国盛证券四大理由看空拼多多 国金证券：你不认真

证券行业分析师们对一家上市公司持有不同看法本是很正常的事情，但一方发文称对方不认真的却是头一回。

11月25日，国盛证券分析师丁婷婷发布一份题为《拼多多或火不过三年》的看空研报，长达85页，给予拼多多“减持”评级。

11月26日，国金证券分析师裴培在微信公众号“互联网与娱乐怪盗团”上发文称，任何股票都是可以看空的——腾讯、阿里巴巴、京东、美团、爱奇艺、B站、小米、百度、网易，当然包括拼多多。“我讨厌的不是某种观点，而是做事不认真的态度：偷懒、不学习、投机取巧、拿刻板印象当真理，还语不惊人死不休”，裴培在文中表示。

国盛证券四大理由看空

财联社注意到，国盛证券报告全文主要从拼多多“商品、商家、用户、行业”四方面进行分析。

丁婷婷认为，一是拼多多的商品阿里京东都有，成本并未降低；二是商家在拼多多卖货渠道成本高于阿里京东，多相补贴吸引了商家同一件商品从拼多多上售出的可比成本率实际上要高于阿里京东；三是实为补贴出的“便宜”而来，真实价值缺失用户留存困难；四是拼多多的传统模式下空间有限，电商市场会转向价值驱动。

出于以上原因，国盛证券在首次覆盖拼多多之际决定给予拼多多“减持”评级，初步预测未来三年营业收入分别为270.3亿，181.1亿，59.8亿，归母净利润为-99.6亿，-38.3亿，17.7亿，目标市值146.9亿美元，对应目标价13.8美元/ADS，较当前股价（报告发布前最新收盘价，即11月22日收盘价为33.99美元/股）有59.5%下行空间。

不过，拼多多股价貌似没有感受到看空报告的威力，11月25日-11月26日，拼多多股价连续两日上涨，11月27日股价跌幅则超3%，最新股价为35.86美元/股。

国金证券裴培：你做事不认真

这份看空报告还没等来拼多多的回应，国金证券传媒与互联网分析师裴培先“坐不住”了。

11月26日，即上述看空报告发布后隔天，裴培便在微信公众号“互联网与娱乐怪盗团”上发文，直言“我不讨厌看空拼多多的人，我讨厌做事不认真的人”。财联社注意到，互联网与娱乐怪盗团是国金证券传媒与互联网研究团队在微信平台上的公众号。

裴培先是对收入增减速数据发出疑问，“这篇报告对收入增速（减速）的预测是“拍出来的”：明年下滑33%，后年下滑67%，这样一共下滑100%”？

裴培认为，任何股票都是可以看空的——腾讯、阿里巴巴、京东、美团、爱奇艺、B站、小米、百度、网易，当然包括拼多多。他讨厌的不是某种观点，而是做事不认真的态度：偷懒、不学习、投机取巧、拿刻板印象当真理，还语不惊人死不休。

裴培表示，做草根调研、和一线员工交流，试用产品、从生活中学习是他的研究方法，他不大相信他在微信自媒体上看到的软文、黑文或新闻；不依赖某个听说过或没听说过的第三方咨询公司的数据；不相信能够以每小时2000-4000元的价格请到“大型互联网公司中层专家”到自己办公室交流。

对于拼多多，裴培曾于11月22日发布三季报点评研报，维持买入评级，预计拼多多对规模的追逐短期内不会放缓，长期规模效应显现，盈利水平有望提升，因此下调了公司19年的净利预测，并上调20-21年的盈利预测，上调目标价至43.2美元。

研究方法有所差异

两位分析师争议的背后，源于研究方法并不一致，国盛更偏向传统问卷调查和第三方数据分析，国金则是更信赖一线员工的工作感受以及产品试用体验。

财联社注意到，国盛证券研报背后附录的问卷共有12个问题，样本数量957，其中拼多多用户数量为405人。然而截至2019年9月30日，官方数据显示，拼多多平台年活跃买家数达5.363亿。

国盛证券在研报中坦诚表示，在文中有一些对消费者的实验调查，受条件的限制，只有不到1000人的样本，与拼多多数亿用户的体量相比很小，所以调查出的拼多多用户比例、评价、消费金额、收货时效、留存倾向等数据未必可以足够客观地反映数亿群体的情况，基于实验进行的研究也因此可能存在偏差。

同时，阿里，京东，拼多多有数千万的商品，虽然已经尽可能地采用各种方法去还原事实，但受限于技术等条件的限制，无法做到更全范围，更全时点的覆盖。电商平台的店铺，商品，价格变化非常快，如4月研究的店铺6月份就不存在了，而在研究过程中分析的情况只能代表当时时间点或一段时间的情况。所以研究基础数据可能会存在一定偏差，影响研究结论。

综合来看，国盛证券看空拼多多研报中的实验样本量的确不足以代表所有用户对于拼多多的真实评价，但完全说其不认真也有待商榷，毕竟85页的研报中也有许多内容是分析师自己的思考和研究，只能说调查问卷和研究方法都还可以更加优化。

其实，这样的争议也未尝不可，早在2011年，就有业内人士表示市场上80%研报是注水的，“分析师就像是娱乐行业，注水则是行业潜规则”。随着研报“注水”现象越来越多见，分析师们相互之间的争论或许能助力研报江湖生态有所恢复。

据星矿数据显示，2019年前三季度，国内共有85家券商发布127169份研报，涉及3898位分析师，共覆盖2211家A股上市公司。

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