740亿豪赌！硬刚赛诺菲、礼来，艾伯维买的是 “黑马” 还是 “暗雷”？

2026年生物医药领域最大的Biotech收购案，震荡生物医药圈。

黑石13亿押注、艾伯维109亿豪赌，市值一年翻倍......一家成立仅四年的“自免新秀”正凭借“硬刚药王”的叙事，站在聚光灯下。

6月22日，艾伯维拟以109亿美元现金（约合人民币740亿元）收购Apogee Therapeutics，溢价高达60%。这是艾伯维自2019年以来最大的一笔交易。

就在半个月前，Apogee还宣布与黑石生命科学达成最高13亿美元的战略融资合作，这也是黑石针对临床三期前项目最大的一笔特许权融资。

顶级资本与制药巨鳄竞相下注，瞄准的是Apogee的核心资产zumilokibart。该药是一款新型皮下注射超长半衰期IL-13单抗，用于治疗特应性皮炎和其他炎症和免疫学适应证，今年3月和5月刚刚公布II期临床积极数据。

如今，Apogee的故事不断走向高潮的同时，质疑声也被推至台前。过去一年，Apogee曾不断经历股价过山车、临床数据争议、市场信任反复崩塌的戏剧性时刻。

高光与阴影同行。市场普遍好奇，Apogee究竟值不值109亿美元，艾伯维会不会踩雷？这位“自免新秀”创造的，究竟是神话还是泡沫？

Apogee的神话与疑云

在Apogee Therapeutics短短四年的生命轨迹中，充满了戏剧性的时刻。

这是一家从出生就带着资本操盘印记的Biotech。2022年2月，它由两家顶级医疗保健投资机构Fairmount Funds Management LLC和Venrock Healthcare Capital Partners在美国特拉华州注册成立。成立当年，Apogee便完成了A轮2000万美元和B轮1.49亿美元融资。

成立7个月后，Apogee便登陆纳斯达克，以每股17美元完成超大规模IPO，募资3.45亿美元，上市首日大涨24.9%。这是当年最大的生物科技IPO之一。

四年来，资本市场的热情从未在Apogee止步。从IPO到2024年末，市值从约8.09亿美元增长至25.8亿美元，到2026年进一步攀升至68.2亿美元。

更具标志性意义的时刻在最近一个月，Apogee先是与黑石达成最高13亿美元非稀释性战略融资，支撑其药物三期推进至商业化；而后被艾伯维溢价60%收购。 

资本竞相追逐背后，瞄准的是Apogee的核心资产Zumilokibart，一款有望改写特应性皮炎（AD）治疗标准的IL-13单抗。

AD是一种常见的复发性炎症性皮肤病，其特征是湿疹样皮损和剧烈瘙痒，常导致睡眠障碍和生活质量下降。由于病程迁延且易反复发作，患者通常需要长期治疗。

近年来，以IL-4Rα为靶点的生物制剂在AD治疗中取得了革命性突破，度普利尤单抗（Dupixent）是赛诺菲与再生元联合开发的全球首个IL-4Rα靶向抗体药物，2024年以141.79亿美元销售额成为全球“自免药王”。 

然而，标准给药方案虽疗效确切，但需要每2周给药一次（起始剂量需注射两次），这意味着患者一年需要注射约26次，频繁注射往往导致患者依从性降低。

Zumilokibart正是切入这一痛点，它通过每3-6个月一次的超长间隔给药，在保证疗效和良好安全性的前提下，彻底革新了患者的治疗体验。

这个叙事足够性感，但要支撑起109亿美元的估值，或许还远远不够。自该药II期数据陆续公布以来，市场的质疑声浪似乎越发锋利。

早在2025年7月，Apogee公布IL-13单克隆抗体Zumilokibart治疗中重度特应性皮炎（AD）的APEX II期A期部分16周临床数据。该项随机、安慰剂对照研究共入组123名中重度AD成人患者，探索每3个月、6个月长效维持给药的早期疗效。

数据显示，治疗16周产生应答的患者中，每3个月给药组75%可维持EASI-75缓解，每6个月给药组85%维持EASI-75缓解；两组分别有86%、78%患者维持vIGA 0/1皮损清除状态。在全部受试人群中，皮损、瘙痒相关各项指标均呈现持续改善趋势，药物整体耐受性良好，不良事件特征与同类IL-13靶向制剂保持一致。

然而吊诡的是，数据公布当日，Apogee盘前暴涨30%，开盘后却大跌17%。有分析师认为，其革命性叙事尚未经得起多维度检验，16周的早期数据尚不足以验证长期疗效的持久性，需要更长时间、更大规模的证据验证。

随后2026年5月，Apogee进一步披露APEX II期B部分16周剂量优化结果。该试验共纳入346例中重度AD患者，采用1:1:1:1随机分组，设置低、中、高三档Zumilokibart给药组与安慰剂组对照，旨在筛选适配III期研究的最优诱导剂量。

试验成功达成全部主要、次要疗效终点，三组活性给药组疗效均显著优于安慰剂；其中中剂量组临床获益最佳，高剂量组次之，低剂量组疗效相对最弱。此外，结膜炎发生率随剂量升高上升，中剂量安全性最优，最终选定中剂量推进后续III期开发。

B部分临床试验公布当日，市场的冷淡反应依旧，股价收盘跌幅6.11%。具体来看，质疑声主要来自以下三个方面：

• Zumilokibart 缺乏剂量反应，高剂量未显优势。剂量探索研究并未呈现“剂量越高，疗效越好”的趋势，中剂量组疗效（EASI-75为65.9%）优于高剂量组（61.6%）。这向市场传递了一个信号，Zumilokibart的中剂量可能已触及该靶点的疗效“天花板”

• 疗效只是“非劣”，而非“超越”。对于一个被寄予厚望的挑战者，Zumilokibart与现有重磅药物（赛诺菲/再生元的Dupixent、礼来的Ebglyss）的对比下，仅能做到 “持平或非劣”。

• 剂量依赖性的安全性信号。非感染性结膜炎的发生率呈现明显的剂量依赖性：高剂量组达20.7%，而中剂量组为10.6%。这意味着高剂量不仅没带来更好疗效，反而增加了副作用风险。

因此，对于艾伯维的重金收购，市场认为这是一次冒险行为。据Apogee消息，zumilokibart的III期试验计划2026年下半年启动，数据读出预计2028年上半年。从II期到III期，从III期到BLA递交，再到最终获批上市，这条路上充满变数。

艾伯维的“算盘”

艾伯维花费109亿美元all in IL-13，到底值不值？

若从全球市场规模来说，2025年全球特应性皮炎药物市场规模约132亿-220亿美元，预计2035年将增长至344亿美元。Apogee首席商务官更是将市场潜力描述为可增长至500亿美元。

更值得一提的是，生物制剂在当前AD治疗中的渗透率仅约10%。如果拿银屑病市场来对比，当前银屑病药物的市场规模约200亿-250亿美元，但其中中重度患者基数仅约140万人，而特应性皮炎的中重度患者基数高达约1300万人，可以说，AD药物的市场远未到天花板。

但若想从中分一杯羹也不容易。从产品机制与市场格局上来看，已形成三大阵营分庭抗礼，堪比诸神争霸。

“一哥”IL-4Rα阵营，算得上是王者独大。

赛诺菲/再生元的度普利尤单抗凭借同时阻断IL-4和IL-13的双重机制，稳居AD生物制剂龙头宝座，年销售额突破百亿美元，且适应证持续拓展至哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、嗜酸性食管炎等多个领域。

“二哥”IL-13阵营，已经形成多路追兵。

LEO Pharma的曲罗芦单抗（tralokinumab）和zumilokibart同属一条赛道。该药是首个向度普利尤单抗发起挑战的IL-13单抗，2021年在欧盟获批。但其疗效数据相对平庸，EASI-75约50%-60%，商业化表现不温不火。

礼来的来瑞奇珠单抗（lebrikizumab，商品名Ebglyss）是当前IL-13阵营的领跑者，2024年9月获FDA批准，维持期每月一次给药，2025年全球销售额约4.08亿美元。就在几天前，FDA还批准其每8周一次的维持方案。数据显示，该药治疗4年仍有75%患者维持EASI-90应答。

“三哥”则是JAK抑制剂，优势在于口服速效。

艾伯维的乌帕替尼（Rinvoq）、辉瑞的阿布昔替尼等都是其中一员，并且凭借口服便利和快速止痒占据一席之地，但JAK抑制剂受黑框警告限制，这类产品上市后多定位为二线治疗。

事实上，在三大阵营围剿AD之时，IL-13抑制剂长期处于IL-4Rα抑制剂的阴影之下。

IL-4Rα抑制剂通过同时阻断IL-4和IL-13两条信号通路，从上游全面抑制2型炎症。而单纯的IL-13抑制剂仅阻断其中一条通路。这种机制差异，是IL-13单抗单药疗效普遍弱于IL-4Rα单抗的核心原因，也使得IL-4Rα单抗在适应证拓展上更具优势。目前，度普利尤单抗已在多个2型炎症疾病中获批，形成了强大的适应证矩阵；而IL-13单抗在哮喘等适应症的表现相对逊色，商业化天花板受限。

那既然IL-13天生“矮一头”，艾伯维为何还要砸下百亿美元？

一方面，IL-13虽然在疗效上只能与IL-4Rα打个平手，但给药便利性就是IL-13最有可能实现弯道超车的赛道。如果三期临床能验证6个月给药的长期疗效，Zumilokibart完全有能力从赛诺菲与礼来手里分走一块蛋糕。

另一方面，正如度普利尤单抗在多适应证方面开疆拓土，Apogee对Zumilokibart的定位是pipeline-in-a-product，即一个产品多条适应证。除特应性皮炎外，哮喘、嗜酸性食管炎（EoE）、慢性自发性荨麻疹（CSU）、结节性痒疹、慢性鼻窦炎伴鼻息肉等都是潜在拓展方向。而这些适应证每个都是数十亿美元级别的市场。

此外，这笔交易虽然被部分美股分析师评价为“冤大头”“冲动”，但却也是艾伯维在后修美乐时代的必然选择。

2023年修美乐专利到期，营收断崖式下滑。尽管后修美乐时期的艾伯维，其免疫学“双子星”Skyrizi和Rinvoq正在扛起增长大旗，但修美乐专利悬崖带来的“营收缺口”，仍未完全缓解，艾伯维仍然需要下一个强劲增长引擎。

收购Apogee获得Zumilokibart后，艾伯维在AD领域同时拥有JAK抑制剂和IL-13生物制剂，可实现不同治疗阶段与机制的拓宽。更重要的是，艾伯维的靶点矩阵将从TNF-α、IL-23、JAK扩展至IL-13，加上Apogee管线中还有TSLP、IL-4Rα等早期资产，几乎完整覆盖了2型炎症的全部关键节点，形成自免组合拳。

可以说，艾伯维以109亿美元收购Apogee，是一场豪赌，赌的是长效给药方案的差异化足以在百亿AD市场中撕开一道口子，赌的是建立多年的自免赛道的商业化铁军能让这个产品价值最大化，赌的是未来5年赛道格局不会发生颠覆性变化。