徐工200亿混改落地， 徐工机械资产注入路线图隐现

随着控股股东混改引进战略投资者迈出实质一步，徐工机械（000425.SZ）的资产注入预期或加速到来。

9月22日晚，徐工机械公告称，收到控股股东徐工集团工程机械有限公司（简称徐工有限）及实际控制人徐州工程机械集团有限公司（简称徐工集团）通知，徐工集团已与江苏省国信集团等3家国有控股企业签订总额为54亿元的股权转让协议，徐工有限与上海国盛集团等12家战略投资者和员工持股平台签订总额为156.56亿元的增资协议。

其中，徐工集团将其持有的徐工有限18.410943%、8.59177%、6.13698%的股权分别转让给江苏省国信集团、建信金融资产投资有限公司、交银金融资产投资有限公司。包括国家制造业转型升级基金股份有限公司在内的12家战略投资者合计增资147.87亿元，持股比例为46.28%。此外，员工持股平台向徐工有限投资86850万元，占增资完成后公司股权2.7183%。

截止目前，徐工有限持股徐工机械29.85亿股，占总股本的38.11%，为公司控股股东。混改之后，徐工集团持股徐工有限由100%降低至34.0988%，仍为公司实际控制人。

董事长确认三年内完成资产注入

控股股东层面混改有实质进展，作为旗下唯一上市公司平台，下一步徐工机械的变化引人遐想，而资产注入预期是否实现尤为关键。

22日下午，在南京举办的混改战略投资者签约仪式现场，徐工有限、也是徐工机械的董事长王民向媒体表示，计划在三年内将徐工有限相关资产注入到徐工机械，虽然具体时间还不好说，但他强调“会加快”。

早在今年6月24日，徐工有限混改涉及的增资项目在江苏省产权交易所公开挂牌，市场对徐工机械的资产注入预期就已经充满期待。

而根据徐工有限于2020年5月29日发布的公告，徐工有限内部产业划分与资产整合得到徐州市国资委的批复，具体来看共有3家企业无偿由徐工集团划转至徐工有限，同时6家并表企业、4家不并表企业从徐工有限划出。

对此，方正证券分析师张小郭认为，上述资产的无偿划转将工程机械相关产业进一步集中在徐工有限层面，体现出徐工有限作为徐工集团旗下工程机械资产整合平台的功能。

他预计，本次混改完成后，徐工集团旗下工程机械资产将划转给徐工有限，而徐工有限非工程机械资产或将剥离到集团，最终，徐工有限工程机械资产或注入上市公司。

此次，控股股东方面确认了资产注入的时间表，那么，接下来的问题是，徐工集团、徐工有限会将哪些资产注入上市公司？哪些资产会优先注入？

多位券商分析师一致认为，混改后徐工旗下挖掘机、矿机、混凝土机械等优质资产有望加速注入上市公司。

根据Yellow Table统计，徐工集团在全球工程机械榜单中从2016年的第八名提升至2019年的第四名，居国内品牌第一位。公司随车式起重机、轮式起重机、摊铺机等产品均处于行业第一位。母公司徐工有限旗下的挖掘机稳居国内前两名。

另据中银国际分析师陶波统计，今年上半年，徐工挖掘机市场份额同比增长0.9百分点，稳居国内市场前2，其中替代外资品牌65吨以上的大型矿用挖掘机市场份额同比提升6.3百分点，跻身全球前5；混凝土搅拌车销量同比增长106.8%，市场份额同比大幅提升3.7百分点；塔机销量同比增长122.6%，市场份额同比提升7.1百分点，稳居行业前2。

陶波表示，“这些优质的新业务资产后续有望注入上市公司”。

挖掘机或率先注入上市公司

中金公司分析师孔令鑫则向时代财经记者透露，“集团2009年8月曾承诺将旗下挖掘机公司注入上市公司”。

方正证券分析师张小郭也指出，混改后，“集团挖机资产注入上市公司进程将加快”。他表示，集团的挖机业务作为工程机械价值量第一的品类，无论市场规模还是利润率均高于公司现有起重机业务。

2019年，徐工集团挖掘机营业收入达137.93亿元，同比增长29.09%，市场份额达14.1%，毛利率达到30.91%；2020年一季度，徐工挖掘机市场份额提升至17%。

张小郭称，“保守测算，2020年徐工挖机将实现营收206亿元”，一旦挖机资产注入上市公司，将有效提升公司盈利能力和中长期成长能力，公司价值有望得到重新评估。

国金证券分析师王华君则强调，假设2020年徐工集团挖掘机销量同比增长20-30%，收入增长25%至200亿元，假设净利率达7-8%，则理论上合理净利润有可能达到15亿元左右。

半年报显示，徐工机械今年上半年实现营业收入350.7亿元，同比增长12.6%，归母净利润20.6亿元，同比下降9.7%，扣非归母净利润20.3亿元，同比下降7.1%。显然，仅仅挖掘机的注入，对徐工机械的业绩增幅就相当可观。

而在未考虑相应成本情况下，王华君进一步指出，如未来挖掘机等工程机械资产整体上市，“我们测算未来的新徐工整体收入、市值有望逐步接近1000亿元”。

截止9月22日，徐工机械报收5.98元，对应动态市盈率11.4倍。