真需要那么多钱吗？美年健康定增“大开口”动机存疑

龙头股再融资就能“大开口”？答案也不尽然。国内体检行业的“龙头老大”美年健康（002044.SZ）拿到“补血20亿”的定增批文已有一个月。日前一位接触过该项目的投资机构人士对第一财经记者表示，以其个人观点来看，虽看好其战略规划，但从美年健康的募投项目用途和效益来看，存在的不确定性也比较大。

样本库需9个亿？

从第一财经获得的一份来自美年健康的前期路演材料来看，美年健康将该项目的投资亮点概括为生态圈趋于完善、市场空间广阔。比如，路演材料称美年健康正以体检为流量入口，完善健康产业布局；定增募投项目中的数据中心及信息系统建设将保障医疗系统的安全可控，生物样本库将推进精准医疗和长期健康管理。

根据美年健康的公告，此次非公开发行拟募集资金20.46亿元。其中，用于生物样本库建设项目9亿元、数据中心建设5.3亿元、终端信息安全升级项目1.79亿元、管理系统升级项目0.65亿元；补充流动资金一项由最初的7亿元缩减至3.71亿元。

“样本库的建设在行业里会有一定的标准。比如，有的500万份样本库建设总投资需要1亿元左右；如果上升到千万级别的样本库规模，投资额估计要3到5亿元左右。而他们（美年健康）打算投9亿元投建生物样本库，会脱离实际需要情况吗？”上述机构人士称，其商业可行性还是需要观察的。

根据公司公告内容，该生物样本库项目建设期2年，财务内部收益率可达税后15.35%。美年健康称，预计投资回收期（含建设期）为7.67年，项目收入主要来源于公司向用户收取的样本储存费用。“在现有网点和客户基础上推进样本存储，这是一种理论推导，市场和客户是否成熟、是否接受都还有很大的不确定性。”该人士进一步表示。

这种不确定性，不仅出现在募投项目上，还出现在了业绩上。今年上半年，美年健康营业收入36.41亿元，追溯调整后同比增长2.93%；归属上市公司股东净利润1683.78万元，追溯调整后同比减少89.4%。更早之前，在一季报时美年健康就已出现利润下滑，业绩承压。

对此，美年健康解释称，利润下滑是因为公司注重质控和人才培养，体检中心数量增加，部分地区客户结构调整，预约限流，导致收入增长与成本费用增加不匹配，同时系统建设和人力的财务费用的增加。

对于这一点，有行业分析人士认为“似乎非常牵强”。一方面，上半年是体检行业的淡季，逻辑上不应该存在商家的主动“限流”。而提质是否必然带来业绩下滑？能进行比较的上市标的，目前仅有港股上市的瑞慈医疗（01526.HK）。瑞慈医疗公告显示，今年上半年其体检业务收入为4.4亿元，同比增长24%，然而其却称，服务质量提升与高端体检需求增加而带来的体检人次增长，是其业绩上升的主要原因。

过去一年多，美年健康的股价出现过两次较明显的阶段下跌。事实上，转型与业绩，正是这家行业龙头当前艰巨的两大挑战；能否从迅速扩张顺利转轨到内生成长、业绩承压何时有所缓解，市场并无明确预期。

转型与业绩皆承压

无论从定期财报还是从非公开发行预案，都不难看出美年健康正努力推进业务转型，机构亦在等待业绩拐点，但市场的预期显然并不统一和明确。

第一财经注意到，为美年健康提供胶囊胃镜的安翰科技目前正在闯关科创板，二者交易的公允性也颇受质疑。从安翰科技披露的问询回复来看，对美年健康的销售已有明显的下降。这背后，美年大健康门店扩张速度、体检客户体检费用支出、自身客户转化率“三降”都是直接原因。

在上述非公开发行的路演材料中，美年健康在总结自身优势和定增投资亮点时，亦归结为高效的经营。比如，公司目前正着力于塑造高端品牌、提高客单价等等。但在其供应商安翰科技的信息披露中，其高端项目的发展势头则是另外一种景象。

自安翰科技申报科创板，二者暧昧关系就颇受市场关注，并被媒体质疑有关联交易非关联化的嫌疑。这种质疑，主要是由美年健康对安翰科技胶囊胃镜的超高比重采购额所引发的。数据显示，2016至2018年以及2019年上半年，安翰科技第一大客户为美年健康及其加盟店，销售收入分别达到9317.29万元、1.27亿元、2.5亿元、8251.69万元，占前者营业收入的比例达到81%、73.5%、76.27%、56.51%。

除被媒体质疑外，上交所科创板审核中心在四轮问询中都针对与美年健康的销售进行了重点问询。包括对美年健康的销售定价是否合理和公允、定价依据，美年健康实际控人持有安翰科技股份是否存在利益安排，美年健康采购情况与安翰科技销售金额是否匹配、不同销售模式的定价如何计算，美年健康门店和安翰科技设备投放的匹配情况，对美年健康销售的真实性和合理性等等。

与此同时，在安翰科技的问询回复中，也能从侧面看到美年健康发展的另一面。比如，今年前6月，安翰科技向美年健康销售的胶囊和设备收入同比下滑21.61%。

安翰科技的问询回复称，结合美年健康相关人员的访谈，销售下降主要因为美年健康门店扩张速度有所下降，新装机设备需求下降，导致其设备采购量同比下降。同时，受宏观经济环境影响，美年健康体检客户体检费用支出有所下降，高端体检项目受影响程度更大，导致胶囊采购量有所下降。此外，美年大健康也对存货管理进行了优化，而受行业竞争影响，其自身客户转化率有所下降。