“逆行者”日本央行这次没有大动作 超级宽松还能持续多久？

北京时间7月31日，日本央行公布利率决议，维持负利率－0.1%不变，未改变十年期国债收益率目标，即“盯住十年期国债收益率曲线、将收益率维持在0附近”，此前市场预计日本央行大概率会扩大目标区间的范围。可见，低迷的通胀让日本央行缺乏“震撼市场”的底气。

日本央行的政策决议发布后，日经平均指数和东证指数双双大幅拉升，日经平均指数早盘收跌0.11%，东证指数跌0.09%；日元短线大幅波动，美元／日元冲高至111.43后回落至111.1附近，10年期日债短线升破0.1%。

日本央行一直是实行激进货币宽松政策的典型代表，在全球当前的紧缩浪潮中被称之为“逆行者”。它不仅买入了近一半的日本国债资产，还持有日本75%的ETF，依照业界行话称之为“东京鲸”。

微调ETF操作为哪般？

除了维持此前盯住收益率曲线的操作不变，日本也维持了－0.1%的负利率政策，并维持ETF和JREIT（房地产投资信托）的年度购买规模分别为6万亿日元和900亿日元不变，但微调了购买ETF的结构。

日本央行宣布增加追踪TOPIX（东证指数）的ETF的购买量，此前年度购买量为2.7万亿日元，今后为4.2万亿元日元；减少对追踪三大指数（Topix、日经225指数和JPX日经济400指指）中任意一指数的ETF的购买，此前年度购买3万亿日元，今后为1.5万亿日元；总购买量不变，从2018年8月6日起生效。增加东证ETF购债后，日本央行持有的ETF将覆盖更广泛的个股，因此对股市的影响也会因此减少。

上周四，日本经济新闻就报道称，日本央行将重新评估目前的资产购买规模分配，以避免对个股影响过度，将考虑削减对挂钩日经平均指数的ETF，增加对锚定东证指数的ETF产品的购买。

此消息随后引起日股分化。上周四，东证指数大涨，而日经平均指数高开后转跌。日经平均指数由价格作为个股在指数中权重的依据。而东证指数则以市值作为设定权重的依据。此前，由于购买偏重于日经平均指数，日本央行行长黑田东彦受到指责。市场担忧，日本央行主导了日经平均指数的部分个股的交易。

事实上，考虑到宽松的潜在副作用，日本央行去年就开始悄悄“退出宽松”。尽管书面上并未声明，但去年9月，日央行宣布放弃固定的购债规模目标，转至盯住10年期国债收益率。日央行提出对收益率曲线的控制，通过使10年期国债收益率维持在0附近，来实现对长期利率的调控。在2017年12月的购债计划中，日央行在维持长期限购债计划不变的同时，缩减了到期期限最多为1年的债券购买量。

不敢大动债券收益率曲线

之所此次会议备受瞩目，是因为尽管各界不认为会出现重大政策变化，但也有分析师猜测，日本央行可能会允许10年期债券收益率在0%的目标水平附近创建更多灵活空间。不过，日本央行目前仍然偏于保守。

早前十年期国债收益率目标可能改变的消息流出后，债市投资者十分敏感，市场纷纷押注日本央行将推高全球主要经济体的国债收益率，导致美国国债收益率曲线瞬间走陡，十年期美债收益率在两天内回升15个基点；7月30日，10年期日本国债收益率一度跃升至0.113％，创2017年2月以来最高。

之所以交易员对此次会议高度紧张，是因为历史的经验教训告诉他们不可掉以轻心。“我们坚信最近的历史中, 日本国债的波动率具有不可思议的能力,足以撼动全球债券市场，”渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）对第一财经记者表示，“2003年的美债波动出现之前,十年期日本国债出现了6个标准差的巨大波动;2013年5月的美联储‘削减恐慌’之前,日本央行4月会议宣布了新的政策宽松政策,引发了债券收益率一连串好几个标准差的巨变。”

眼下，日本央行的保守的立场可能与日本执政党自民党将在今年9月进行总裁选举有关。如果日本央行在此之前大幅调整货币政策，市场预计安倍晋三的连任可能会受到影响。日本央行的下一次议息会议将在9月18日~19日进行。

日本经济究竟如何？

日本的经济数据自上次会议以来仍维持强劲，2018年二季度Tankan调查证实，尽管全球贸易紧张情绪在过去几个月升级，但企业情绪并没有大幅恶化，薪资增速维持强劲，劳动力市场持续趋紧。

在今年一季度数据暂时转弱后，生产和私营部门数据开始显现复苏迹象。鉴于这些经济数据，此次日本央行对于经济的评价仍然是“温和扩张”（expanding moderately）。

尽管经济数据强劲，但通胀持续没有太大起色。最新公布的日本核心CPI增速仅为0.7%，远低于2%的目标。此外，通胀动能也从一季度以来持续走弱，这也导致日本央行在6月会议上下调了日本CPI的评估，将CPI同比变化的预测降低到0.5%-1%的范围，而此前则为1%。

日本央行此次表示，仍将致力于引导通胀回归到2%的目标，并使其稳定在高于2%的水平。

超级宽松难说再见

美联储已经开始加速加息、缩表，但全球央行的分化也不断加剧，欧洲央行虽然年底将退出QE，但宣布明年夏天后才会考虑加息，日本央行紧缩之路的开启可能还要更晚。

眼下，日央行退出货币宽松的条件尚未成熟。光大证券首席经济学家彭文生此前就表示，虽然实施量宽已经多年，但日本消费依然乏力，企业信贷依然疲弱。备受央行关注的通胀指标似乎也与输入性通胀，即进口大宗商品价格的联动性较强。通胀的内生动能在短期反弹的可能性似乎不大，距离2%的CPI同比目标仍有漫长距离。

贝莱德固定收益业务主管Craig Vardy近期也表示，出于日元走强的风险，日本央行只可能进行一些“装饰性”的调整。

不过，罗伯逊对记者表示，“日本央行可能尚未做好准备,但我们认为应该提醒大家,当他们开始 有所举动时,所有债券和利率波动率都会受波及。 ”