同仁堂老马失蹄，全线失守

3月31日，同仁堂发布2025年业绩报告：公司全年实现营业172.56亿元，同比下降7.21%；归母净利润为11.89亿元，同比下降22.07%。

这是近五年来同仁堂第一次营收、净利双降。仔细分析公司业绩趋势，下滑主要因为下半年，第三、四季度营收均与上年同期有较大差距，尤其第四季度同仁堂的扣非归母净利润已转为亏损。对此，同仁堂仅指出，全年营收下降的主要原因是市场需求放缓、行业竞争加剧等。

同仁堂的主要产品对应的是中成药消费级市场，业绩下降的事实表明2025年中成药行业整体日子都不好过。同仁堂的当家品种安宫牛黄丸行情大不如前，去年业绩支柱“心脑血管类产品”收入40.93亿元，同比减少20.46%，是下降最多的品类。据媒体报道，双天然安宫牛黄丸虽然在药店终端定价还是860元，但二手市场价格已降至五六百元。

而且，仔细分析同仁堂财报发现：中成药市场走弱已经影响到了上游的中药材价格。2025年年底，同仁堂原材料存货跌价准备1.4亿元，较年初增加了21.06%。这给同仁堂造成了反噬。

2023年来，安宫牛黄丸所需要的天然牛黄一路走高至每公斤170万元，其他药材也都在涨价，一度成为话题。但是根据中药材天地网，2025年下半年，天然牛黄的价格持续走低。这让囤了大量药材的同仁堂损失不小。2026年，同仁堂会继续面临原材料下降，囤货跌价的困境：今年3月，安国、亳州市场天然牛黄报价已经降到每公斤50万元左右。

2026年的同仁堂一边要面对中成药销售下降的市场，一边要清理库存里不断跌价的药材，遭遇两头堵的局面，未来的业绩表现也就可想而知了。

安宫牛黄丸这把“双刃剑”

安宫牛黄丸、片仔癀等名贵中成药曾在几年前风光过一阵，但并没有形成流行趋势。相关药企在市场火爆时候涨价、控销，如今自己把自己架在高台上，下不来了。

米内网数据显示，安宫牛黄丸在2024年市场规模在50.45亿元，同比下降了16.51%，趋势上基本和同仁堂的业绩表现能对应起来。根据历年财报，同仁堂的心脑血管类前五名产品的销量已经连续四年下滑。2025年，同仁堂心脑血管类前五名产品的生产量、销售量分别在1744万盒和1530万盒，同比下降4.79%、7.05%，产品库存反而增加了57.38%。

同仁堂凭借多年建立的品牌效应，长期占据着安宫牛黄丸市场的头部位置。过去几年，同仁堂还要面对原料涨价的压力。2023年，天然牛黄的价格翻倍，至2025年上半年达到峰值每公斤170万元。同仁堂买原材料花的钱也一年比一年高，2024年已经突破40多亿元。相对应的，2022至2025年间，同仁堂心脑血管类产品毛利率也一路下滑，从61.2%下降至49.24%。

但去年下半年，天然牛黄的价格突然回落。直至今年4月，价格已经逐渐回落至2021年的水平。

图源：中药材天地网

天然牛黄的供给基本稳定，价格下降只可能是因为下游需求减少。这就给长期囤货的同仁堂造成很大的成本压力：早先囤的天然牛黄等药材砸在了手里，公司不得已要把这部分成本计提损失。

2025年，同仁堂的心脑血管类产品收入与成本刚好保持了同等的降幅，保住了毛利率仅微降0.07%。今年公司的库存原料应当还会进一步减值，同时产品滞销仍会持续，这就让同仁堂陷入了十分尴尬的处境。产品降价促销的话，收入减少，还要增加原材料价格损失的成本；产品不降价或者涨价，市场更加不会买单，甚至把安宫牛黄丸的销售推向更不利的境地。

前景未明

时至今日，同仁堂应该多少增加些危机感了。

截至2025年末，同仁堂的存货账面价值达106.17亿元，占总资产比例超35%，公司存货周转天数也来到389天。同仁堂当前要紧的，就是消化手中的这批库存。

同仁堂号称常年生产的中成药品规超过400个，但始终都是安宫牛黄丸为主。过去一年，同仁堂清热类产品收入仅增长不到5%，补益类、妇科类收入增长相对可观，但也远不如以前。

毫无疑问，安宫牛黄丸的造血能力正在减弱。同仁堂为安宫牛黄丸谋的出路是院外。今年2月，同仁堂在投资者会议上表示，公司正在持续加大安宫牛黄丸在院内渠道的推广力度。

但医院都在执行DRG/DIP，很贵且没有明确治疗意义的药品很难排到处方单上。2024年医保目录中，安宫牛黄丸的支付范围进一步明确为急诊或住院患者限用。这在一定程度上会影响安宫牛黄丸的放量销售。今年3月，北京同仁堂安宫牛黄丸因长期无交易记录，而被山东、山西两省清退。

摆在同仁堂面前比较实际的做法是刀刃向内。2025年，同仁堂经营性现金流净额26.93亿元，同比增加253.57%。这不是因为经营状况的大幅改善，而是公司减少了采购相关的支出，消化库存药材。而且过去一年，同仁堂对公司在销售推广、人力成本等各项费用做了一定的收缩优化，销售费用和管理费用各有2%和4%的下降。

2026年，同仁堂还要继续加大内部调整，才有可能为自己争取生存空间。