九恒条码IPO被否：频涉关联交易 应收账款逐年增加

近日，证监会官网发布公告显示，广州九恒条码股份有限公司（以下简称“九恒条码”）IPO未能获得通过。

从发审委提及的主要问题来看，除应收账款及逾期金额较大、主营业务毛利率波动较大等事项外，九恒条码及实控人与供应商、客户等是否存在异常资金往来或其他利益安排，在已触发业绩对赌补偿、股份回售条款的情形下与投资方解除对赌协议等问题，也遭到了发审委的追问。

在供应商问题上，据证监会公告，东莞添城纸业有限公司（下称“添城纸业”）成立后短期内成为九恒条码2017年度第四大供应商，但又于2018年底蹊跷注销。

添城纸业及东莞市拥城电子有限公司（下称“拥城电子”）控股股东李拥持股或任职的多家公司，与九恒条码实控人及其配偶存在股权或合作关系，“九恒条码公司、实际控制人及其配偶与供应商、客户等存在大额资金往来等问题。”发审委指出。

成立于2002年的九恒条码，为快递面单与快递包装材料行业的龙头企业，公司控股股东、实际控制人为沈云立。

天眼查显示，成立于2016年10月的添城纸业已于2018年12月被注销，公司法人代表及大股东为李拥。时间财经留意到，在李拥担任股东并任职的9家企业中，在续的江华九恒新能源有限公司（下称“九恒新能源公司”）、江华瑶族自治县九恒风力发电有限公司（下称“九恒风力发电公司”）大股东均为沈云立，二股东及监事同为李拥，广州兰兴新能源投资有限公司（下称“兰兴新能源公司”）大股东和法人为沈云立配偶曾祥兰，二股东及经理为李拥。

九恒新能源公司一位工作人员对时间财经表示，“李拥是我们公司股东，但我从来没见过他。可能是企业最初注册的时候就登记上了，但他不在公司上班。”时间财经尝试联系兰兴新能源公司，一位自称曾供职该公司的人员表示，“相关问题请直接联系九恒条码，我不方便透露。”随后，时间财经致电九恒条码，截至发稿，未获答复。

“多年朋友”

“公司实际控制人与李拥系多年朋友关系”，在2020年4月21日更新报送的招股书中，九恒条码如是描述李拥与沈云立之间的关系。但对于沈云立与李拥共同担任股东的上述三家企业，九恒条码在招股书中并未详细描述，只表示，“拥城电子与九恒条码、九恒条码实际控制人、持股5%以上的股东、董事、监事、高级管理人员及其他核心人员之间不存在关联关系或其他利益安排。”

从招股书来看，李拥的拥城电子与九恒条码产生合作关系或始于2011年。九恒条码表示，2010年以来市场新进入者增加，行业竞争进一步加剧，导致公司于2011年开始出现阶段性的资金周转困难。

为此，九恒条码积极拓展筹资渠道，除采取自身增资扩股等方式外，鉴于公司实际控制人与李拥系多年朋友关系，协商由李拥控制的拥城电子采购原材料后，再向公司供货，以缓解资金紧张问题，由此形成了对拥城电子的应付款项。

2011年到2012年，九恒条码陆续向拥城电子采购无碳纸、双胶纸等纸类原材料，合计金额2419.78万元，之后公司未向拥城电子进行采购。

双方的上述合作，九恒条码未取得发票。对此，九恒条码在招股书中也做出解释为，“由于拥城电子经营范围为产销变压器，计算机电源配件等，没有纸类销售的经营范围，导致拥城电子无法向九恒条码开具税务发票。”依据相关税收法规的规定，企业购买材料或服务均应取得供应商开具的税务发票。

不过，九恒条码表示该笔采购及应付账款是真实的，存在实际业务支持。据九恒条码2019年6月20日报送的第一份招股书申报稿，截至2016年12月31日，九恒条码向拥城电子采购纸类原材料的上述2419.78万元货款仍未支付，并形成近17%的应付款项。

招股书显示，拥城电子主要产销变压器、电感线圈等产品，并无纸类原材料的产出，双方上述合作的定价政策，参照了同期同类供应商采购物料价格。在此背景下，2017年，李拥控股的添城纸业成为九恒条码前五大供应商。

天眼查显示，添城纸业成立于2016年10月20日，主营纸制品、造纸原材料销售等，注册资本300万元，2016年及2017年，添城纸业销售额分别为249万元、3739万元，净利润分别为1.4万元、27万元，负债总额则分别为155万元、1207万元。

2017年，成立一年的添城纸业跻身九恒条码第四大供应商，当年，九恒条码向其采购额达3439.21万元。如以此测算，九恒条码贡献了添城纸业2017年销售额的九成以上。2018年，成立两年的添城纸业被注销。

在此期间，2015年1月，沈云立与李拥同为股东的九恒新能源公司成立，主营安装空气源、水地源热泵热水等。2016年5月，二人合资的九恒风力发电公司成立，主营风电开发与销售。2018年10月，李拥与沈云立配偶曾祥兰共同出资设立兰兴新能源公司，2019年李拥再增资。2019年，九恒新能源公司、九恒风力发电公司均亏损，合计亏损超1600万元。

关联交易频繁

前5大供应商频繁变动下，九恒条码与公司实控人沈云立朋友李拥、亲戚间存在错综复杂的关联交易。首先是李拥持股的九恒新能源公司。招股书显示，2017年-2019年，九恒条码向关联单位九恒新能源公司采购商品社保维修、配件及维修费、辅料，涉及金额共25.8万元；九恒条码向九恒新能源公司销售其印制的对外宣传用资料，交易金额为1.75万元、0.27万元和0万元。由此，九恒条码也对九恒新能源公司形成应付款项。

2016年，九恒条码向广州佳印标签纸品有限公司（下称“广州佳印”）销售27.36万元的离型纸及印刷品，当年并无应收账款；2017年，公司对广州佳印存在115.38万元的应收账款。但据九恒条码招股书关联交易披露，九恒条码在2017年并未对关联方广州佳印有任何的关联销售，2017年却对广州佳印产生了115.38万元的应收账款。招股书显示，广州佳印为沈云立侄子沈程主持股10%并担任法定代表人的公司。

此外，2016年，广州佳印为九恒条码第五大供应商，当年九恒条码向广州佳印采购了1780.98万元的热熔胶，如以天眼查披露的2016年广州佳印全年销售总额2235.92万元测算，九恒条码贡献了广州佳印2016年八成左右的业务。截至2016年末，广州佳印位列九恒条码应付账款企业第三位，应付款项金额715.97万元。

沈云立堂兄沈云清控制的江华恒荣物流有限公司（下称“恒荣物流公司”）也与九恒条码构成关联交易。招股书显示，2017年，成立仅一年的恒荣物流公司承揽九恒条码1771.04万元运输业务，构成关联交易。2019年1月，恒荣物流公司注销。

在此背景下，九恒条码应收账款逐年攀高，并进一步挤压九恒条码盈利空间。2017-2019年，公司应收账款账值分别为2.70亿元、3.42亿元和4.66亿元，占流动资产比例分别为37.85%、36.59%和50.39%。其中，2017年到2019年，九恒条码的坏账准备分别为2366.74万元、2630.58万元、3633.19万元，2019年坏账损失1094.53万元，而2019年公司净利润仅6802.3万元。

据招股书，公司应收账款周转率也低于同行业可比公司均值。2017年-2019年，九恒条码应收账款周转率（次）分别为3.52、4.27、3.43，同行业可比公司应收账款周转率（次）平均值分别为4.68、5.01、5.04。

从招股书来看，九恒条码近年来业绩表现并不亮眼。2015年以来，电子面单逐步取代传统多联式快递运单，成为快递物流面单的主要形式。在此背景下，九恒条码调整产品结构，于2014年左右开始着手电子面单产品的研发工作，并同步大幅降低快递面单的产销率。

2017年-2019年，九恒条码营收分别为9.90亿元、14.16亿元、14.93亿元，同期，电子面单收入占总营收比例分别为40.06%、56.09%和56.47%。但九恒条码的电子面单产品单价随即出现下滑，2019年，其电子面单单价下滑15.01%，远低于同样拟上市的同行业可比公司天元集团的9.55%。2019年，九恒条码净利润增速为-33.66%。

据招股书，2016年至2019年，九恒条码主营业务毛利率为26.64%、24.39%、21.12%和19.52%，毛利率持续四年下降。对此，九恒条码解释为产品结构调整，纸类原材料的采购价格出现不同程度的上涨等原因。值得一提的是，期间，九恒条码不干胶标签产品毛利率大幅上升，但不干胶材料系列产品毛利率却出现了下降。（北京时间财经武竹一）