管理“情绪回报”对投资至关重要 别忽视投资者的痛苦

　　管理“情绪回报”对投资至关重要

　　Alexis Calla（渣打银行财富管理部首席投资总监）

　　和往年一样，我在开年之际，足迹踏遍亚洲、非洲和中东，来推介新一年的《全球市场展望》。这些年来，我们总是借助这些场合反复强调多元化投资的重要性。有些投资者采纳了我们的意见，但还有一些显然仍未接受这个观点。

　　今年，我们向一些客户介绍了“情绪回报”的概念，强调采取不同方式进行多元化投资，所得的回报对投资者的影响也会不尽相同，从而影响到投资者的未来投资决策，继而可能对投资者的长期回报产生不利影响。

　　Daniel Kahneman所作的Thinking Fast and Slow是我最爱读的书之一。Kahneman 是诺贝尔奖得主，对行为偏见的研究卓有成就。他提出的一个著名理论是“展望理论”，即“失去一样东西的痛苦是得到同样东西的快乐的两倍”。

　　2018年最受欢迎的大类资产之一是纳斯达克，从去年初5212点一路飙升到9月份5794点的峰值，美股总共上涨了11.2%，但之后美股高位回落，年底收于4984点，较峰值跌去了14.0%。从“经典金融学”理论来看，如果投资者孤注一掷（假设把1万美元的全部家当去买了美股），那么损失在4.4%。如此表现虽不甚理想，但也非没顶之灾。但如果从“情绪”理论的角度来看，情况要糟糕得多。按Kahneman提出的2：1的情绪成本/收益比来计算，投资者相当于在赚取了11.2个“情绪点”后，损失了28个“情绪点”，所以最终的净损失是8.8个“情绪点”。那真是过山车般的人生悲喜！

　　如果投资者采纳多元化建议，结果又会如何呢？

　　有两种方法可以实现多元化。第一种是等额投资两只基金，第二种是全额投资一只基金，而该基金等额投资于两类资产。虽然财务上看，两种方法并无二致（假设基金经理将钱投入同样的底层资产），但其对投资者的情绪影响却有天壤之别。

　　无论从财务还是情绪的角度，多元化投资都要求把各项投资视为整体，而非独立的项目。另一名诺贝尔奖得主 Richard Thaler 研究发现，大多数人都会有一种“心理账户”（mental accounting）倾向，这种倾向往往使我们无法从整体角度观察事物。也就是说，我们都倾向于分裂地看待投资组合中各项投资的表现。这可能会使我们无法作出最优的决定。

　　让我们尝试更深入地阐释上述理论。举例来说，如果一名投资者决定抛掉一部分美国股票，套现5000美元投资到全球债券，当时美股正高歌猛进冲击高点。这个人做的第二笔投资（买债券），一开始损失了1.9%（情绪损失3.8%），当年剩下的时间里又获得了0.7%的收益（情绪收益0.7%），则全年他净亏损2.4个“情绪点”【即（0.7%-1.9%）x2】。如果结合之前提到的美股2018年的表现，美股触及最高点之际，他的投资组合净收益为4.6%，之后随着市场下跌，他在该年余下时间投资组合损失了7.1%，因此全年净损失2.8%。但“心理账户”的倾向使投资者无法综合计入“情绪回报”，在股票投资的部位仍然会感受到损失8.8个“情绪点”的痛苦。

　　不过，如果投资者决定将10000美元投资于一只基金，而该基金将资金分散投于美国股票与全球债券，那么他去年前9个月的投资回报就是4.6%（即4.6个“情绪点”），当年剩下的日子，其损失为7.1%（即14.2个“情绪点”），全年的净损失则为5.6个“情绪点”。

　　由此可见，虽然财务上看回报是相同的，但如果投资者割裂地看待各项投资，那么这两种方法的情绪回报将大相径庭。

　　借助于均衡投资的产品，股市下滑时，投资者所少受的心灵折磨（14.2点的损失对比28点的损失），远超股市飙升触顶时，其少享受的快乐（4.6点的盈利对比11.2点的盈利）。

　　忽视投资者的痛苦，风险巨大，因为他们会抛掉下跌的资产，来舒缓情绪。这不但会使他们偏离长期财务目标，那上面这个例子而言，他们还会因为迫不及待地抛掉下跌的股票，而错失今年初以来的强劲反弹。

　　我们的一项主要目的，是帮助客户作出尽可能合理的投资决定。综合上述研究成果，以及我们日常与客户接触的经验，得出的结论是，投资者应将相当一部分投资配置于核心多元化资产，这样有助于管理自身情绪，使自己不偏离长期财务目标。