春雪食品“寒冬下”缩水IPO：体量小负债高、盈利能力偏低

原标题：春雪食品“寒冬下”缩水IPO：体量小负债高、盈利能力偏低，变卖上游资产向食品企业转型

9月23日，就IPO相关事宜，春雪食品举行了网上路演。春雪食品的IPO之路更进一步。

据了解，春雪食品此次IPO将主要加强产能布局，包括年宰杀5000万只肉鸡智慧工厂建设项目、年产4万吨鸡肉调理品智慧工厂建设项目、肉鸡养殖示范场建设项目等。

值得注意的是，在最新的招股书中，春雪食品减少了募资目标，从之前的8.51亿元人民币（单位下同），减少至目前的5.41亿元。

其实，春雪食品早已为上市做准备，2019年，春雪食品以不超过2.7亿元的价格出售8个种鸡场、1个孵化场及相关资产给益生股份。大力发展鸡肉调理品和熟制品的加工。

在业内人士看来，2020年后，上游业务遇冷，春雪食品提前甩掉包袱，加快向食品企业多元化转型，从B端拓展到C端多元业务转型，但需要在品牌和产品创新方面加快投入。

路演回应关联交易问题，缩小募资规模加快上市

9月23日，春雪食品完成线上路演。春雪食品多维高管与光大证券相关负责人同时出席，回答了多位投资者和线上用户的提问。

就业内外关注的关联交易的问题，春雪食品董事、副总经理、董事会秘书李颜林表示从三个方面进行了回复：

就资产的关联转让及采购问题。2020年春雪食品向太华采购的机器设备，金额较小，对于公司财务状态和经营成果不构成重大影响。

关联方资金拆借的情况，2018年-2019年，春雪食品与太华食品存在资金拆借用于经营生产，截至最新招股说明书签署日，公司与山东春雪、太华食品的资金拆借已经全部结清，对于公司财务状态和经营成果不构成重大影响。

关联担保方面，公司、山东春雪、太华食品、太元食品等存在相互担保的情况，全部为向银行贷款时发生的担保。截至最新招股说明书签署日，发行人不存在对外担保。

据了解，春雪食品的股票将于9月24日进行申购，9月28日公布中签结果。

在最新更新的招股书中，春雪食品称拟募资5.41亿元，用于年宰杀5000万只肉鸡智慧工厂建设项目、年产4万吨鸡肉调理品智慧工厂建设项目、肉鸡养殖示范场建设项目、营销网络及品牌建设推广项目、信息化及智能化建设项目和永久补充流动资金。

其中主要用于产能布局。上述项目中前三个项目分别使用资金为1.6亿元、2亿元、4000万元，共计使用4亿元资金，占比达74%。后两个项目三个项目使用资金分别为2111万元、2000万元和1亿元。

值得注意的是，相比最初，春雪食品已经大幅减少了此次募资的规模。2021年的3月签发的招股书中，春雪食品拟投入8.5亿元用于上述几个项目的建设，并且全部资金来源于IPO募资。

对此，香颂资本执行董事沈萌表示，在猪肉价格持续低迷，猪肉板块股价承压的行情下，作为替代品的禽肉板块估值受到很大影响。缩减募资规模，春雪食品一方面可以保证IPO及IPO后的顺利发展，另一方面也可以减少权益融资的成本。

据了解，春雪食品成立于1991年3月，专业从事白羽鸡鸡肉食品的研发、生产加工和销售业务，主要产品为鸡肉调理品和生鲜品。产品出口日本、欧盟多年，拥有伊藤忠商事、德克士快餐、家家悦超市、全家便利店、嘉吉动物蛋白等国内外客户。2019年、2020年，公司鸡肉调理品销售额占比均超过百分之五十，2019年鸡肉调理品市场占有率达到了4.07%。

目前，春雪食品加工调理品和生鲜品的原料主要来自于公司委托养殖的肉鸡。养殖肉鸡所需的商品代雏鸡、药品、疫苗等均由公司子公司春雪养殖统一采购供应，为进一步控制鸡肉食品质量，公司提供给委托养殖户的饲料也由春雪养殖自主研制配方、自主生产并统一供应给养殖户。

体量较小，盈利能力待提高

虽然已经拥有20年的历史，但与行业头部企业比较，春雪食品在收入体量上仍存较大差距。

招股书数据显示，2018年-2020年，春雪食品营业收入分别为15.99亿元、19.43亿元及18.63亿元；净利润分别为7194.59万元、9752.65万元和1.48亿元。

春雪食品列出的6个主要竞争对手中，上市的企业达5个，包括卜蜂国际、圣农发展、凤祥股份、大成食品、仙坛股份。且这几家企业的业务收入水平均高于春雪食品。

其中2019年，卜蜂国际中国农牧食品业务总收入为41.79亿美元，其中食品和养殖业务收入约10.2亿美元。圣农发展总收入145.58亿元，深加工肉制品收入约39.45亿元。凤祥股份实现业务收入39.26亿元，其中深加工鸡肉制品收入约14.33亿元。大成食品收入80.35亿元，其中加工食品业务收入约20.41亿元。仙坛股份总收入为35.33亿元，其中鸡肉产品营业收入32.97亿元。

并且，与这几家企业相比，春雪食品资产负债率较高。以2020年数据为例，春雪食品这一数据为54.9%，但圣农发展、仙坛股份、大成食品、凤祥股份资产负债率分别为36.22%、15%、47.51%、41.37%，平均数只有35.02%，远低于春雪食品。

在路演过程中，对于负责情况，春雪食品财务总监郝孔臣表示，2018-2020年，春雪食品资产负债率分别为72.18%、66.27%、54.9%，呈逐年下降趋势，偿债能力逐渐增强。并且息税折旧摊销前利润分别为1.3亿元、1.59亿元、2.05亿元，逐年增长。报告期各期末，公司利息保障倍数分别为4.9、5.63、12.11，逐年呈增长趋势，均能保证利息按时偿还。公司的收入规模不断扩大，盈利能力不断增强，为公司偿债能力的提升提供了保障。

总体来看，公司的流动比例、速动比率、资产负债率均维持在相对合理水平，具有较强的偿债能力，银行资信状况良好。

不仅如此，春雪食品盈利能力有待提高。数据显示，2020年，圣农发展、仙坛股份、大成食品、凤祥股份四家企业生鲜品毛利率的平均值为10.64%，但春雪食品的毛利率仅为8.94%。上述四家企业调理品毛利率的平均值为19.54%，也高于春雪食品的18.92%。

郝孔臣表示，公司流动比率、速动比率略低于同行业可比上市公司平均水平，资产负债率高于同行业可比上市公司平均水平。主要系公司近年来经营规模的持续扩大，需要的流动资金逐渐增加，而公司的融资渠道单一，报告期内主要依靠自身经营积累和良好的银行融资能力实现自身发展。

行业迎来小寒冬，加快多元转型

沈萌认为，禽肉和料理品市场目前的竞争很激烈，包括已经上市的几家头部企业的业绩表现也不是很理想，春雪食品上市后，能够改善自身的经营条件。

光大证券投资银行部资深董事、保荐代表人文光侠在路演时表示，春雪食品通过本次发行打通直接融资渠道，降低公司资产负债率，以满足公司发展计划对资金的需求。

2021年上半年，春雪食品营业收入9.9亿元，同比增长15.38%，但净利润仅为3792.99万元，同比降幅达60.98%。对此，春雪食品方面称主要是2020年同时取得了拆迁补偿款6179.6万元，当期净利润规模较大。并且2021年上半年，玉米、豆粕等大宗原材料价格上涨，导致销售毛利率同比下降5.49%。

不仅春雪食品净利润下滑，整个行业都遭受不同程度影响。财报数据显示，凤祥股份2021年上半年营业收入19.7亿元，同比增长3.5%，但净利润则从上年的盈利1.6亿元转为亏损约4700万元。大成食品收入51亿元人民币，同比增长20.7%；但净利润为7134.7万元人民币，同比下滑16.2%；仙坛股份收入14.45亿元，同比下降5.72%；净利润1.22亿元，同比下降了56.22%。

农牧食品产业传播与市场咨询平台“牧食记”联合创始人舒全登认为，因为非洲猪瘟疫情，生猪出栏大幅减少，动物蛋白市场出现了替代效应，养鸡业在2019年迎来了历史最好时期。但因此2020年至今出现的产能过剩，以及生猪生产恢复等原因，这两年白羽鸡企业的日子都不太好过，鸡价跌了很多。这个确实与周期严密相关，净利润减少在行业里算是非常幸运了，鸡肉上游的企业已经出现了亏损。

其实，春雪食品2019年就出售了上游业务，努力发展下游生鲜产品和调理品业务，向食品企业转型。

2019年，益生股份拟以不超过2.7亿元收购春雪食品的8个种鸡场、1个孵化场及相关资产。出售种鸡场和孵化场资产后，春雪食品的其余业务均将保留，并将大力发展鸡肉调理品和熟制品的加工。

2020年益生股份就出现了业绩下滑的情况。由于父母代肉种鸡雏鸡和商品代肉雏鸡价格下降，销售收入减少，2020年，益生股份实现营业收入17.51亿元，同比下降51.14%。其父母代肉种雏鸡价格去年同比下降了64.97%，商品代肉雏鸡下降69.33%。养鸡业务的毛利率从68.34%下降到了8%。

舒全登表示，这些企业的业务更加多元化，但仍以toB业务，不断增加to C业务，这对企业在品牌打造和产品创新方面带来了挑战，正是很多企业需要摸索的。