蓝月亮冲刺港交所 渠道承压产品单一溢价存疑

《投资者网》岳红豆

成立于1992年，蓝月亮集团控股有限公司（以下简称“蓝月亮”）在家庭清洁产品这条赛道上已经行进近三十载。6月29日，它正式向港交所递交招股书。

几十年走过的路，蓝月亮并未辜负洗衣液龙头品牌这一地位。据弗若斯特沙利文数据，2009至2019，蓝月亮连续十年保持中国洗衣液市场份额第一；洗手液的市场份额在2012至2019年间亦稳居首位；以零售销售价值计，2017至2019年，在洗衣液、洗手液与浓缩洗衣液三个市场的市占率分别为：24.4%、17.4%与27.9%，均列第一。

在日化领域，除广州浪奇（000523.SZ）与上海家化（600315.SH）外，大多数家用清洁产品的同行在资本市场并未有动作。此次如成功上市，蓝月亮将成为中国本土洗衣液第一股。

高瓴陪伴十载净利润复合增长率达254%

报告期内快速增长的财务数据无疑是蓝月亮叩响资本市场大门最有份量的敲门砖。

招股书显示，2017至2019年，蓝月亮总营收分别为56.32亿元（港元，下同）、67.68亿元与70.5亿元，年复合增长率为11.9%；净利润分别为8615万元、5.53亿元与10.79亿元，复合增长率则高达254%。

这并不是偶然情况。据创始人兼总裁罗秋平2015年对外透露的信息，2007至2013年，蓝月亮总营收从4亿元人民币增长至43亿元人民币，年复合增长率高达49%。ACNielsen零售指数（中国）零售数据研究报告显示，其市场份额曾一度高达53.6%。

风光无两的背后，其实与高瓴资本对蓝月亮资金与战略上的支持不无关系。众所周知，2008年高瓴便开始接触蓝月亮，鼓励其开发洗衣液市场，2010年，高瓴正式与蓝月亮合作，注资4500万美元，一年后又追加103万美元。至今，高瓴持有蓝月亮10%的股份，且是该公司最大的外部投资者与机构持股人。

毋庸置疑，得益于高瓴独到的投资眼光，蓝月亮成为内地第一批发力洗衣液市场的日化企业，并带动市场从洗衣粉向洗衣液的消费升级。据弗若斯特沙利文数据，2015至2019年，洗衣液零售销售价值以13.1%的复合年增长率快速增长，并于2019年达到人民币272亿元。

自此，蓝月亮逐渐形成了以衣物清洁护理为主，家居清洁护理与个人清洁护理产品为辅的三大产品线。其中，创收主力是衣物清洁护理产品，2017至2019年，来自衣物清洁护理产品的收益占总营收分别为87.4%、87.4%与87.6%，另两类洗护产品则分别占比6%左右。

但值得注意的是，蓝月亮最赚钱的却不是衣物清洁这个支柱业务。2019年，衣物清洁产品的毛利率首次超越60%，为63.9%，2017与2018年，这一数据分别为51.7%与56.6%。然而，个人清洁护理产品这三年的毛利率分别为63.6%、64.3%与65%；家居清洁护理产品的毛利率以稳定在62%以上，2019年甚至达到66.6%。

渠道承压新产品受阻市场想象力在哪

即便用三十载的时间成为了衣物洗涤的国民品牌，蓝月亮的产品本质仍然是日常消耗品。

基于消费者可能随时补充、采购生活用品的需求，对日耗品而言，包括大卖场及超级市场、连锁店、非连锁杂货店及其他店铺在内的线下渠道的销售规模，远远大于线上渠道。

据弗若斯特沙利文数据，线上零售销售价值于2019至2024年（预估）将以18.9%的年复合增长率高速增长，且销售额将于2020年首次超越来自大卖场及超级市场的销售额。但即便如此，至2024年，预计产自线上渠道的210亿元人民币的销售价值，亦远低于包括大卖场、连锁与非连锁店等在内的线下渠道的销售价值，后者估计值为305亿元人民币。

除此之外，据2020年凯度消费者指数，2019年，线下依然是洗衣液产品的主流渠道，销售额占比高达85%，其余15%来自线上渠道。可见，产品力与品牌力之外，日耗品在线下渠道的铺货能力对其创收的助力亦不能小觑。

然而，自从2015年蓝月亮相继撤出大润发、欧尚与家乐福等大型线下商超起，便开始主力在线上渠道铺货。据招股书，2017至2019年蓝月亮产自线上渠道的营收分别为18.67亿元、27.18亿元与33.28亿元，占总营收分别为33.1%、40.2%与47.2%。同期，来自直销大客户（线下大型商超）的营收却始终在14.5%以下徘徊。

线下渠道的式微反映在蓝月亮近两年明显放缓的产品营收增速上。其衣物清洁产品的收入增速从2018年的20%直落至2019年的4%；2018至2019年，个人清洁产品与家居清洁产品的同比增速亦出现跳水，分别从25%跌落至1.9%，以及15%下降至3%。

渠道受压，增速放缓的情况下，蓝月亮试图在洗衣液产品后第二次推动市场消费升级。2015年公司推出机洗至尊浓缩洗衣液，近年其更是成为主推的新产品——除了签约国际名模刘雯作为至尊浓缩洗衣液的代言人外，蓝月亮官方微博账号的封面与置顶图片均为至尊浓缩洗衣液。

招股书显示，2018年，600克机洗至尊浓缩洗衣液的售价为59元人民币，建议与其配套使用的预涂洗衣液每500克售价为12.8元人民币。意味着消费者完成一轮蓝月亮提倡的新洗衣法需要消费人民币70元左右。

显然，这并不完全符合当下大众消费者的洗衣习惯。一位长期关注制造业的一级市场投资人向《投资者报》表示：“是否推出高端日耗品除了要衡量市场增长空间，更重要的是考量目标消费者对这类产品是否有差异化的需求，以支撑高端产品的溢价空间。”

结合洗衣液线上店铺的展示，《投资者网》走访深圳沃尔玛、永辉超市等线下商超发现，线上与线下货架上，在售的洗衣液主流价格为每3000克30至40元人民币左右。在蓝月亮天猫旗舰店，600克机洗至尊浓缩洗衣液券后售价127.9元人民币，并赠送2000克预涂手洗洗衣液，月销量为1041件；而其经典产品，2000克深层洁净护理洗衣液的月销量却高于10万，二者相差甚远。

教育消费者与推动消费升级是蓝月亮熟悉商业模式。据公开资料，从洗衣粉过度到洗衣液时期，蓝月亮曾在线下商超按每2万销售额配一名促销员，现场演示洗衣过程，向消费者推荐升级产品。然而，随着蓝月亮销售渠道向线上调整，缺失了手把手的教学后，要完成对消费者从洗衣液到浓缩洗衣液的消费教育，难度并不小。

值得注意的还有，蓝月亮产品的品类较同行却略显单一。外资的宝洁在牙膏、洗衣液、洗发水等不同产品线下都有独立品牌；国产的纳爱斯则有雕牌与超能洗衣品牌，以及牙牙乐与纳爱斯牙膏品牌等。

一方面，蓝月亮迟迟未发展多类型产品矩阵，另一方面。其主力推送的浓缩洗衣液产品市场收获甚微。若成为家用清洁第一股后，洗衣产品上的想象力还有几分？蓝月亮是否会调整其品牌战略？《投资者网》就以上问题联系蓝月亮，传播中心相关负责人表示，公司目前尚处于静默期，不便对外发声。

高瓴加持、业绩稳健是蓝月亮的注脚，而三大主营产品线收益逐渐放缓、重点新产品未能如当年般一炮而红，或许是接近而立之年的蓝月亮需要应对的“中年危机”。