频受打压，中概股加速回流，B站双重上市不得不为

3月16日，B站在港股发布公告称，公司将争取自愿转换至在香港联交所主板双重上市。此前，B站于2018年3月28日在美国纳斯达克证券交易所挂牌上市，后随中概股回归港股二次上市浪潮，三年后在港二次上市。

所谓双重上市，是指已经在美国市场上市情况下，在香港市场按当地市场规则发行上市，两市场股票无法跨市场流通，股价表现相对独立，可能产生价差。更重要的是，双重上市的公司可以被纳入港股通名单，由此可以引入A股投资者，提升股票流动性，且也有利于日后回A股，实现“三地上市”。

而二次上市则是公司在两地上市相同类型的股票，通过国际托管行和证券经纪商，实现股份跨市场流通，美股和港股的股价仍紧密相关。

对于B站而言，选择双重上市，是中概股跌势持续和亏损持续加剧内外交困下的选择。不过，无论是二次上市、双重上市还是三地上市，摆在B站的核心问题没有变，仍然是“商业化”这三个大字。

股价较最高时跌去八成，双重上市成稳妥选择

由于美股看好互联网，B站跟随其投资者阿里和腾讯，以及京东、微博等互联网企业赴美上市。然而由于美国大盘自2018年3月中旬起一直走低，B站又是亏损进场，美股上市首日，B站随即破发，跌破发行价的11.50美元，同期登陆美股、业绩同样亏损的爱奇艺也同样被美股冷对。

随后近两年时间，B站股价持续在低位徘徊，股价极少突破20美元。2020年底到2021年初是B站与美股的蜜月期，B站先是月活用户数突破2亿，彼时的B站还处于破圈时期，用户增长拉高市场对B站商业化的期待，随后B站传出将在港股二次上市，跨年晚会的出圈再次助推，B站的股价一步一步攀升突破150美元。

不过，伴随着中美之间贸易摩擦加剧，华为和字节跳动等中国企业在美遭到打压，以及美国通过的《外国公司问责法案》的影响下，B站的股价很快回落。

加上自2018年开始，香港市场便开始为迎接中概股回归创造有利条件，包括2018年港交所修改《主板上市规则》，允许中概股二次回港上市；2019年10月接纳同股不同权形式的二次上市等。

从2019年11月阿里巴巴回港二次上市开始，中概股开启了扎堆港股二次上市的浪潮。而除了希望回归更好的资本环境，获得更高估值外，中概股也可以通过募资推进业务进展。

2021年3月，B站回港上市，募集资金超过200亿港元。不过，由于二次上市的属性，港股的股价仍与美股紧密相关，一年以来，B站的股价总体趋势仍是在波动中持续走低。

受近日中美关系、乌俄战争等宏观因素，以及3月10日美国证监会（SEC）将百济神州等五家公司认定为退市风险的“相关发行人”，并纳入临时被识别名单的影响下，港股恒生指数近一个月狂泻近10000点，跌破20000点至6年新低。

据财联社统计，截至3月11日收市，在美上市的323家中概股中，今年3月总蒸发市值已达3260.9亿美元，折合20706亿元人民币。323家中概股中，以上市后股价最高点与3月11日收市价计，156家公司的股价跌幅达90%及以上，占比达48.29%。

具体到B站，截至3月17日收盘，B站港股股价为208.4港元，相较最高时已经跌去八成，市值不到800亿港元。

在持续跌势下，有观点认为中概股的估值模型被打穿，很难进行价值再发现，长期前景堪忧。一位在美私募基金管理人对第一财经记者表示，机构的估值模型通常覆盖3-5年，但就目前的情况看，过去对中概股的估值模型已经完全被推翻，逻辑被打断甚至“打穿”。“就像是长跑运动员失去了双腿后，虽然还可能通过努力实现其他成就，但一定不会再是长跑运动员了。”

华鑫证券分析师严凯文向媒体分析时也表示，港股互联网板块没有防御的属性，同时叠加了美国发布中企退市名单、俄罗斯在欧美海外资产的遭遇，投资者担忧海外资产的安全，引发避险情绪。

德汇国际律师事务所全球合伙人、北京管理合伙人刘思锐向第一财经表示，面对变动的宏观环境，中概股的选择包括三种：其一，在香港市场进行再次上市，具体方法例如二次上市及双重主要上市。其二，进行私有化，并且在私有化后回内地或香港上市交易。其三，完全遵守SEC的要求接受相关审计核查，继续在美国交易。

而相较后两者，在不稳定的市场环境和中美摩擦加剧的敏感阶段，双重上市对B站是一个更简便且稳妥的选择。

内部亏损持续加剧，双重上市增加融资渠道

市场环境的变动只是B站选择双重上市的外部原因，内部原因仍是亏损的持续加剧。

过去数年间，B站亏损幅度持续加剧，商业化并未满足投资者期待。刚刚发布的2021年财报显示，2021财年B站总营收193.8亿元，同比增长62%，全年经调整净亏损为55亿元，相较2020年同期26亿元扩大111.54%，收入增幅不及亏损扩大幅度。

从商业化来看，B站营收由移动游戏、增值服务、广告、电商及其他四个板块组成。其中，曾经的基本盘游戏业务增速持续放缓，2021年增速仅为6%，收入为51亿元，占比约26%，包括直播和大会员在内的增值服务取代游戏成为第一大收入来源。

横向来看，广告业务是B站增速最快的业务，但纵向对比2021年前但季度来看，B站四季度广告业务增速已经大幅下滑，从2021年Q2超230%的增速下降至110%。

与此同时，B站经营成本高企。2021年，B站的经营开支总额约105亿，其中销售及营销开支为58亿元，同比增加66%，主要用于拉新、游戏的宣传和宣传人员增加导致。研发开支和一般及行政开支同样快速增长，分别支出28亿元和18亿元，均同比增加88%。

而值得注意的是，截至2021年12月31日，公司持有现金、现金等价物、定期存款和短期投资总额为302亿元人民币，这也意味着在亏损持续加剧、经营开支持续增加的情况下，B站的现金储备很可能难以支撑到其盈利。

走过破圈的年代，投资者对市场的期待早已不再是用户增长，而是商业化的想象。B站董事长陈睿也意识到这一点，在年报后的电话会议中表示，2022年B站除了用户增长，在2023年实现4亿月活的目标，另一个重要的任务就是减亏，把精力五五分到用户增长和收入增长中，“收入增长将成为更重要的工作”，陈睿说。

B站选择双重上市，是意料之外，也是情理之中。在外部环境不确定，内部亏损加剧的情况下，双重上市可以给B站提供新的融资渠道，缓解资金压力。电商战略分析师李成东向观网财经表示，港股和美股投资人并不是同一个群体，双重上市后可提升股票流动性，提供新的融资渠道。

此外，双重上市的公司可以被纳入港股通名单，由此可以引入A股投资者，提升股票流动性，且也有利于日后回A股，实现“三地上市”。

这也是陈睿最初的设想。2018年在美上市时，陈睿就曾对媒体表示，“中国所有互联网公司都应该选择在中国上市，海外上市都是退而求其次的选择。只是各种各样的原因海外上市效率更高，而时间对互联网公司很重要。”

现在来看，B站在用户增长之外，还需降低开支减少亏损，向投资者证明社区的商业化前景，选择双重上市后，B站时间依旧紧迫，依旧很重要。