中捷精工议价能力弱致售价大幅下滑 综合毛利率走低

时代商学院研究员郑少娜

退潮之后，方知谁在真正裸泳。2018年以来，受国内经济增速放缓和行业政策因素等叠加影响，汽车行业普遍低迷，其上游的汽车零部件制造企业也颓势尽显。

8月7日，江苏中捷精工科技股份有限公司（以下简称“中捷精工”）IPO申请进入问询阶段，拟于创业板上市。资料显示，中捷精工主营业务为汽车精密零部件的研发、生产和销售，主要应用于汽车减震（NVH）领域。

时代商学院查阅其招股书发现，报告期内，中捷精工对下游整车及一级供应商的议价能力较弱，随着汽车行业景气度下降，中捷精工的主营产品售价出现明显下滑，综合毛利率低于同行可比公司均值3—4个百分点。此外，在国内同行加大研发投入之际，中捷精工的研发投入占比不增反减，核心产品——冲压零部件的销售遭遇下滑危机，毛利率水平相对减少8.81个百分点，市场竞争力显著下降。

中捷精工IPO基本信息如图表1所示。

一、父子兵携手创业
打仗亲兄弟，上阵父子兵。中捷精工20余年的发展历程中，闪动着一对父子兵的身影。
魏忠出生于1969年，虽是初中学历，但工作阅历丰富，曾担任无锡市政府机关事务管理处职员，港下工业供销公司职员，锡山市捷达减震器厂销售员、销售科长、生产销售副厂长。
魏忠的父亲魏鹤良同是初中学历，曾任济南军区士兵，无锡钢铁厂职员，南窑钢丝绳厂质检员，港下水利站销售员，锡山市捷达减震器厂副厂长、厂长。
1998年6月，魏氏父子两人，与港下小学、范彬约定共同出资100万元设立中捷有限（中捷精工的前身）。其中，魏鹤良以货币资金出资80万元，占注册资本的80%；港下小学以货币资金出资10万元，占注册资本的10%；魏忠以货币资金出资8万元，占注册资本的8%；范彬以货币资金出资2万元，占注册资本的2%。
随后几经股权变更，直至2017年1月，魏鹤良的股权比例为51%，魏忠的股权比例为49%，中捷有限完全由魏氏父子两人控制。2017年11月，魏鹤良、魏忠作为发起人，将中捷有限整体变更为股份有限公司。
一个月后，2017年12月，中捷精工开始进行增资扩股，陆续吸纳了普贤投资、东明天昱、宝宁投资、无锡玄同、金投信安等机构与自然人参股。
截至招股书签署日，魏忠、魏鹤良合计直接持有中捷精工63.46%股份，并通过普贤投资、东明天昱、宝宁投资合计间接控制中捷精工27.54%的股份，两人控制中捷精工91%的股份，为该公司控股股东、实际控制人。
在增资扩股的同时，中捷精工也在进行资产重组，分别于2017年收购无锡佳捷100%股权、2017年收购无锡美捷30%股权、2018年收购烟台通吉92%股权。而无锡佳捷原系魏鹤良持股75%股权的企业，烟台通吉原系魏忠持股51%股权的企业。
中捷精工表示，上述收购的目的在于消除同业竞争、减少关联交易，优化公司治理，实现业务整合。
但从烟台通吉的交易对价看，魏忠将其持有的烟台通吉51%股权以637.5万元的价格转让给中捷精工，崔浩博将其持有的烟台通吉41%股权以512.5万元的价格转让给中捷精工。财务数据显示，2019年，烟台通吉尚处于亏损当中，其净资产为737.7万元，而净利润为-57.05万元。
二、议价能力弱产品售价下滑，综合毛利率逐年走低
中捷精工主要从事汽车减震零部件的生产和销售，产品包括冲压零部件、压铸零部件、注塑零部件和金工零部件等，其下游客户主要为国内外汽车整车厂商和一级零部件供应商，因此，该公司的生产经营与下游汽车行业的整体发展状况密切相关。
2018年以来，受经济增速放缓及汽车购置刺激政策退坡等因素影响，我国汽车产量短期内有所波动，汽车行业景气度下降。据中国汽车工业协会统计，2019年，国内汽车产销分别完成2572.1万辆和2576.9万辆，同比分别下降7.5%和8.2%，产销量降幅比上年分别扩大3.3和5.4个百分点。随着汽车行业整体增速减缓，我国汽车零部件制造业产值产生下降。
目前，汽车零部件行业主要由欧美日韩等传统汽车工业强国主导，我国汽车零部件行业起步较晚，在部分关键汽车零部件制造领域，尚难达到外资与合资整车制造商的直接配套标准。再者，我国具有规模优势的零部件企业相对较少，在国际竞争中，企业与下游整车及一级供应商的博弈不占优势，议价能力较弱。
报告期内，除压铸零部件外，中捷精工主营产品的售价纷纷下滑，综合毛利率水平逐年降低。如图表2所示，2019年，中捷精工冲压零部件、注塑零部件和金工零部件的售价分别较上年下滑7.32%、3.8%和18.49%。

从毛利率水平看，2017—2019年，中捷精工综合毛利率分别为28.71%、26.31%和25.87%，毛利率逐年降低；同期可比公司毛利率均值分别为32.48%、30.78%和29.42%，高于中捷精工3—4个百分点。
尽管汽车零部件制造商的盈利水平还受原材料价格波动、下游市场景气度等因素影响，但与同行对比，中捷精工的整体盈利水平仍相对偏低，该公司尚需提高对下游客户的议价能力并加强成本管控措施以提升盈利质量。
三、研发投入不及同行，核心产品竞争力不足
由于我国汽车工业起步较晚，相对于汽车产业先进国家，我国汽车零部件制造业在高端制造方面的研发能力、技术水平等仍存在较大的提升空间，零部件产品更多地集中在低附加值产品领域，而汽车关键零部件的制造仍以跨国汽车零部件供应商为主导。
为追赶国际先进制造水平，国内汽车零部件企业需加大对核心技术壁垒的攻坚克难，以提升国际市场竞争力。而近年来，中捷精工的研发投入占比不增反减，核心产品直面销售下滑的危机。
招股书显示，2017—2019年，中捷精工研发投入占营业收入的比例分别为4.69%、4.5%和4.48%，而同期可比公司均值分别为4.42%、4.51%和5.38%，可见，中捷精工的研发费用率逐年降低且变化趋势与同行背离。
此外，昔日占据中捷精工营业收入半壁江山的冲压零部件，如今却处于销售收入和毛利率水平逐年下滑的窘境。
招股书显示，2017—2019年，中捷精工冲压零部件产品的营业收入分别为32455.33万元、30312.75万元和27585.49万元，2018年和2019年分别较上期变化-6.6%和-9%；毛利率水平也由2017年的32.37%降至2019年的23.56%，相对减少8.81个百分点。