创尔生物半数子公司亏损，现金充裕融资合理性存疑

时代商学院研究员雷映

广州创尔生物技术股份有限公司（以下简称“创尔生物”）是一家应用活性胶原生物医用材料制备关键技术，进行活性胶原原料、医疗器械及生物护肤品的研发、生产及销售的高新技术企业。该公司是我国胶原贴敷料产品的开创者，拥有全国首款无菌Ⅲ类胶原贴敷料。

上交所官网披露，7月27日，创尔生物科创板IPO申请已进入问询阶段。

时代商学院查阅该公司招股书后发现，截至2020年5月31日，该公司股东户数为377户，股东人数超过300人。其中机构股东42名，当中有11名属于“三类股东”，目前该公司尚有两名“三类股东”暂无法确认存在需要整改和规范的情形。此外，该公司销售费用率较行业可比公司均值高出15个百分点以上，旗下子公司半数处于亏损状态。与此同时，该公司2.57亿元的总资产规模中有1.1亿元的交易性金融资产，产能利用率整体在80%，现有资产和产能尚未充分利用，却仍申请上市融资扩建新产能。

创尔生物IPO基本信息如图表1所示。

一、“三类股东”合规信息未完整披露

创尔生物前身为创尔有限，由科茸公司与创研所于2002年8月20日共同设立。2013年，创尔有限变更为股份有限公司，股东人数增加至42人，其中41人为自然人股东。

2014年，创尔生物成功挂牌新三板，该公司股票在全国中小企业股份转让系统先后以做市转让、集合竞价转让方式公开流转，二级市场交易活跃，该公司股东变化频繁。截至2020年5月31日，该公司有377名股东，其中机构股东42名，个人股东335名。除公司在全国股转系统公开转让前的老股东、控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员、员工股东、已提供资料的非自然人股东，其他股东均系通过全国股转系统公开交易而成为发行人之股东，该等股东之间的关系无法判断。

截至2020年5月31日，创尔生物控股股东、实控人佟刚直接持有该公司65.59%的股份，除控股股东外，该公司无持有超过5%股份的股东。其他股东中，丁玉梅直接持有该公司4.44%的股份，叶春婷直接持有该公司2.94%的股份，其余374名股东合计持有该公司27.04%的股份。

其余的374名股东，不仅包含安信证券、开源证券及东兴证券等国有股东，还包含11名“三类股东”，全部为私募基金产品。截至2020年5月31日，该公司目前已获取9名“三类股东”提供的股东调查表、产品合同、权益人信息表、权益人身份证明等文件，对于该公司现有“三类股东”中是否存在杠杆、分级、多层嵌套等按照《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的不规范、待整改情况，尚有恒宇天泽泰山十号私募投资基金、勤律恩舍一号私募证券投资基金两名“三类股东”未提供资料，故暂无法确认其是否存在需要整改和规范的情形。此外，这两名“三类股东”也无法提供资料保证可符合现行锁定期和减持规则的要求。

二、销售费用率偏高，半数子公司亏损

创尔生物主营产品分为医疗器械类产品和生物护肤类产品，根据产品下游客户类型的不同采用不同的销售模式，该公司主要销售模式分为推广配送经销模式、配送经销模式、直销模式三种销售方式。医疗器械类产品三种销售模式均有对应销售渠道，生物护肤类产品则主要以直销模式、推广配送经销模式为主。

推广配送经销模式中，该公司只负责将产品按照生产成本+合理利润定价销售给经销商，由经销商负责产品推广、终端销售和配送。配送经销模式，则是该公司自身负责产品终端销售，只选择合适的经销商进行配送，产品销售价格按照终端供货价格扣除配送费来定价。直销模式主要通过天猫、京东等电商平台以及公司自营平台销售产品，目前直销模式收入占比在逐年提升。2019年该公司直销、经销销售收入占当期营业收入的比重分别为57.9%、42.1%。

2017—2019年，创尔生物的销售费用分别为5494.63万元、6906.81万元、13537.92万元，占营业收入的比例分别为40.66%、32.22%、44.72%。其中，线上推广服务费、广告宣传费、销售服务费三项明细占总销售费用的比例分别为34.4%、25.25%、18.58%，合计比例达78.23%。

与此同时，2017—2019年行业可比公司的销售费用率平均水平分别为23.11%、24.37%、29.27%，创尔生物的销售费用率明显高于行业平均水平，该公司解释称，原因主要在于公司与同行业可比公司在销售模式和产品结构方面存在差异。

此外，创尔生物旗下7家控股参股子公司、孙公司中，有过半仍处于亏损状态。2019年，该公司旗下公司创尔美、赤萌医疗、德赫生物、星范医美分别亏损-1114.18万元、-304.97万元、-82.39万元、-155.45万元。

三、金融资产占比偏高，融资合理性存疑

时代商学院发现，创尔生物2019年2.57亿元的总资产规模中，有1.1亿元的交易性金融资产，从资产结构看，该公司现金资产和金融资产比例偏高，流动性较为充裕，该公司现有的现金流尚未得到充分利用，且发行人目前的产能利用率在80%左右，仍要申请上市融资扩建新产能，该公司融资合理性存在一定疑问。

招股书显示，创尔生物2019年资产总计2.569亿元，其中流动资产为2.128亿元，而流动资产中交易性金融资产高达1.1亿元，全部为低风险非保本浮动收益型银行理财产品，交易性金融资产占流动资产的比例为51.69%。此外，该公司流动资产中还有6130.36万元货币资金，占流动资产的比例为28.8%，货币资金和交易性金融资产合计占流动资产的比例为80.49%。该公司一半以上的流动资产处于闲置状态，且账上现金资产占比也较高，现有的资产规模并未在经营中得到充分的利用。

此外，该公司目前生产装置的产能利用率整体在80%左右。2019年创尔生物胶原贴敷料、胶原蛋白海绵、面膜贴的产能利用率分别为88%、79%、79%，目前并未出现产能限制营业规模的状况。