冀衡药业核心产品属高污染类 安全生产、上游产能扩张藏隐忧

《投资者网》蔡俊

主营原料药的河北冀衡药业股份有限公司（下称“冀衡药业”），计划在深交所主板上市，保荐机构为国金证券。

根据招股书，冀衡药业的主营产品对乙酰氨基酚，为全球主要的解热镇痛原料药之一。疫情爆发后，产品的价格和销售额均出现明显上涨。

2019年至2021年，冀衡药业的营业收入分别为8.7亿元、9.7亿元、13.29亿元，净利润各自为0.56亿元、1.2亿元、2.76亿元。

不过，对乙酰氨基酚属于高污染产品。近些年冀衡药业因涉及安全生产多次被行政处罚，安全生产费支出也不断提高。

同时，行业内的产能竞争也暗流涌动。冀衡药业的上游原料行业有复产和扩产的计划，本次公司IPO募投项目的总投资12.65亿元，拟投入募资12亿元，项目分别有年产6000吨DC颗粒、40亿片综合制剂项目、特色原料药生产线建设项目，以及研发中心建设项目以及补充流动资金。

上游的产能竞争是否会导致对乙酰氨基酚的价格下滑，进而影响冀衡药业的业绩，一切还有待观察。

核心产品属于高污染产品

根据招股书，冀衡药业的业务分为原料药、制剂。2021年，公司原料药的收入占比高达92.06%。其中，对乙酰氨基酚、安乃近等分别占比75.67%、10.2%。

因此，小小的对乙酰氨基酚，支撑起了冀衡药业的业绩。

目前，全球对乙酰氨基酚的产能约19万吨，2021年的销量约14.85万吨。冀衡药业、鲁安药业、丰原药业等国内企业是主要的供应商。2020年和2021年，公司该类产品的产量均超2万吨，销量分别为2.15万吨、1.94万吨，销售额各自实现7.33亿元、10.67亿元。

实际上，对乙酰氨基酚的收入与市场价格息息相关。新冠疫情爆发后，该类产品的单价一路走高，全球均价从30元/千克涨到58元/千克。因此，2021年冀衡药业的销量虽有所下滑，但受益于价格上涨，销售额也被抬升。

不过，冀衡药业并未计划大规模扩产。根据募投计划，公司拟投建年产6000吨的对乙酰氨基酚DC颗粒。以此计算，公司若投产后的产能达到2.7万吨，以30元/千克到58元/千克测算，该类产品的年收入约8亿元至15.6亿元。

冀衡药业对产能的考量，或事出有因。根据《环境保护综合名录（2021年版）》，对乙酰氨基酚属于高污染产品。公司表示，若该类产品被调整为淘汰类，将对经营带来重大的不利影响。

不止如此，2020年以来，冀衡药业因涉及安全生产多次被行政处罚。招股书显示，公司的三安原料药、年产150吨叶酸项目存在未通过试生产论证即生产的情形，当时被衡水市应急管理局出具责令限期整改指令书。

2019年至2021年，冀衡药业的安全生产费支出分别为877.79万元、447.78万元、1254.19万元。

上游产能扩张或导致对乙酰氨基酚价格承压

海外业务，占据了冀衡药业的“半壁江山”。

2021年，冀衡药业的境外销售收入占比达67.6%。其中，亚洲、欧洲分别为25.56%、12.32%。印度尼西亚和俄罗斯是最大的两个采购国家，占比各自为11.74%、6.1%，销售额为1.54亿元、0.8亿元。

由于新冠疫情在境外的爆发，2021年冀衡药业对印度尼西亚和俄罗斯的收入分别同比上涨105.5%、82%。从当年确诊的人数看，也有迹可循。根据央视新闻，2021年印度尼西亚累计确诊约500万，较2020年的80万有明显上涨。俄罗斯情况类似，2020年和2021年确诊分别约300万、1000万。

不过，冀衡药业未在招股书中披露今年的数据。若从新冠肺炎的确诊人数看，印度尼西亚有平缓的趋势。截至目前，当地累计确诊人数超650万。以此计算，今年新确诊规模超150万，与2021年的420万新增规模有所距离。

巧合的是，新三板挂牌的康乐药业也主营对乙酰氨基酚，90%收入来源海外，印度尼西亚也是主要销售市场。虽然体量与冀衡药业有所差距，但也具有参考性。今年上半年，康乐药业的营业收入2.76亿元，同比仅上涨0.19%。

俄罗斯方面，目前已累计确诊人数超2100万。以此计算，今年新确诊规模超1000万，已高于2021年的700万新增规模。因此，当地市场或成为冀衡药业的新增长点。

不过，对乙酰氨基酚的上游原材料对氨基苯酚的市场价格，可能在行业产能大扩张后承压，进而或导致对乙酰氨基酚的价格波动。

2021年初，受安徽八一化工股份有限公司（下称“八一化工”）停产的影响，对氨基苯酚的市场价格大幅上涨，即从21.85元/千克涨至36.15元/千克，进而带动对乙酰氨基酚的价格上调。国海证券在一份研报中统计，此前八一化工、泰兴市扬子医药、冀衡药业、广信股份的每年产能分别为8万吨、3.5万吨、2万吨、1.8万吨。

今年上半年，八一化工复产。冀衡药业在招股书表示，复产后上游的对氨基苯酚供应逐步恢复，未来或导致对乙酰氨基酚价格下降。根据万得统计，目前对乙酰氨基酚的价格在55元/千克附近，较2021年的58元/千克有所下调。

更暗流涌动的是，今年广信股份正式开建4万吨的对氨基苯酚项目，并预计2023年投产。投产后，广信股份的产能将达5.8万吨。对氨基苯酚的市场价格如何，进而如何影响对乙酰氨基酚价格，这也将是影响冀衡药业经营业绩的关键因素。

券商辅导关注历史沿革问题

今年6月，保荐冀衡药业的国金证券公开其上市辅导情况。公司的历史沿革问题，成了工作重点。

1994年，冀衡药业的前身衡水市冀衡原料药有限公司成立。2003年，公司前身进行国企改制。变革后，如今公司的实际控制人为肖秋生、肖辉，两人为父子关系。

实际上，2003年改制，即新增自然人股东的过程中，冀衡药业未履行国有资产的评估和备案程序，当时各方增资价格为1.02元/注册资本。公司在招股书表示，增资时通过股东会表决，地方政府也在今年6月批复了历史沿革有关问题的确认，因此不存在国有资产流失的情形。

由国企改制而来，冀衡药业还发生过股权代持。国金证券在上市辅导报告里，表示共开展过四期工作，每期都针对代持情况进行核查并规范。

根据招股书，还是在2003年的改制时，冀衡药业面临资金短缺的情况，因此向内部员工募资。最终，有507人实际出资，但股权统一登记至14名自然人股东名下。

2005年至2007年，冀衡药业开始清理代持，方式为实际出资人集中转让股权，并全部完成。公司在招股书表示，目前“经穿透，公司现有股东人数不超过200人”，已符合相关标准。

除此之外，冀衡药业也有过对赌情况。券商进场辅导后，已解除相关条款。

2020年，冀衡药业在新一轮的融资中，红塔创新、红创合志、中冀万泰、蔚然投资等多名机构和个人股东与公司的实控人肖氏父子签订了对赌条款，如股权回购、清算优先权等。当时，公司注册资本4596.77万元，红塔创新出资251.29万元认购492万股，占总股本的5.47%。

此轮融资后，冀衡药业在2020年12月与国金证券签署上市辅导协议。2021年11月，对赌的当事人再度签订协议，终止对赌条款。（思维财经出品）■