“烧钱换增长”遭遇用脚投票 逸仙电商跌破发行价

《投资者网》郭晓

近期，国货第一美妆品牌逸仙电商出现重大高管变动，公司联合创始人陈宇文宣布因健康原因离职。

陈宇文的离职有些突然，三个月前他还代表公司出台演讲。陈的离职是否会对逸仙电商母公司逸仙控股有限公司（下称：逸仙电商，YSG.NYSE）造成重大影响，公司回复称：目前，逸仙电商已建立了较为成熟的公司治理、业务决策和人才培养机制，公司正常经营和长期发展不受影响。

除了联合创始人的突然离职，逸仙电商还面临着更为棘手的问题——公司亏损不断加剧，而营销费用又难以下调，其“斥巨资换增长”的玩法遭遇投资人“用脚投票”，截至美东时间7月16日收盘，公司股价为7.75美元，比发行价10.5美元下跌超过25%，让投资者叫苦不迭。

种种困境之下，逸仙电商该如何破局？

越陷越深的亏损

作为一家美妆独角兽，逸仙电商自创立到上市仅仅花了4年时间，公司收入更是直线上升，从2018年的6亿元，狂飙到2020年的52亿元，俨然成为国货美妆的代名词。

但与此同时，公司亏损规模也在增大。过去三年中，逸仙电商除2019年实现0.75亿元净利润外，2018年及2020年均录得亏损。尤其是2020年的近27亿元的巨额亏损，让逸仙电商从同行争先学习的对象，变成了投资人手里的“烫手山芋”。

进入2021年以来，逸仙电商并未能扭转亏损势头，继续录得超3亿元的亏损，较2020年同期扩大65%。

到底为何亏损？

财报数据显示，逸仙电商的毛利水平并不差，2018年-2020年及2021年一季度，分别为63.5%、63.6%、64.3%、65.86%，仅略低于可比公司的毛利率均值。

但在费用端，逸仙电商呈现了一种“挣一块钱花两块钱”的怪异画风。

数据显示，2018年-2020年，逸仙电商的整体费用率分别为68.7%、58.9%、115.5%，除2019年，公司费用率低于毛利率外，其余年份均超过毛利率。

这其中，仅销售费用一项就占到毛利润的八成左右，2020年还超过毛利润。不过2020年会计核算有点特殊，因为逸仙电商上市后，产生了大量的股权激励费用，该费用虽然未产生现金变动，但需要记在账上。

逸仙电商为何不惜牺牲利润，将这么多的钱花在销售费用上，最终又换来了些什么？

营销费用占比超过70%

首先看一下，逸仙电商的销售费用率在美妆行业中处在什么水平？

数据显示，2018年-2020年及2021年第一季度，与其市值体量相仿的公司中，逸仙电商的销售费用率要高出三家均值10%左右。

这就意味着，逸仙电商在维持公司正常的销售开支上，还要多花10%的营收去做销售。

而通过分解逸仙电商的销售费用明细，可以发现，“广告营销与品牌推广”是公司销售开支中占比最大的部分，2019年与2020年分别占公司整体销售费用的70%与65%。

也就是说逸仙电商将绝大多数销售费用花在了广告上，这里就不得不提及逸仙电商的一大商业模式创新：DTC（Direct to Customer），即不经过经销商，由品牌方直接销售，服务消费者。

作为一个线上起家的网红美妆品牌，逸仙电商崛起的大背景是互联网传播的碎片化，即与传统美妆品牌通过电视台集中砸广告不同，逸仙电商将多数广告开支投向了“小红书”、“微博”、“抖音”等新媒体平台上。

而在这些新媒体平台上，KOL（关键意见领袖）则成了承担逸仙电商品牌传播，以及产品种草的关键角色，这一角色可简单理解为“没那么大牌的品牌代言人”。

逸仙电商财报显示，截至2020年第三季度，公司累计与近1.5万个KOL建立合作关系，其中800多个KOL有超过百万的粉丝。同时，公司还自建了MCN机构以招募和培养更多的KOL。

逸仙电商从重金打造的“DTC+KOL”创新模式中获得了什么？

收入？不是。如果仅仅是收入，它就谈不上游戏规则的改变者，正确答案是“用户”。

财报数据显示，2018年、2019年、2020年前三季度，逸仙电商通过旗下品牌服务的DTC消费者分别有700万、2340万及2350万，而截至去年三季度逸仙电商旗下品牌全网官方账户粉丝数超过4800万。

逸仙电商通过“DTC+KOL”组合，将自身从一家美妆消费品公司转变成经营用户的互联网企业。

除此之外，逸仙电商斥资买来的资产还有线下门店。据2020年年报显示，公司截至去年年底，线下门店数量达到241家，较2019年同期净增加201家。对应2020年公司增加的门店开发支出为3.3亿元，外加1亿元左右的人员成本，折合每店开支200万元左右。

短期内能否扭亏？

逸仙电商斥资并不是单纯的“费用消耗”，而是买回来了一堆有价值的资产，其中包括看得见的“数千万DTC消费者”以及“200多家线下门店”，还有看不见的品牌价值。

逸仙电商还通过直接投资收购一些美妆资产，以丰富自身的品牌矩阵。

2019年至今，逸仙电商先后收购了潮玩彩妆品牌小奥汀、法国高端美妆品牌Galénic、遗失专研护肤品牌DR WU中国大陆地区业务、英国高端美容品牌Eve Lom四家品牌。目前，这些被收购来的品牌与公司自身孵化的完美日记、完子心选、Pink Bear皮可熊共同构筑起公司的7大品牌矩阵。

某种意义上讲，逸仙电商通过斥资拓宽了自身的护城河。

但是，这些都是过程，而非目的。作为一家上市公司，投资者需要看到企业尽快盈利，而且是越快越好，这是影响股价的首要因素。那么，逸仙电商有没有在短期内扭亏的可能性？

数据显示，公司毛利率覆盖不了费用率是导致逸仙电商亏损的主要原因，那么逸仙电商有没有大幅降低费用率的可能性？

若抛去股权激励的因素，逸仙电商降低费用率首当其冲的是降低销售费用率，即主要减少广告营销与品牌推广的支出，这个现实吗？

但从诸多信息来看，逸仙电商的现状更像是骑虎难下。

自从完美日记爆红以来，更多的美妆品牌纷纷跟进逸仙电商的核心打法——“DTC+KOL”组合。据统计，目前玩这套组合的品牌不仅有花西子、橘朵、Colorkey、HFP等新玩家，还包括MAC、兰蔻、YSL等国际大牌。

这也导致KOL合作报价水涨船高。流行市场研究平台PARKLU数据显示，2018至2020年，中腰部KOL和头部KOL的价格平均涨幅超过18%，预计美妆等细分领域的涨幅更高。

这也是网友质疑“逸仙电商为KOL打工”的由来。

其次，其目前占比并不高的线下门店开支，未来的比例大概率会增加。逸仙电商新零售事业部总裁冯琪尧曾在2019年底表示，公司将在未来三年开设600家线下门店，按照200万/店的开支测算，减掉已经开设的241家，逸仙电商未来两年将在线下门店的开拓中预计会斥资超9亿元的费用。

另外，从公司目前的动作看，似乎也没有收缩费用促进盈利的意思。

逸仙电商在2020年年报中提到：预计其销售费用将在绝对数量上增加，因为公司在寻求继续提高品牌的知名度，推出新品牌和产品，并在所有分销渠道扩大产品的营销力度，以及进一步扩大线下体验店网络。

此外，公司还称：2020年是公司重点战略投入期，在线下、研发及品牌升级等方面均进行了重点投入。品牌仍处于成长期，亏损主要源于战略性投入的加大。新品牌矩阵尚未进入收获期。

种种迹象表明，逸仙电商高层短期内并没有扭亏的强烈意愿或实际举措。

或许，公司还在讲更动听的故事，可对于它的投资者而言，亏损带来的股价大跌是实实在在的损失，这方面何时能看到曙光呢？《投资者网》将持续关注。