中国外部头寸符合基本面，IMF建议逐步收缩货币财政政策

北京时间7月17日21:30，国际货币基金组织（IMF）发布了年度《对外部门报告》（ESR）。报告提及，中国经常账户顺差占GDP比重已从2007年的超10%降至2018年的0.4%，外部头寸已更大致与基本面相符。

这一评估无疑是积极的消息，肯定了中国过去多年来推动汇率市场化改革、经济再平衡（从出口、投资转向消费）的努力。

不过，IMF也建议，由于未来中国的进口增速大概率将超过出口，同时2018年财政余额与GDP之比已较2008年下降了4.5个百分点，私营部门负债占GDP的比重同期上升了85个百分点，这导致企业部门储蓄下降，因此如果要使得外部再平衡进程得以持续，就需逐步控制国内宏观经济政策（货币、财政），并且采取更进一步的结构性改革措施，包括改善社会安全网络、推动国企改革、加速市场开放，使得增长更加可持续。

此外，IMF呼吁各国应避免采取扭曲的贸易政策，最终打击全球贸易、投资动能、增长。IMF的模型显示，关税将会使得全球GDP额外下降0.3%。其也鼓励经常账户顺差和逆差国家都应致力于拉动国际贸易、强化多边贸易体系规则，这在过去75年都对推动经济增长发挥了重要作用。

ESR是IMF分析全球外部发展情况，并提出对经济体外部头寸（包括经常账户余额、实际汇率、外部资产负债表、资本流动和国际储备）最新评估的年度报告。

中国外部头寸已大致符合基本面

过去多年来，中国积累了大量的经常账户顺差。不过，金融危机后的十多年来，随着中国经济再平衡进程持续，经常账户顺差2018年已经从2008年的1950亿美元降至490亿美元，下降了1460亿美元。此次，IMF提及，2018年中国的外部头寸已大致与基本面一致。

早在今年5月28日，美国财政部公布的半年度汇率政策报告也提及，包括中国在内的美国主要贸易伙伴均未操纵货币汇率。中国经常账户顺差占比已从2007年的超过10%降至2018年的0.4%，同期，人民币实际有效汇率升值了近35%。

IMF提及，中国经常账户顺差的剧烈下滑也与各类贸易动能的转变有关。2007年，中国服务贸易顺差占GDP的0.1%，到了2018年，服务贸易逆差已经达到了GDP的2.2%，这主要因为境外旅游大量增长有关（翻了四番）。同时，中国商品贸易放慢，顺差已大幅收窄。

央行原调统司司长盛松成此前对第一财经记者表示，2017年全年，我国经常账户顺差1720亿美元，其中货物贸易顺差4761亿美元，较上年下降179.8亿美元；服务贸易逆差2612亿美元，较上年扩大170.4亿美元，而美国是中国服务贸易逆差最大来源国。渣打大中华区首席经济学家丁爽则对记者表示，预计2019年中国会出现经常账户逆差，约为GDP的0.5%，原因在于出口动能下降，同时中国将进口更多商品、进一步开放服务业等。

IMF表示，经常账户顺差的下降还与储蓄水平的小幅下降有关，尽管中国储蓄率仍较高，但增长模式已从投资向消费再平衡。展望未来，这一趋势将会持续，中国的进口增速将超过出口，进一步扩大市场份额可能更为困难，因为中国已是全球最大的商品出口国。

此外，报告提及，目前中国的国内政策也使得经常账户顺差下降。中国财政余额与GDP之比在过去10年已下降了4.5个百分点，私营部门负债占GDP的比重上升了85个百分点，这也导致企业部门储蓄下降，从而导致经常账户顺差收窄。同时，货币升值也有助于降低经常账户顺差。

建议逐步收缩宏观经济政策

尽管中国外部头寸趋于平衡、经常账户顺差收窄，但IMF也预警称，如果要使得这种平衡状态可持续，中国需要逐步收缩宏观经济政策，相对扩张性的货币和财政政策可能加剧杠杆和脆弱性的积累，同时应加速结构性改革。

与IMF的建议暗合，今年以来，尽管中国实行积极的财政政策，但货币政策仍然以稳健、定向调控为主，同时结构性改革持续加速，例如加速开放金融市场、服务业，推动国企改革等。

据国家统计局7月15日公布的数据，初步核算，上半年GDP同比增长6.3%。分季度看，一季度增长6.4%，二季度增长6.2%。主流观点认为，6月投资、消费、工业增加值都出现季末上翘，但并非趋势性回暖，下半年逆周期调节力度还需适度加大，确保经济运行在合理区间。

不过，各界普遍预计，中国继续进行大规模财政、货币刺激的空间不大。野村中国首席经济学家陆挺对第一财经记者表示，近期政策刺激可能更加“低调”，或会加大对开发商融资的限制来抑制大城市房价上升。“如果中国央行在未来‘跟随美联储降息’（MLF等政策利率可能下调），这种‘降息’象征意义更大。中国仍会维持信贷增速和名义GDP增速相适应，控制宏观杠杆率，更重要的是将流动性输送到需要的中小银行，同时约束其较高风险的借贷行为。”

民生证券首席宏观分析师解运亮对记者称，直接降低基准利率的必要性不强，贷款利率市场化改革可能提速。尽管美国即将进入降息周期，但基于中国外部环境不确定性、防范金融风险、预留政策空间等多重考虑，短期内不会看到全面降准、降息等举措。从去年开始，我国整体市场利率水平和贷款实际利率一直在降低，直接降息的必要性并不强；中国货币政策也坚持以我为主的原则。不过，货币政策小幅边际放松仍可期待，下半年可能下调公开市场操作利率10～20BP和定向降准一次。

此外，2.15万亿元地方专项债将在9月底之前全部发行，机构普遍认为，四季度可以根据实际需要适度加大专项债限额，主要聚焦于补短板、强动能的重大项目。下半年要全面落实2万亿元减税降费工作，为实体经济特别是制造业减负。