港交所清壳！香港主板壳价暴跌5成 创业板无人问津

原标题：

港交所“清壳“大扫除！香港主板壳价暴跌5成，创业板无人问津，部分被摘牌公司反应强烈

原创：罗曼

港交所“清壳“在行动。

今年7月26日，港交所发布《有关借壳上市及其他壳股活动等咨询总结》（简称“咨询总结”），直指港股借壳上市盛行，投机炒壳行为已成为市场操控及内幕交易温床，该新规10月1日正式生效。而在更早前的4月4日，香港证监会也发布《证券保证金融资活动指引》（简称“活动指引”），收紧券商孖展融资，一定程度上打击了券商为不合规壳买卖提供资金帮助的违规交易行为，该新规于10月4日生效。

壳股、老千股、停牌钉子户可谓是港交所的一个“特产”，严重侵害中小投资者利益，饱受诟病。2017年6月27日，港股仙股遭遇集体闪崩，成为推动港交所改革决心的一个重要事件。

早在2018年5月25日，港交所已针对长期停牌而复牌遥遥无期的“钉子户”开了一剂猛药。根据相关规则，若主板公司连续停牌18个月，创业板上市公司停牌12月，港交所有权将其予以除牌。2019年以来，港交所除牌家数远超往年，也引来公司炮轰港交所除牌制度不公。

香港主板壳价暴跌50%，创业板无人问津

多项辣招之下，港股壳价遭遇严重打击。中泰国际（香港）分析师Alvin向证券时报记者透露，现时香港主板壳价大约3.5亿-4亿港元，已较高峰期跌50%。而在2015年-2018年时，主板壳价一度高达7亿-8亿港元。

Alvin向记者透露，2011年，港股主板壳价介于1.8亿至2.5亿港元之间，进入2014年后，香港主板壳价暴涨，高峰期一度达到7亿-8亿港元。然而现时香港主板壳价大约3.5亿-4亿港元，较高峰期跌了50%。

具体来看，去年4月有多家主板公司控股权易手，比如剑虹集团控股（1557.HK）、膳源（1632.HK，现已更名为“民商创科”），钱唐控股（1466.HK），这些公司易手时估值介于7.3亿至9亿港元，如果扣除资产净值，壳价介乎6.24亿至7.02亿港元。

其中剑虹集团主要在香港从事地基服务供应业务，于2016年3月20日于香港主板上市，上市仅两年便于2018年5月转身卖壳。根据剑虹集团控股的公告显示，金利丰证券代表要约人提出要约收购，以现金1.9875港元收购公司全部已发行股本4亿股，按此价格计算，公司全部已发行股本的价值为7.95亿港元；而截至2018年3月31日，剑虹集团控股经审核的每股资产净值约0.31亿港元，经审核的资产净值约1.25亿港元，由此估算剑虹集团控股的壳价为6.7亿港元。

2014年-2015年，由于恒大系、阿里系及腾讯系热衷在港股买壳，香港壳股在此期间风光无两，壳价暴涨。Alvin称，一般计算壳价，都是以收购价减去资产净值，但是如果有时部分公司的负债特别多，或有隐藏负债，都会调低壳价。比如2014年12月，恒大以9.5亿港元购买新媒体（0708.HK，现已更名为“恒大健康”）74.99%股权，公司估值12.66亿港元，根据当时公司年报资产净值为4.56亿港元，因此壳价为8.1亿港元（12.66亿港元-4.56亿港元）。恒大入主之后，恒大健康股价也开始一路暴涨，同时也刺激了壳价的上扬。

然而在香港监管层的辣招之下，壳价已经急转直下。9月13日，泓盈控股的主要股东以4.1亿港元出售75%股权予中环控股，相当于整个公司估值为5.6亿港元（2.1213港元*2.64亿股），根据公司最新资产净值1.73亿港元计算，此次交易的壳价为3.87亿港元；相比而言，2018年桐城控股（1611.HK）卖壳价格则高达6.83亿港元，两家公司都是建筑业务，考虑到目前市况环境以及港交所上市规则的修订，如今壳价已然大幅贬值。

立信德豪会计事务所董事林鸿恩向记者表示，现时借壳上市或壳股活动非常低迷，主要受到港交所新规影响，壳价大幅降价，创业板壳价高峰期约3亿-4亿港元，但现在无人愿意洽购。创业板因为取消了转板简化程序机制，吸引力大减，想卖壳需要很大折让，买卖壳的成交亦大幅缩减。此前一家创业板公司卖壳，最后成交价已不足1亿港元。

方正证券（香港）互联网金融部董事林子俊向记者透露，“创业板目前就是海鲜价，我已经很少听见会买创业板的壳了，很多金主都表示创业板的壳就算送都不会要。上市成本高昂，每年会计审核要钱，负责财报会议也要请秘书，股东会总要开吧，业绩会总要准备吧，香港得请人吧，或许还要加一个办公室，这些都是成本支出。香港人工，租金都很贵。如果换来的是一个很难转主板，市场认可度不高，融资也不是太方便的壳，价值和意义都不大。”

严打炒壳，港交所重拳出手

7月26日，港交所发布的《咨询总结》称，近年来港股借壳上市盛行，一方面是投资者买入上市发行人控制权以取得其上市地位，达到借壳上市目的；另一方面是上市发行人本身业务能力一般，还常年亏损，于是出售相关业务卖壳，投机炒壳行为已成为市场操控及内幕交易的温床。对此，港交所决定修订《上市规则》有关借壳上市以及持续上市准则的相关条例，并于2019年10月1日正式生效。

修改后的《上市规则》主要变动包括：对借壳交易的定义，对于上市公司出售业务导致控制权变动的限制，以及禁止通过大规模发行证券进行借壳上市。

具体来看，是否将上市公司交易行为定义为借壳上市，主要从交易规模，目标资产质量，发行人业务性质及规模，主营业务出现根本转变，控制权或实际控制权变动，一连串的交易或安排（一般指36个月内进行收购、出售项目导致控制权变动）来判定。

其次，修改后的《上市规则》限制发行人不得在控制权变动之时或其后36个月内将全部或将大部分原有业务出售。

第三，禁止通过以下方式进行借壳：大规模发行股票换取现金，当中牵涉到或会导致发行人控制权或实际控制权转变，而所得资金将用作收购或开展规模远较发行人现有主营业务庞大的新业务。

此外，今年4月4日，香港证监会就建议的《证券保证金融资活动指引》发表咨询总结，该指引于10月4日生效。此举意在收紧券商孖展借贷，券商借出的孖展总额上限，定于券商资本额的5倍，经纪行须向客户追缴保证金，并严格执行追缴保证金通知政策，在客户不交的情况，券商会直接斩仓，这也是为何今年6月份以来很多个股遭遇瀑布式下跌的原因。

林子俊分析称，保证金收紧对于小型券商影响较大，因为现在香港券商已经很难靠单一佣金养活自己，很多券商都是靠孖展收入作为主要的收入来源，而新规除了要求控制各项保证金比率外，还要定期做各种压力测试，会增大券商的压力和负担。如果某些券商专门是做壳买卖、尤其是为不合规的壳买卖提供资金帮助，新规一定程度上打击了这些违规交易。

因此，受新规影响，以往非常兴旺的壳股抵押活动亦增加难度，令大股东押股融资成本增加，并连带影响证券行的业务。

耀才证券执行董事兼行政总裁许绎彬向证券时报记者透露，受新规影响，大股东押股融资成本会增加，因为壳股抵押的难度增加，而且近月经济转差，券商生意下滑的可能也增加，尤其规模小的券商容易因为业务不足，在无利可图及成本上升下，被逼结业。上市新规对于炒壳监管更严，亦令出现财政危机的上市公司到处“求救”的难度增大，导致原本来港上市的中小型公司意欲减少，券商生意萧条。

林鸿恩认为，相信新规生效后，会有更多公司，尤其是规模小的公司，如创业板等，会跌入DQ（遭港交所发除牌通知）警戒线内。

港交所除牌制度遭公司炮轰

针对香港市场“僵尸股”、“老千股”、“炒壳、养壳”等顽疾，港交所给予全方位打击的同时，也遭遇了市场的反弹。2018年5月，港交所针对长期停牌而复牌遥遥无期的港股“僵尸”开了一剂猛药。其中主要提到以下几点：

1、主板上市公司停牌需在18个月内，创业板上市公司停牌需在12个月内复牌，否则港交所有权将予以除牌。

2、重点监察少数业务运作规模极低的上市公司，这些公司拟主要特征包括：近期业绩报告显示公司业务活动极度低迷，营业收入极低，业务入不敷出，出现亏损和营运现金流为负；业务长期极度低迷和亏损，过去数年间，公司生意已经严重恶化；公司无法证明其拥有足够价值的资产维持上市地位，其资产已经无法产生足够的收入和利润来证明该公司拥有切实可行的，可持续发展的生意。港交所有权令上市公司短暂停牌或将其除牌。

根据规则，上市公司被除牌的流程有三个阶段，每个阶段最短六个月，其间公司可提交复牌建议予港交所审批。在每个阶段结束时，如果没有一个可行的建议，港交所会将公司置于下一个除牌阶段，直至取消上市地位。

尽管保障投资者协会认为强制除牌制度对中小股东不公平，连套现机会都没有，但港交所当时还是发了新规，截至2018年8月1日，长期停牌不足12个月的，尚有1年半的缓冲期，即2020年初复牌可逃过一劫；停牌超过12个月的，只有1年的缓冲期，复牌的最后日期为2019年7月31日。

据记者统计，截至2019年8月1日前，尚有20家上市公司未能提出复牌请求，并说服香港证监会他们具备复牌资格，这些公司都将面临被除牌的结局。

港交所在落实“快速除牌”新制度后，部分长期停牌公司于近期陆续除牌，同时也引来部分公司反弹，炮轰港交所处理不善。

9月19日，被港交所下达除牌通知的金利通（8256.HK）召开记者发布会回应港交所退市要求，称港交所对于公司的新业务营运能力，新业务可持续性以及公司未能维持重组价值的有形资产/无形资产提出质疑，但由于公司发展的是大数据业务，不能用传统业务衡量标准去评判，指控港交所除牌不遵循法治。

10月10日，被港交所要求除牌的国家联合资源控股（0254.HK）举行股东座谈会，提出公司因缺席聆讯被剥夺抗辩机会，港交所上市科建议上市委员会取消公司上市地位，并指港交所上市委员会滥权，违反公平原则，将寻求律师意见。公司此前在香港报刊刊登头版广告，控诉港交所的程序不公。

停牌超过4年的镍资源国际（2889.HK）今年就入禀高院，就除牌决定提出司法复核，同时质疑上市科及上市委员会妨碍公司运作及财务状况，一心将其除牌。