李子园首发过会：高利润吸引经销商 或涉关联交易

今年可以说是乳制品企业上市大年。

9月24日晚间，证监会官网公告，浙江李子园食品股份有限公司（以下简称：李子园）首发过会，如无意外，李子园将成为继均瑶健康之后，今年第二家登陆资本市场的乳制品企业。

但业内人士指出，李子园的品牌和技术壁垒不强，属于渠道趋动型的公司，需要以高利润吸引渠道推动产品销售。值得注意的是，含乳饮料落后于消费升级，且李子园不是全产业链公司，从包材到原料均不可控，推广后期一旦无法为渠道提供利润，很容易被渠道抛弃。

高利润吸引经销商“留灯“恐难持久

官网资料显示，李子园成立于1994年，总部位于浙江省金华市，是一家集含乳饮料及其它饮料研发、生产、销售于一体的股份有限公司。公司产品有含乳饮料、乳制品、植物蛋白饮料、复合蛋白饮料、果汁饮料、谷物类饮料，其中以甜牛奶乳饮料系列为核心产品。

招股说明书显示，2016年-2019年上半年，其营收分别为4.53亿元、6.02亿元、7.87亿元和4.21亿元，而含乳饮料的销售收入分别为4.26亿元、5.78亿元、7.60亿元和4.00亿元，占主营业务收入的比例分别为94.29%、96.12%、96.71%和95.05%。

从中不难看出，李子园的业绩对单一产品依赖程度较高。

李子园在招股说明书中也提及，从中短期看，大单品销售策略将有助于公司树立品牌形象，快速拓展新市场，提高市场占有率；然而从长期看，如消费者偏好、市场竞争环境、法律法规等市场因素发生重大变化，将对公司的经营业绩产生较大影响。

做为一家区域乳制品企业，李子园也很难突破地域局限性。

数据显示，销售收入来源主要集中分布于华东地区，报告期内，其主营业务收入分别占当期主营业务收入总额的74.95%、68.71%、64.89%和61.63%。

该公司在招股说明书中称，公司在巩固华东地区销售优势地位同时，积极开发河南、江西、云南等华中、西南地区市场。

这一点，蓝鲸财经记者在其招商人员处得到证实。

李子园北京地区招商负责人杨先生对记者表示，公司正在开拓北京市场，目前除了丰台，东城西城，密云，平谷尚属空白区域，以及部分商超连锁便利也有些空白的，其他地方都有了（代理）。

“目前还处于培养期，没什么业绩要求，以其甜牛奶乳饮料（原味）为例，一箱的利润在10元以上。从市场反馈来看，动销不错。”杨先生称。

快消品专家肖竹青对蓝鲸财经记者表示，饮料普遍是以薄利多销为主，因此一箱10元的利润算不错。早期的娃哈哈和营养快线一箱的利润分别仅为2元和5元。“与薄利多销相比，目前高利润政策吸引经销商加持是符合现在的市场环境，但重点在于坚持。”肖竹青称。

而从其招股说明书来看，按合作年限划分，2016年至2019年上半年，合作在1年以内的经销商数量最多，但其经销收入占比却在逐年下滑，从2016年的11.32%降至2019年上半年的6.00%。

中国食品分析师朱丹蓬对蓝鲸财经记者指出，李子园的品牌和技术壁垒不强，属于渠道趋动型的公司，需要以高利润吸引渠道推动产品销售。但是含乳饮料落后于消费升期，且李子园不是全产业链公司，从包材到原料的成本均不可控，推广后期一旦无法提供高利润，很容易被渠道抛弃。

控股股东妻弟与供应商前高管重名，或涉关联交易

李子园的实际控制人为李国平与王旭斌夫妇，直接与间接持股公司80.10%的股份，且自1994年设立至今，实际控制人未发生变更。浙江金华水滴泉投资发展有限公司（以下简称：水滴泉投资）为李子园控股股东，持有公司42.74%的股份。

值得一提的是，从招股说明书显示的信息来看，上述夫妻二人均拥有澳门特别行政区永久居留权。

2019年6月，李子园首次申报招股说明书，其后得到证监会58条反馈意见。2019年12月，李子园更新了招股说明书。

在最新的招股说明书，弥补了上一版的“瑕疵”。

第一版招股说明书中提及，公司设立时李国平、王旭斌以88万元实物资产出资。

而这88万的实物出资的出处，则是金华市金港食品厂注销的资产净值，共计91.58万元，其中88.00万元属于李国平、王旭斌所有，作为李国平、王旭斌申办李子园的注册资金。

由于金华市金港食品厂经济性质为集体所有制，因此证监会的反馈意见中，首条便要求补充披露实物出资资产是否涉及国有、集体资产，未履行评估程序是否构成重大违法，是否存在造成国有、集体资产流失的情况。

第二版的招说明书则补充称，股东李国平、王旭斌以货币资金形式支付500万元用以弥补上述出资瑕疵，相关款项全部计入资本公积并由所有股东共享，公司的注册资本、实收资本保持不变。

此外，根据天眼查数据显示，李子园前五大委托加工供应商中，四川牧遥牛奶食品有限公司的前股东和高管王文斌，与李子园实际控制人王旭斌之弟王文斌重名，这也引起外界质疑。

就上述问题，蓝鲸财经记者发送采访提纲至李子园方面，截至发稿尚未获得回复。

值得一提的是，2015年底和2016年3月，公司除实控人之外的12位自然人股东和千祥投资分别与李子园原股东签订协议，约定公司在2020年12月31日若未能成功登陆中国证券市场，可要求公司回购股份及利息。

当然，上述对赌协议在2019年已经解除。

否则时至今日，李子园可以说是精准踏线过会了。

战略定位专家、九德定位咨询公司创始人徐雄俊对蓝鲸财经记者表示，含乳饮料属于小众赛道，近年遭遇瓶颈增长放缓。李子园的产品结构较为单一，且错过了上市的高峰期，此次若能顺利登陆资本市场将提振品牌势能，以资本力量撬动市场提高体量，利好企业长远发展。