三年估值增长100亿，巨人网络痴迷追求Playtika

围绕一桩收购，巨人网络已经走了近三年时间。

7月16日晚间，巨人网络（002558.SZ）公告称，对Alpha的重组方案进行调整。与此前相比，这一次交易方案的最大变化在于由100%收购变更为收购42.30%，支付方式由发行股份变更为现金收购。Alpha是为收购Playtika而成立的持股平台，用于承接Playtika的股权，其核心经营性资产为Playtika。

随着评估基准日的推移，用收益法评估Alpha估值从306.59亿元先是到了324.16亿元，再到了336.51亿元；对应增值率从1,531.01%，降到594.74%，再到如今的468.24%。虽然增长率一直在下降，但估值一直都是上升的。

此次重组方案调整后Alpha的估值预估区间为405亿元~425亿元，若要完成此次交易，巨人网络将需要付出超过170亿元现金。巨人网络最新财报数据显示，截至今年3月31日，公司的货币现金为50.34亿元。

虽然估值不断上升，但Alpha仍面临产品类型单一的风险。

从最新预案来看，Alpha主要收入来源还是Playtika 2010年制作并推出的一款社交休闲类网络游戏《Slotomania》。近年来，《Slotomania》收入占Alpha营业收入的比例均超过 40%。

此外，该收购还属于关联方交易。例如，弘毅创领系巨人网络持股 5%以上的股东；重庆拨萃、上海准基系巨人网络控股股东巨人投资的一致行动人。

笔者认为，除了关联交易，巨人网络自身业务表现不佳也是推动其进行重组的动因。

对于公司主业游戏业务（包括移动端、电脑端、社区工具等），巨人网络2016年~2018年实现营业收入23.18亿元、25.86亿元、26.46亿元，同比上年增长11.57%、2.32%；毛利分别为19.07亿元、20.94亿元、22.04亿元，同比上年增长9.80%、5.25%。营业收入、毛利均呈现增长乏力态势。

事实上，巨人网络就是靠着“征途”打下的江山，从2005年推出征途，到2010年推出《征途2》，还能支撑到如今着实不易。2015年下半年推出的《球球大作战》。巨人网络在一份对公司2017年年报问询函的回复公告中表示，球球大作战、征途系列占游戏相关收入的比例为73%。

2017年，巨人网络主要游戏预计生命周期、运营模式、合作方、营业收入及占比情况如下：

近年来，为了能够研发出新的游戏，公司加大对研发的投入。2016年~2018年，公司的研发支出分别为5亿元、6.29亿元、7.88亿元，占营业收入的比例分别为21.50%、21.63%、20.85%。

在研发带动下，公司推出新游戏《月圆之夜》、《光荣使命》等，但效果待定。

除了游戏，巨人网络还曾涉足互联网金融。

2017年11月，巨人网络全资控股孙公司巨加网络以5.2亿元受让旺金金融30.5263%股权，并获得其表决权委托后51%的控制权。此次收购最直接的影响，就是对巨人网络2017年年报的报表合并—互联网金融业务收入3.13亿元，占巨人网络总营收29.06亿元的10.78%，并实现归属于母公司股东的净利润2.73亿元，以及产生了4.83亿元的商誉。

然而，互联网金融风云变幻，借贷平台备案登记晚于预期，尚未明确时间表，发展面临监管政策的不确定性。

2018年12月29日，巨人网络公告，决定作价4.79亿元转让巨加网络51%股权给上海兰翔。交易后，巨加网络将不再纳入巨人网络合并范围。巨加网络为巨人网络的二级全资子公司，主要持有深圳旺金金融51%的表决权。

笔者认为，在进军互联网金融一年即退出之后，巨人网络仍执着于收购产品类型单一的Alpha并不能从根本上解决其游戏业务业绩放缓的困局。唯有加强研发，生产出爆款游戏，再与腾讯、苹果等渠道商加强合作，方能解决游戏业务的稳定增长。