蚂蚁集团暂缓上市，下一步或需进行业务分拆

11月3日晚间蚂蚁集团暂缓A股和H股上市的消息宣布后，蚂蚁集团执行董事长井贤栋当晚召集集团P9级以上“高P”召开紧急会议，保守估计蚂蚁重新上市的时间要被推迟半年左右。

“上市机会还是会有的。不过需要对现有业务重新构架，估计要求技术和金融的部分进行分拆，单独估值单独上市，但是关联交易无法避免。”资深互联网金融投资人朱一龙11月4日向时代财经表示。

暂缓上市，树立市场典范

11月3日晚，蚂蚁集团在港交所公告，暂缓公司的A股于科创版上市，同时进行的H股于香港联合交易所有限公司主版上市亦将暂缓。

蚂蚁集团原定于11月5日在A＋H股上市，突然传出暂缓消息，引发市场人士纷纷议论。

“这是一次对于新制度的试验田，用蚂蚁试验有利于树立市场的典范作用，代表国家对于上市制度的维护是没有例外、没有特殊化的，任何企业都要在制度的约束下行事。”盘古智库高级研究员江瀚11月4日向时代财经表示。

江瀚认为，此次暂缓代表的是国家执行制度的决心，“暂缓不等于停止更不是取消，也代表了我们制度的弹性，让好公司有机会改正可能的失误，既保护了市场的主体，也维护了制度的尊严。”

江瀚认为，对于蚂蚁来说，这样的暂停键其实不是坏事，对于推动公司更加审慎经营，学会在约束下行事从而实现更好地发展，规避潜在的风险都有着积极的意义。

“这次要为监管点赞，能够顶得住压力，能够守得住底线思维。金融业务，不管是不是以科技为支撑，都需要符合金融监管条例。”支付行业资深分析师王蓬博11月4日向时代财经表示。

“蚂蚁最后肯定还是会上市。因为以支付驱动的信用体系还是比较完整的，这也是蚂蚁能够把小贷业务规模做大的一个根本原因。”王蓬博认为，监管从严对于其他新金融科技公司也会产生重大影响，“需要接受现在的金融监管条例，估值也需要重新进行计算。金融科技公司上市可能会暂停一段时间。”

“长期来看是利大于弊的。对于京东数科等其他金融科技公司来说，最关键的是积极和监管进行沟通，强化自己的合规性水平，进一步提高自己的风险防控能力。”江瀚表示。

监管趋严，微贷业务或分拆

“上市机会还是会有的。不过需要对现有业务重新构架，估计要求技术和金融的部分进行分拆。”朱一龙表示。

近期，围绕金融监管与创新引发的议论，引起监管层关注。11月2日，银保监会、央行发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，涉及业务、资金、股东等多方限制。《办法》中新增联合放贷出资比例限制，对蚂蚁集团影响较大。

根据监管规定，单笔联合贷款中小贷公司出资比例不低于30%，目前联合放贷下，小贷公司自有出资比例低至1%-2%，以10%自有出资比例测算，小贷公司杠杆率可高达50倍。受联合放贷出资比例及杠杆率限制，小贷公司杠杆率为12-16倍左右，杠杆率大幅下降。

蚂蚁集团目前微贷业务的核心产品包括花呗、借呗、网商贷。从商业模式角度看，蚂蚁微贷业务目前自营投放贷款（通过旗下两家小额贷款公司）的占比非常低，2020年6月末已降至1.68%。其余贷款则通过ABS转让、与金融机构合作放贷等业务模式运营。目前，与金融机构合作放贷的规模占比最大，其中主要以联合贷款和助贷两种模式运营（网商贷等小微贷款仅有联合贷款模式）。

联合贷款模式的优势在于，从理论上跨过了“金融杠杆”限制，金融机构的出资由金融机构自行负责，互联网企业不提供任何“兜底”。我国目前有4607家银行业金融机构，近年来中小金融机构本身面临“优质资产荒”，因此与互联网流量巨头的合作意愿非常强烈。

分析人士称，目前以蚂蚁为代表的互联网企业借助联合贷、数字助贷模式高速扩张，虽然对普惠金融贡献卓越，但也带来了的潜在风险隐患，主要体现为三大核心点：一是联合贷或助贷模式中，金融机构是否做到独立风控；二是金融机构是否过度集中于和个别互联网巨头合作；三是区域性中小金融机构借助互联网平台异地展业是否妥当，“这些风险隐患推动了互联网借贷产业进入监管博弈阶段。”

估值或腰斩，关联交易无法避免

“如果微贷业务分拆，蚂蚁集团整体估值腰斩也不是没有可能。”朱一龙称。

蚂蚁集团目前业务主要包括数字支付和商家服务、数字金融科技平台、集团整体研发/运营/投融资等职能部门三部分，其中数字金融科技平台又可分为微贷平台、理财平台、保险平台三个板块。

招股书显示，微贷科技平台上半年实现收入285.86亿元，同比增速59.5%，占数字金融科技平台的62%（2017年末为56%），及集团总营业收入的39%。从利润贡献角度看，如果将微贷业务直接相关的四家子公司净利润简单相加，2020H1合计实现约112.24亿元净利润，据此估算微贷业务占集团归母净利润的比例约53%。

华金证券基于分部估值法，对不同业务板块、不同业务、不同公司选用不同的估值方法，推导得出蚂蚁集团估值合理区间1.74-2.29万亿元。其中，微贷业务促成贷款余额2.15万亿，与平安银行相近，估值5,679-6,749亿元。

江瀚认为，“未来到底是一个什么样的一个情况，现在是不确定性的，如果说未来业务受到一定影响的话，那么估值也会做出相应的调整。”

“单独估值单独上市，但是关联交易无法避免。”朱一龙表示。

事实上，自宣布启动A+H双向上市计划后，蚂蚁集团就开始了一系列的人事调整。据蚂蚁集团披露的“高级管理人员备案”事项：阿里巴巴集团合伙人彭蕾、阿里巴巴集团董事会主席兼首席执行官张勇、阿里巴巴首席财务官武卫退出董事，新增程立、蒋芳、胡祖六、黄益平、郝荃五人为董事。其中，程立、蒋芳为蚂蚁集团非执行董事。

“为何要厘清两者的关系呢？主要的目的是理清是否存在关联交易。存在关联交易，对于定价有本质的影响。两者基于同一个生态，即使股权清晰，但是两者的互联网资源却存在着不可分割的关联性。”一位互联网金融资深研究人士向时代财经分析道。

据悉，11月3日晚间蚂蚁集团暂缓A股和H股上市的消息宣布后，蚂蚁集团执行董事长井贤栋当晚召集集团P9级以上“高P”召开紧急会议，保守估计蚂蚁重新上市的时间要被推迟半年左右。

11月3日稍晚时间，蚂蚁集团发布《致投资者》：对由此给投资者带来的麻烦，蚂蚁集团深表歉意。我们将按照两地交易所的相关规则，妥善处理好后续工作。