议下，优先选择那些存在技术研发优势、但财务方面濒临破产的美国高新技术企业，通过大量采购后者产品令它对中国企业依赖度迅速增加，再由中国企业出面协商收购事宜，并辅以公司高层股权激励与保留员工人数等收购条件，让美国企业出面与美国外国投资委员会（CFIUS）等部门争取收购审批通过，确保赴美收购顺利完成。

　　在PE基金代持收购的操作模式下，中国企业需要依靠PE基金的行业资源与人脉关系，与被收购企业洽谈收购事宜。甚至有时PE基金还得先对最终收购方进行保密，避免被收购企业高层担心技术流失而不愿接受收购提议。此外，在收购审批环节，PE基金也要尽可能让自己看上去像是财务投资者，避免美国相关部门对收购动机意图的怀疑。

　　“所幸的是，今年以来多家中国企业通过PE基金或其他壳公司代持收购，最终通过了赴美收购审批。”他指出。不过，这种资本操作模式越来越“普遍”，已经引起美国相关部门密切关注。具体而言，以往，美国CFIUS认为PE基金的收购流程相对透明，且多为财务投资为主，只要被收购企业不触碰国家安全或敏感技术，一般都容易获得通过。但如今，CFIUS正在创建一个跨机构部门，以识别那些不能用于“出口”的关键新技术与知识产权（包括PE基金收购对象所持有的技术专利），此外CFIUS获准加大对利用空壳公司“隐藏”潜在买方的赴美收购交易采取更严格监管措施。

　　12月12日，一位参与代持收购的PE基金董事总经理告诉21世纪经济报道记者，近期美国CFIUS要求一些参与赴美收购的PE基金需公开LP名单，甚至递交一些名义LP背后的实际出资方资料，以判断这起赴美收购案背后是否存在中国政府或国企“影子”，即便PE基金准备充足资料证明这些机构仅仅是纯粹的LP出资人，但美国相关部门未必会采纳这些资料。

　　在他看来，这背后，是美国CFIUS的监管重点，正从收购意图动机审查，转向技术是否适合“出口”。只要美国相关部门认定美国一些科技公司的技术转让“受管辖”，CFIUS就可以在相关海外收购的反馈意见里直接表达否决态度。

　　“这的确让中企借道PE基金赴美收购操作变得更加复杂。”这位PE基金董事总经理透露，由于美国参议院金融委员会最新的法案规定，只要由美国人管理并参与主导投资管理的被动投资型基金（如ETF）将不受CFIUS监管。因此一些中国企业打算通过买入特定高新技术产业股票的ETF，被动持有一些美国科技类上市公司较高比例股权，以此在公司董事会安排人员加入，变相完成“投资收购”。

　　“但这种做法可能行不通，因为CFIUS只要认为中国企业通过ETF被动持股的目的是为了获取技术，依然可以联合其他部门进行监管。”他认为。

　　（编辑：包芳鸣）