上市4天股价暴跌超100%，多点数智套住多少资本？

在历经数次招股书递交与漫长的等待后，成立近十年，背靠“物美系”的多点数智终于在港交所敲响了上市的钟声。然而资本市场并没有给其一场开门大吉的资本盛宴。

12月6日，多点数智上市首日便遭遇破发，开盘价较发行价下跌28%，截至当日收盘，跌幅更是超过50%，这无疑给这家自诩为中国最大的零售数字化解决方案服务商泼了一盆冷水。

更为棘手的是，自多点数智上市以来，其股价便遭遇连续下跌。截至12月11日收盘，其港股价格仅为6.62港元，与30.12港元的发行价相比缩水近8成。与之对应的，当下多点数智的总市值维持在60亿港元左右，而与其上市首日122.36亿港元的总市值相较，如今已蒸发超半。

资本的风向标悄然摆动，这显然不是多点数智及其投资者想要的结果。

多点数智的上市之路历尽艰辛，自2022年12月首次递交招股书以来历经波折，先后在2023年6月、今年4月及今年10月4次递表招股书，最终才得以叩开港交所大门。

这份执着，很好地印证了“好事多磨”。然而，在业务高度依赖关联交易、负债率居高不下、现金流严重吃紧的严峻形势下，“带病”上市的多点数智，前行之路无疑将布满荆棘，挑战重重。

约八成收入来自关联方

多点数智作为物美集团创始人张文中的“二次创业”项目，自2015年开始运营，并于2018年开发了Dmall OS系统，主要为本地零售行业的零售商提供SaaS解决方案。

在此番IPO估值大幅缩水的背后，多点数智的成色究竟怎么样，或许招股书可以给出答案。

招股书显示，2021年-2023年及今年上半年，多点数智营收分别为8.48亿元、13.28亿元、15.85亿元和9.39亿元。

零售核心服务云及电子商务服务云服务是多点数智两大业务板块。其中，零售核心服务云业务分部主要提供Dmall OS系统及AIoT解决方案，电子商务服务云服务分部主要提供O2O平台服务及物流服务。

其他业务分部下，多点数智还提供线下营销服务、线下营销产品及提供折扣及优惠券。

近年来，多点数智营收结构发生了显著变化：以抽佣和收取订购为商业模式的零售核心服务云成为主力，收益逐年攀升，今年上半年占比高达99.4%。而电子商务服务云收益下滑，占比由2021年的48.3%大幅缩减至今年上半年的0.4%。

此外，其他业务的营收占比长期处于低于1%的位置。

值得一提的是，虽然多点数智营收确实在逐年增长，然而故事的B面则是其净利润一直处于持续亏损状态。

2021年至2023年，多点数智相应的净亏损分别为18.25亿元、8.41亿元、6.55亿元，相应的经调整净亏损分别为9.42亿元、3.56亿元、2.33亿元。

今年上半年，其净亏损为2.49亿元，经调整净亏损为0.56亿元。按此计算，最近三年半时间，多点数智累计亏损超过30亿元。

多点数智不仅面临商业化起步较晚的挑战，其客户结构单一的问题也同样棘手，公司高度依赖由张文中掌控的“物美系”商超与百货品牌，导致客户集中度高。

根据招股书，多点数智的前五大客户均为关联企业，包括物美集团、麦德龙供应链集团、银川新华集团、重庆百货集团及百安居实体。

2024年上半年，这些关联客户为多点数智分别贡献了0.6%-51.6%不等的营收，合计占比接近八成。相比之下，非关联方的独立客户在收入中的占比仅为13.3%。

与此同时，截至2021年、2022年、2023年以及今年上半年，多点数智五大客户产生的收益分别占同年/期收益的79.4%、83.3%、87.2%及89.6%。

对此，多点数智在招股书中提到，目前的客户群相对集中，主要客户数目有限。

失去一名或多名主要客户、未能与一名或多名主要客户续签协议，或未能扩展客户群，均可对其经营业绩及推广服务的能力产生负面影响，“物美集团将继续占我们收益的绝大部分。”多点数智表示。

流血上市后的压力与隐忧

作为一家脱胎于物美集团的SaaS公司，多点数智是张文中继物美商业之后收获的又一个IPO。

在中国零售商业史上，张文中无疑是一个举足轻重的关键人物。

1994年，他创立了物美品牌，并首次使用该品牌经营业务。2003年，物美集团旗下的物美商业赴港上市，成为“内地民营零售第一股”，张文中也一度被外界誉为“中国超市之父”。

然而，2015年物美商业选择从港交所私有化退市，这一决定在当时引起了不小的轰动。

2021年，物美集团将旗下物美超市的零售业务和麦德龙中国打包为物美科技，并递交了上市申请，但最终未能成功上市。

之后物美科技进行重组并更名为“麦德龙供应链”，今年6月底，麦德龙供应链正式向港交所递交了招股书，至今尚未有最新进展。

相较于麦德龙供应链，多点数智已早一步登陆资本市场，但其上市之路同样充满坎坷。

在成立的7年后，2022年12月，多点数智便首次向港交所递交了招股书，但未在6个月内通过港交所聆讯，因此招股书自动失效。之后，又历时2年，三度递表之后，多点数智才得以如愿敲钟。

实际上，如此执着递表港交所的背后，是多点数智难以化开的资金焦虑。

一个细节是绝佳注脚。自成立以来，多点数智共完成三轮融资，累计融资超7亿美元，投资方包括IDG资本、腾讯、金蝶、联想、兴业银行等知名机构，累计融资金额超7亿美元。IPO之前最后一次融资发生在2022年11月，多点数智完成了5180万美元的C+轮融资。

截至今年二季度末，多点数智现金及现金等价物余额为4.7亿元，短期借款为主的流动性负债高达82.7亿元，短期偿债压力颇高。

多点数智现金流紧张，根源在于其持续资不抵债的困境。据招股书数据，2021年至2023年及2024年上半年，其经营现金流净额分别为12.75亿元、2.06亿元、1.79亿元和5674.3万元，呈现下滑趋势。

同期，公司资产总额从12.81亿元增至13.78亿元后略降至13.55亿元，但负债总额却持续攀升，从60.2亿元增至84.09亿元，远超资产总额。

对于短期内无法自我造血、又需要大量资金投入的多点数智来说，在此时此刻上市融资几乎是一个必选项，即便这一选择会令此前的投资者损失不小。

wind数据显示，多点数智上市后前4个交易日，股价分别下跌54.32%、44.93%、9.21%及4.06%，累计跌幅超过100%。

持续走低的股价，映射出资本市场对多点数智未来发展潜力与成长路径的疑虑。要赢得二级市场上投资者的青睐与信心，多点数智亟需构思并阐述一个吸引力的资本叙事。