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肿瘤基因检测未入医保盈利不易 世和基因靠什么撑起62亿估值

2022年09月23日 10:08 来源:投资者网
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《投资者网》蔡俊

编辑  吴悦

听起来高精尖的高通量肿瘤基因检测领域,可能会诞生一家A股上市公司。

今年9月,上交所恢复南京世和基因生物技术股份有限公司(下称“世和基因”、公司)的IPO审核。此前,公司因聘请的证券服务机构,即中水致远资产评估有限公司被证监会立案调查,导致上市进程一度中止。不过,目前评估机构已按规定履行复核程序,公司上市之路重启,进度为已问询。

世和基因主营业务为肿瘤基因检测,截至2021年虽未盈利,但估值已达62亿元。2019年至2021年,公司的营业收入分别为3.95亿元、4.06亿元、5.17亿元,净利润各自为-0.12亿元、-1.41亿元、-0.85亿元;若扣除非经常性损益,期间公司归母净利润分别为-0.14亿元、-0.98亿元、-1.04亿元。

高估值的原因,在于世和基因拥有一定的技术门槛和主营业务高毛利。不过,公司何时扭亏为盈还取决于市场开拓程度。同时,同行的两家企业已赴美上市,但市值一路走低,目前已低于世和基因的估值。

高毛利不代表高盈利

还未盈利却实现60多亿元估值,世和基因的一大看点就是技术。

根据招股书,世和基因的主营业务是向肿瘤患者开展基因检测。过程中,公司采用高通量基因测序技术。国内拥有该技术的企业较少,除了公司外,还有美股上市的燃石医学(BNR.US)、泛生子(GTH.US)。

2021年,燃石医学、泛生子的营业收入分别为5.08亿元、5.32亿元,净利润各自为-7.97亿元、-4.96亿元。弗若斯特沙利文的数据显示,肿瘤高通量基因检测市场中,包括世和基因在内的三家国内企业合计市占率超30%,剩余份额被海外企业瓜分,如Guardant、Grail、罗氏等。

不仅拥有一定门槛的技术和市场份额,世和基因的主营业务毛利率也较高。

2021年,世和基因的临床检测服务收入为3.78亿元,占同期收入的74.4%。若再细分,检测服务又可分为肿瘤和感染类,其中肿瘤服务收入3.21亿元。2019年和2020年,临床检测服务的毛利率均超过84%,2021年公司因扩大感染类检测服务,毛利率下降至77.83%。

无论如何,肿瘤检测一直维持着较高毛利。根据招股书,2019年至2021年公司肿瘤检测的销售单价均保持约1.1万元。其中,2021年公司临床检测服务的营业成本为8378.49万元,完成肿瘤基因检测2.89万例。以此测算,再考虑成本还包含感染类,公司单次肿瘤检测的成本最高不超过2899元。

不过,高毛利并不意味着高盈利。世和基因与国内同行仍处于亏损,从数据上看,三家企业收入相近但净利润亏损的差距较大。究其原因,各家企业的费用支出有明显差距。

2021年,世和基因、燃石医学、泛生子的研发费用为1.31亿元、3.68亿元、2.54亿元,研发费用率各自为25.44%、72.43%、47.74%。今年上半年,燃石医学的研发费用继续上涨,以同比超50%的增速达到1.2亿元。

销售费用方面,2021年世和基因、燃石医学、泛生子分别为2.5亿元、3.03亿元、3.43亿元,销售费用率各自为48.34%、59.68%、64.51%。从构成上看,职工薪酬占比最大。截至同期,世和基因、燃石医学、泛生子分别拥有销售人员546人、1394人、1154人。

实际上,手握的资金有限也制约了世和基因的费用支出。2020年,燃石医学和泛生子上市时,分别募资2.81亿美元(约20亿元)、2.6亿美元(约18亿元)。招股书显示,本次世和基因拟通过上市募资15.5亿元。其中,四个项目用于高通量测序技术研发,合计8.8亿元。另有6亿元补充流动资金,截至2021年,公司货币资金1.37亿元,资产负债率17.82%。

整体估值高过同行市值

一旦完成上市,世和基因的费用支出或将急剧扩大。不过,公司的收入能否大幅上涨,还有赖于市场整体空间。

根据弗若斯特沙利文的数据,2016年至2021年国内高通量基因检测的市场规模由7亿元增长至41亿元,复合年增长率为41.1%。以此测算,若市场继续保持40%的增速,2025年整体空间将达149亿元。

不过,该机构也指出,由于相关肿瘤检测服务未纳入医保,因此2021年市场渗透率仅为10.6%。单次检测就要花费1万余元,对普通患者而言,着实是不小的开支。

一头是患者自掏腰包的意愿性,另一头,合作医院的拓展也是肿瘤检测的难点。

招股书显示,肿瘤检测目前集中在三甲医院和肿瘤专科医院实施。根据卫生部门统计,截至2021年全国三甲医院共有1441所,肿瘤医院150所。同期,世和基因在招股书披露,其检测辐射的医院数量为数百家。其中,北京大学肿瘤医院为公司贡献收入1301.14万元。

燃石医学和泛生子方面,两家企业的销售人员均远超世和基因,但收入与公司接近。2021年,燃石医学合作的医院数量为64家,该企业表示正打造院外的实验室市场,开辟新的销售渠道。

同时,在三家企业收入相近的情况下,世和基因的整体估值已高于目前两家同行的市值。

2021年4月,世和基因完成上市前的最后一次股份转让,对应估值为62亿元。截至9月21日,燃石医学、泛生子的市值分别为3.33亿美元(约23元)、0.9亿美元(约6元),与2021年4月底的31.96亿美元(约206亿元)、18.7亿美元(约120亿元)市值相距甚远。由于燃石医学、泛生子仍处于亏损状态,因此截至9月21日,两家企业的PE分别为-2.53倍、-1.15倍。虽然世和基因的亏损额要小得多,但参照两家同行在二级市场的表现来看,美股市场给予这一行业的估值水平并不乐观。

今年8月,泛生子创始人宣布将发起私有化要约,以每股1.36美元收购已发行的普通股。

而世和基因的机构股东,包括了北陆药业、国新资本、东方邦信、兴证片仔癀、宁波软银、同创伟业等。这里面,截至招股书签署日,世和基因仍身负多个对赌条款。

其中,同创伟业要求世和基因在2023年底前上市,若未如约完成,有权要求公司实控人和一致行动人回购股份,该部分占总股本的0.71%。另有6名股东,要求公司在2024年前完成上市,条款也是要求对方回购,合计股份为5.17%。

对此,世和基因在招股书中引用科创板的规定,如对赌协议不存在公司控制权变化、不与市值挂钩、不严重影响持续经营能力等,认为协议“不会对发行人本次发行上市造成实质性障碍”。

(责任编辑:CF001)

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