中信建投从涨停到跌停背后：券业资本暗战汹涌

近日中信证券(600030.SH)将清仓减持中信建投(601066.SH)的消息震惊整个证券业。虽然这一减持行为，无论从解禁时点还是投资价值来看都在情理之中，但面对“5天2涨停”的中信建投，投资者难免感到意外。

与此同时，券商股内部出现分化——中信证券、国泰君安(601211.SH)等头部一线券商整体强势，山西证券(002500.SZ)、浙商证券(601878.SH)等部分中小券商近日则多处于绿盘状态。

个股表现的差异，折射出行业内各家发展“冷热不均”的状态。在券业进入重资产发展的阶段，围绕资本金的激烈竞逐，正在行业内部愈演愈烈——小券商谋求上市，扩充资本金以实现突围，而财大气粗的大券商也要“未雨绸缪”。

龙头券商三大驱动

近期资金市场信用收缩，流动性分层问题凸显，监管定向支持中小银行，并搭桥纾困非银。由于券商经纪业务收入占总收入的比重较高，流动性改善将提升经纪业务收入弹性，由此将直接利好券商。

即便市场流动性出现波动，大券商的优势地位依旧稳固，近期即收获多项政策红利：重组办法修订、券商搭桥纾困非银流动性紧张、科创板持续推进等，头部券商的重要性再提升。

除政策扶持外，从自身实力来看，大券商净资本较为充足。据中国证券业协会数据，2018年末，131家证券公司的净资本之和为1.57万亿，券业净资本较2017年末整体减少约100亿。其中，净资本（专项合并数据，包括子公司）排名前五的券商分别是国泰君安（1041.42亿）、中信证券（974.99亿）、海通证券（816.88亿）、华泰证券（749.74亿）以及申万宏源（665.30亿）。

资本规模在证券公司核心竞争力构成要素中的地位不断提升，两融、股权质押、自营、做市等资本消耗型业务已经成为证券公司市场扩张的重要抓手。因此，即使现阶段资本金较为充足，仍有多重因素驱动大券商提升资本实力。

首先，备战科创板。数据显示，科创板带来的承销保荐费用对券商的收入贡献约为5%，且券商跟投的潜在收益对其收入贡献也较为有限。科创板对券商的收入影响更偏中长期。这种情况下，净资本实力强的券商有更强的发展后劲。

部分券商已有意加码重资本业务。以两融业务为例，中信证券、华泰证券、招商证券等在5月初均公告称，2019年第一次（临时）股东大会公告内容涉及完善融资融券等资本中介业务。

其次，在金融对外开放的背景下，外资券商陆续进入。继瑞银证券之后，3月29日晚间，证监会核准设立摩根大通证券（中国）有限公司、野村东方国际证券有限公司。

“外资投行陆续进来，这种情况下，国内也有动力去扶植一两家‘超级券商’去对抗。整体监管思路较为明确。”某中型券商非银分析师对第一财经记者表示。

最后，净资本在券商分类评级考核重要性上升，资本实力与分类评级直接挂钩，且相互影响。

“高评级对大券商产生正反馈，包括风险计提、准备金降低，部分新的业务试点优先给到高评级的券商尝试。”上述非银分析师表示。

以融券为例。证监会6月21日发布《公开募集证券投资基金参与转融通证券出借业务指引（试行）》，其中规定：基金通过约定申报方式参与出借业务的，对不同的借券证券公司实施交易额度管理并进行动态调整，借券证券公司最近1年的分类结果应为A类。

“这意味着A类券商可以做的事情将越来越多。背后的逻辑是通道收入收缩显著，券商需发展其他业务收入抵消掉前述业务收入的缩小，转而发展资本中介业务、自营业务等。”该人士表示。

从最新券商分类评价结果来看，一梯队券商地位稳固。据中国证券业协会6月18日晚间公布的结果。2018年度前六大券商净资产排名为：中信证券、国泰君安、海通证券净资产排名前三，华泰证券、广发证券、招商证券排名第四至第六。前六大券商座次上与2017年并无区别。

中小券商加紧上市

行业集中度提升，马太效应明显，大券商拥有雄厚的资本实力和更强的风险抵御能力，使得其在融资方面相对中小券商更有优势。对于处在转型发展关键时期的中小券商而言，扩充资本金，提升业务开拓能力成为突围关键。

从近年券商业务收入变化来看：此前，经纪和投行两块通道业务占整体收入比重偏高，目前自营业务收入，包括两融、股票质押等利息收入逐渐扩大。

在此情况下，券商需发展其他业务收入抵消掉前述业务收入的缩小，转而发展资本中介业务、自营业务等。中小券商可以通过资本运作、特色化经营等方式成功实现赶超。

不过，最为直接和有效的方式还是资本运作。

以华西证券(002926.SZ)为例，公司去年末成功跻身券商净资本排名前30，从2017年末的36名提升至28名，净资本由115.72亿提升至158.81亿元。2018年，华西证券完成A股上市，募资48.62亿元。

另一家于去年上市的券商天风证券(601162.SH)，从2011年开始增资扩股，并引入一众投资机构，2011年至2015年注册资本由3.15亿元增至46.62亿元。2017年天风证券注册资本排名第36，营业收入从2011年的1.97亿元大幅提高至2017年的29.86亿元。

近期，也有部分券商谋求上市。哈高科(600095.SH)6月18日晚间公告称，拟以发行股份方式购买新湖控股等股东持有的湘财证券股份。继谋求与大智慧合作但未果后，湘财证券再度寻找绕道上市标的。

证监会6月21日表示，关于万联证券的《首次公开发行股票并上市》申请材料已被证监会接收。

在兼并收购中洗牌

在行业洗牌阶段，对资本金的追逐，使得龙头券商与中小券商并非各自为营。发生在行业内部的兼并收购，比起政策上的引导，影响更为深远。

上述非银分析师认为，近期，天风证券拟收购恒泰证券具有标志性，意味着行业内部的兼并收购已不局限于“大吃小”。

继去年中信证券拟收购广州证券之后，天风证券5月29日公告称，公司与交易对方即恒泰证券的9名股东签署股权转让协议，拟以每股5.76元，总价不超过45.01亿元收购交易对方合计持有的恒泰证券7.81亿股内资股，占目标公司已发行股份的29.99%。

天风证券同时表示，本次签署的为意向性协议，具体的收购金额等内容尚需进一步协商确定。

对于收购的原因，天风证券在公告中称，本次交易有助于公司优化资源配置，对公司资产进行补充调整，进而提高公司的竞争力和盈利能力，有利于上市公司和投资者利益的最大化。

在业内人士看来，监管鼓励券商行业内部收购。在中信收购广证时即有体现，很多步骤卡着时间点推进，把握推进节奏。

“现在监管可能会觉得不需要这么多券商，去鼓励大券商去收购一些小券商进行改革。”有业内人士对第一财经记者表示。不同于上市公司为牌照收购券商，“吃掉”小券商的大券商牌照齐全，收购行为从业务上看，只是补充自身业务布局或扩充营业网点，去做部分业务发展上的提升。

2019年明朗起来的资本暗战，可能仅仅是这场行业大洗牌的序幕。

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