延迟三年！哪吒冲刺港股ipo：三年亏了172亿，毛利-14.9%

哪吒汽车的IPO，终于有了实质性进展的消息传来。6月26日，哪吒汽车的母公司合众新能源汽车股份有限公司（下称：合众新能源），正式向港交所递交上市申请，联席保荐人为中金公司、摩根士丹利、中信证券、农银国际和招银国际。如果进展顺利，哪吒将成为继理想、蔚来、小鹏、零跑，极氪之后，第五家在港交所上市的造车新品牌。

值得一提的是，不久前的4月份，合众新能源才宣布获得了至少50亿元的投资，该公司称这笔钱将用来支持哪吒汽车尽快实现 IPO，同时扩大生产和研发。再往前推到3月20日，哪吒汽车与香港政府签约成为重点企业伙伴，同时获得了香港政府提供的 2 亿港币补贴，并协助基石轮投资2亿美金。

在此之前，哪吒也曾多次传出IPO计划。最早是在2020年7月，哪吒宣布启动科创板上市申报工作，计划在2021年完成上市。在当时，哪吒CEO张勇表示，汽车企业的发展需要大量的钱，钱越多越好。但最终因多重因素，哪吒汽车并未实现科创板上市。在随后的2022年2月、2023年6月和2023年9月，哪吒汽车连续被传出IPO计划，但很快都被否认。由此来计算，哪吒的上市已经延迟了三年多。

对比此前坎坷的IPO之路，哪吒这一次的IPO终于拿出了实际动作。不过，尽管时机不是最好，但哪吒已经等不起了。这一点，可以参考同样上市坎坷的威马。如果能够尽快推动上市，威马或许没有那么快走向破产重组。另一方面，截至目前合众新能源已完成超10轮融资，融资金额超228亿元人民币。继续融资，难度已经有点大了。

还有不好消息是，从市场来看，目前哪吒处于一个低谷期。哪吒2019年销量为1万辆，2020年为1.5万辆，2021年的6.4万辆，2022年哪吒为15.2万辆，夺得当年的新势力销冠。不过，进入2023年哪吒增速明显放缓，甚至出现了下滑，当年交付量为12.4万辆。今年1-5月，哪吒全系交付4.4万辆。

对于今年以来的销量下滑，合众新能源的解释是由于该期间努力合理化及简化国内生产能力及全球供应架构，以进一步推进国际举措，而此暂时影响了汽车生产。在销量下滑的情况下，此时选择上市对哪吒来说并不是最好的时候。

当然，也有好的一面。那就是虽然销量增速放缓，但哪吒的单车均价在提升。据报告显示，旗下的中高端车型哪吒S与哪吒GT销量占比从2022年的1.0%上升至2023年的24.6%。与此同时，哪吒的平均售价从2021年的约7.1万元人民币上升至2022年的约8.4万元人民币，并在2023年达到约10.9万元人民币，在2024年前四月进一步上升至约11.3万元人民币。

招股书显示，2021—2023年，合众新能源总收入分别约50.89亿元、130.5亿元和135.55亿元。其中，2022年增速达到了156%，2023年有所放缓，这主要受到其销量的影响。与此同时，由于平均售价随着产品组合的变化而提高，以及产销规模的扩大促进规模经济效益提升，合众新能源的毛利率从2021年的-34.4%，提升至2022年的-22.5%，到2023年提升再提升至-14.9%，报告期内仍然未实现正毛利率。

这导致合众新能源仍处于亏损中。报告显示，2021年—2023年，合众新能源经营亏损分别约45.05亿元、59.51亿元和67.58亿元，累计亏损约172.14亿元。作为对比，零跑2021年—2023年净亏损分别为28亿元、51.09亿元，42.16亿元，累计亏损约为121亿元。

由于持续的亏损，合众新能源手中的现金也在持续减少。2019年年底，合众新能源现金及现金等价物36.06亿元，到2022年增长到了67.57亿元，但是到了2023年年底，就仅剩28.4亿元。对比理想、蔚来、小鹏和零跑，合众新能源手中的现金储备少得可怜并不多。作为对比，2024年一季度，理想现金储备为989亿元；蔚来为453亿元，小鹏为414亿元，零跑为193.9亿元。

不过，随着最新融资的50亿到来，哪吒手里的现金还能支持较长一段时间。根据协议，此前三家投资人将共同向合众汽车提供总额不少于50亿元人民币的投资。而根据招股书，截至目前该笔款项实到21亿元。

在研发上，哪吒招股说明书显示，2021年—2023年，合众新能源的研发投入分别为5.41亿元、9.06亿元和15.98亿元，研发占比为10.63%、6.94%、11.79%。仅从研发投入金额上来看，合众新能源投入不及已经上市的理想、蔚来、小鹏。但是和同体量以及定位相近的零跑来看，差距不大。2019年—2021年，零跑汽车的研发费用支出分别为3.58亿元、2.89亿元及7.4亿元。到2022年、2023年，零跑研发投入14.11亿元和19.2亿元。

从目前在售车型来看，哪吒主要聚焦于10万-30万元价格区间的产品。这也是竞争最为激烈的市场，像理想、蔚来和小鹏等已经纷纷向下布局这一级别的市场。“虽然我们定位的约15,000至45,000美元左右之间的价格区间是新能源电动汽车竞争最为激烈的细分市场，但我们认为，任何车企一旦在该市场中取得领先地位，即可掌握未来竞争的主动权，实现可持续增长。”合众新能源在招股书中说道。

与此同时，哪吒还在加速布局海外市场。对于此次IPO的募资用途，招股书上的第一条就是要加强海外布局。合众新能源表示，公司将进一步投资东南亚市场，并快速拓展拉丁美洲、中东及非洲等潜力市场；进一步本地化海外供应链以支持海外市场的快速销量增长；与海外经销商合作，设立更多海外门店，拓展销售和服务网络并发展海外销售及服务团队。

海外市场特别是东南亚市场是整个哪吒招股说明书中的重点之一，不过问题是，依靠东南亚市场能够撑起哪吒多大的销量提升呢？在整个东南亚市场中，中国车企已经纷纷布局，未来的内卷都会迅速提升。对于哪吒而言，寄太多希望在此显得有点单薄。对哪吒而言，还是需要尽快在国内市场拿回属于自己的份额，这才是其上市的保障。

另外，考虑到今年资本市场的表现，特别是此前刚刚上市的极氪估值大幅度缩水，而目前股价也已经破发。按21美元/股发行价计，在上市时极氪汽车的估值约为52亿美元，相较2023年2月A轮融资投后约130亿美元的估值，缩水约60%。而从资本市场来看，包括零跑、蔚来、小鹏、理想等市值都大幅度缩水，哪吒此次上市注定也会面临估值缩水的问题。

有意思的是，根据招股书披露的交叉轮投资，四名投资人以人民币34.26亿元的代价获取合众新能源8.08%的股权。以此计算，哪吒汽车的估值已经达到424亿元。而截至6月26日收盘，零跑汽车港股总市值约为361亿港元。