记者观察｜两融改变“一刀切”，券商将如何运用自主性？

8月9日，证监会连发两项通知。其一是宣布指导证券交易所修订两融交易细则。包括取消了最低维持担保比例不得低于130%的统一限制，交由券商与客户自主约定；增加补充担保物的范围，且两融标的数量由950只扩大至1600只。

此外，证监会就修订券商风控指标计算标准，向社会公开征求意见。此次调整维持总体框架不变，局部指标调整。具体涉及券商风险资本准备、表内外资产总额、流动性覆盖率、净稳定资金率和风险控制指标等方面。

“此次两融规则调整与券商风控指标修订，一个主要影响投资者、一个主要面向券商，但其实是有内在关联性的。这是一系列组合拳，向市场传递了积极的政策信号，鼓励入市。但这次调整不应该被视为全面‘松绑’或‘加杠杆’。两项修订整体上都更突显了市场化的原则，贴合当前市场实际情况。比如，风控指标这次有升有降，体现对不同业务的监管有紧有松。”某大型券商非银首席分析师表示。

松绑两融，改变“一刀切”

过去四年，两融杠杆率和集中度被加以从严管理，两融余额也一直在低位徘徊。“当前全球市场波动加大，A股估值不高、成交低迷，两融余额可控，选择这个时点修订两融规则并不难理解。”上述券商非银分析师称。

此次两融细则修订，最低维持担保比例不得低于130%的统一限制取消，由券商根据客户资信、担保品质量和公司风险承受能力，与客户自主约定最低维持担保比例。同时，除了现金、股票、债券外，客户还可以券商认可的其他证券等资产作为补充担保物。此外，两融标的股票数量扩大到1600只。标的扩容后，市场两融标的市值占总市值比重由约70%达到80%以上，中小板、创业板股票市值占比大幅提升。

在同时修订的券商风控指标中，两融业务的融出资金所需稳定资金计算比例由50%降至30%。

“我们理解，当前这是一系列的政策组合拳，给市场传递鼓励入市的积极信号。但同时，两融自上一轮监管全面收紧后始终都处于相对低位，这也是业务政策调整的必然过程。”上述分析师指出，两融交易是观察市场情绪的一个重要指标。此次的调整，一定程度上有所松绑，鼓励资金入市。这也有利于券商经纪业务的发展，相应增加业务收入。

回顾两融的交易与监管情况，两融余额从2015年历史高点一路回落，同时也暴露了诸多业务风险。2015年7月，证监会紧急发布了修订后的《券商融资融券业务管理办法》征求意见稿。新规中明确了两融业务的逆周期调节机制，并以条文形式明确了两融规模不超过券商净资本4倍等规定。

同时，券商风控管理办法和投资者适当性等政策的实施，也一定程度上强化了两融业务的合规监管。2016年，以净资本为核心的券商风控指标体系推出，对券商的净资本计算规则、风险准备计算比例、各项业务规模的计算口径都有明确规定，这进一步强化了两融业务对券商净资本的要求。

但该分析师同时强调，从具体的修订内容来看，并非全面鼓励“加杠杆”，而是让券商承担更多的动态调整功能。“两融业务具有信用风险，设置担保比例与抵押物是风险控制的必要措施，此次调整凸显了市场化的原则，这种做法值得认同。”

“调整后不再统一规定维持担保比例最低限，并不是取消最低维持担保比例。扩大担保物范围，也不是不用考虑担保物质量。”证监会对此也特别指出，调整的目的是改变“一刀切”的做法，将监管、自律的强制要求转化为券商自主风险管理的内在需求，交由券商与客户自主约定。对于客户资信较强、担保品流动性较好的，券商经评估后可以适当调低最低维持担保比例，反之则可以提高。同样，扩大融资融券标的范围，也是引导券商根据自身风险管理能力，在标的范围内自主设定标的池。

证监会还表示，此次优化两融交易机制、扩大标的范围，将进一步提升两融交易市场化程度，引导券商发挥专业优势，维护市场活力；疏导投资者合理的投资需要，适当增加中小盘股票，正向引导资金规范入市，促进两融业务有序发展。同时，也希望投资者理性投资，防范投资风险。

券商风控指标有紧有松

对券商风控指标实施逆周期调节，在年初就已提上证监会日程，并在此次修订两融规则的同时正式落地。

2016年6月16日，证监会修订发布了《证券风险控制指标管理办法》、《证券风险控制指标计算标准》，建立了券商以净资本和流动性为核心的风控指标体系，并明确证监会可对此进行必要的逆周期调节。“随着行业不断发展和业务结构调整，相关风险类型日趋复杂，风控指标计量标准需进一步完善和明确，以适应新形势下风险管理需要。”证监会在此次修订说明中称。

根据证监会的修订说明，此次维持总体框架不变，局部指标调整。针对不同业务、产品的风险特征，实施宽严相济的指标调整，发挥风控指标计算标准的导向作用，提升资本市场流动性。针对新业务、新情况，及时明确相关指标计算标准，确保风控指标对公司各类业务的全覆盖。同时还结合证券公司分类评价结果强化差异化监管。

“对市场和行业的影响，体现在减少了对券商的资本金占用，释放了一部分资金出来。但是会有多少资金直接入市，还需要进一步观察。”上述分析师指出，此次风控指标修订涉及券商多个业务，指标调整上有松有紧。比如，涉及资金入市的相关指标有所放松，但类似质押等仍存在部分风险的业务指标却有所收紧。

具体来看，为鼓励证券公司深度参与市场交易，引导价值投资，此次修订中将券商投资成份股、权益类指数基金产品的市场风险资本准备计算标准，分别下调至10%、5%。同时，对于券商持有宽基指数类ETF，如300ETF、上证50ETF、创业板ETF等跟踪综合类指数的ETF基金等，明确可以不适用持有市值不得超过总市值5%的集中度要求。

对于政策性金融债等投资，其风险控制指标计算标准也有放宽。此次修订对政策性金融债和政府支持机构债券的计算标准，将市场风险资本准备计算标准由2%降至1%；计入优质流动性资产的比例由98%上调至99%、未来30日现金流出计算比例由2%下调至1%；将存续期大于等于1年的国债、中央银行票据、政策性金融债和政府支持机构债券所需稳定资金计算比例由5%降至2%。