穆迪予花样年拟发行票据“B3” 因“存结构性从属风险”低企业家族评级一子级

5月27日，穆迪授予花样年控股集团有限公司（01777.HK）拟发行票据“B3”高级无抵押评级，评级展望为稳定。

据了解，花样年控股计划将拟发行的收益用于若干现有离岸债务的再融资。

评级依据

穆迪副总裁助理兼分析师Celine Yang表示：“拟发行的债券发行不会对花样年控股的信用状况产生实质性影响，因为发行所得收益将主要用于公司到期债务的再融资。”

穆迪预计，未来12-18个月，花样年控股的杠杆率（按收入/调整后债务衡量）将从2019年的49%提高至55%-60%，这是由过去一至两年强劲的合同销售增长带动的收入增长所致。同时，穆迪估计，该公司的利息覆盖率（按EBIT/利息衡量）将从同期的1.5倍提高到1.5-2.0倍。

2020年的前四个月，花样年控股的合同销售额从去年同期的68亿元人民币增长至77亿元人民币，同比增长13.8%。穆迪预计，未来12-18个月，花样年控股的年销售额将从2019年的362亿元人民币增长至400亿至450亿元人民币左右，这得益于其良好的销售执行能力和核心市场相对稳定的住房需求。

花样年控股的B2企业家族评级（CFR）反映了该公司：（1）在成都-重庆经济区和珠三角地区的房地产开发方面的长期记录；（2）物业管理业务的多元化收入；以及（3）充足的流动性。

另一方面，B2评级受到以下因素的制约：（1）该公司杠杆率高，利息覆盖率低，这是由债务融资增长和高成本融资造成的；（2）城市更新项目开发周期长。

花样年控股的流动性状况良好，有充足的现金储备作为支撑。穆迪预计，未来12-18个月，该公司持有的现金及其经营现金流将足以支付到期债务（包括在岸可回售债券）和承诺的土地付款。

截至2019年12月，该公司持有的现金（扣除彩生活持有的现金）约207亿元人民币，相当于其短期债务115亿元人民币的1.8倍。

稳定的展望反映了穆迪的预期，即花样年控股的信用指标将在未来12-18个月内从目前的疲弱水平逐步恢复，这将得到其合同销售增长和充足的流动性的支持。

由于存在结构性从属风险，花样年控股的B3高级无抵押债务评级比B2企业家族评级低一个子级。从属风险反映花样年控股大部分债权在运营子公司层面。在破产情况下其受偿顺序优先于高级无抵押债务的债权。此外，控股公司缺乏缓解结构性从属风险的重大因素，因而降低了控股公司层面债权的预期回收率。

可能导致评级上调或下调的因素

如果花样年控股改善债务到期情况、流动性情况和信用指标，使其：（1）收入/调整后债务持续上升至60%-70%；（2）EBIT/利息持续上升至2.5倍或以上；（3）现金/短期债务持续上升至1.25倍以上，则穆迪可能上调其评级。

另一方面，如果（1）公司的合同销售或现金回收减弱；（2）激进地进行土地收购或其他商业收购，使其债务杠杆和流动性严重恶化；（3）再融资和流动性风险增加；或（4）其信用指标恶化，未来12-18个月EBIT/利息低于1.5倍，则穆迪可能下调花样年控股的评级。