虎牙斗鱼合并，公告背后四大悬疑待解

10月12日晚间，虎牙与斗鱼官方宣布合并，该来的还是来了。

根据虎牙、斗鱼与腾讯三方签订的协议，虎牙将以换股形式收购斗鱼所有已发行股份，若明年合并完成，斗鱼将从纳斯达克退市，成为虎牙的全资子公司，斗鱼现有股东和虎牙现有股东将在合并后公司中各占50%的经济权益。

接近虎牙管理层的一位不具名人士告诉《中国企业家》，虎牙和斗鱼的合并谈判，最早在今年春节前就已经开始，断断续续谈了接近一年，过程非常艰难，中间几经反复，最大的争议来自于谁控制管理团队，以及重要权益分配问题。

参与谈判的各方都在为自身争取权益，在今年相当长的一段时间内，斗鱼都在二级市场紧咬虎牙，两家公司的市值近期都稳定在50亿美元左右，为两家公司最终换股合并的方案打下基础。

新公司市值有望超过百亿美元，本次合并也可以看作腾讯投资团队的又一场胜利。

直播平台的整合曾经非常困难，2015年腾讯试图撮合斗鱼和被投公司龙珠，因为版权比例问题无法达成一致，双方在接近签署协议的情况下谈崩。

腾讯在2016年转换思路，开始向赛道内头部公司注入资金。经过多次资本操作后，腾讯成为斗鱼的第一大股东，并且完成对虎牙的控股，最终在今年敲定两家公司合并。

本次整合也延续了腾讯投资的一贯风格，就是尊重创始团队，不随便插手。不过从某种程度上说，目前实行的联席CEO制度，也是一种变相“内部赛马”，合并完成之后，联席CEO中可能会有一人低调离场。

同时，游戏直播这条赛道在腾讯内部的重要性正在不断提高，如果两家公司的整合效果不佳，市场表现疲软，甚至被竞争对手严重威胁，阅文更换管理层的一幕也可能在合并后的虎牙重演。

毕竟，游戏直播虽然能创造出成熟的细分市场，却很难独立成为一个产业，终归要依附于拥有版权的公司，这家公司就是腾讯。腾讯通过收购各方股份，将成为合并后公司的第一大股东，将拥有60%以上投票权。

不过在10月12日官宣的公告中，还遗留下几个没有解决的问题，它们将会在此后半年时间里，左右两家公司合并的走向和结果。

联席CEO谁能留下来

根据三方协议，斗鱼将在现有市值基础上溢价后，与虎牙以对等的1:1市值兑换新公司股份，两家公司将在合并公司中各自持有50%股份。

因此合并后公司设立双CEO制度顺理成章，若合并完成，虎牙现任CEO董荣杰和斗鱼现任CEO陈少杰将成为新公司联席CEO。

这符合腾讯对被投公司的一贯态度，腾讯比较尊重创始人团队，如果被投公司自己的创始团队能力很强，腾讯很少主动更换管理层。

但联席CEO的模式可能只是新公司整合过渡期的权宜之计，从以往中国互联网的合并案例来看，凡是采用联席CEO或者双品牌策略的新公司，都没能坚持太久。

无论滴滴快的、58同城赶集、携程去哪儿或者美团点评都是如此，即便是腾讯背后主导的合并案例，当公司整合彻底完成，必然有一方会主导新公司，另一方低调离场。

目前来看，双方合并的方案是斗鱼从美股退市，成为虎牙的全资子公司，斗鱼CEO陈少杰加入虎牙董事会，成为其第十名董事，同时陈少杰将减持斗鱼股份，与腾讯子公司签署股份转让协议。

这意味着，陈少杰和他背后的斗鱼管理团队，在新公司控制权的争夺上已经有所妥协。

而腾讯向来看重胜利者，董荣杰率领的虎牙在过去几年在业绩层面翻盘斗鱼、领先赴美上市的表现，已经给腾讯决策层留下深刻印象，合并完成后虎牙团队掌控新公司的可能性很大。

新公司董事长，谁来当？

腾讯对被投公司的整合方式，并非固定，而是一直在演进变化。

当初腾讯文学与盛大文学合并组建阅文集团，吴文辉团队对新公司管理层拥有强大控制权，最终腾讯并未向阅文派驻董事长。

而腾讯将QQ音乐分拆出去，与海洋音乐集团（包含酷我和酷狗音乐）合并组建腾讯音乐娱乐集团之时，却选择让长期管理QQ音乐的前任SNG（社交网络事业群）负责人汤道生，担任集团董事长职位，用来平衡腾讯音乐内部QQ音乐和原海洋音乐管理团队的分歧。

具体到虎牙斗鱼合并的案例，目前虎牙在新公司董事会席位上占据主动位置，如无意外能够保持对董事会的控制权。另一方面，腾讯通过收购各方股份的方式，将成为合并后新公司的第一大股东，持有60%以上的投票权。

如果两家公司在整合过程中，遇到难以调和的矛盾，腾讯向新公司派出管理人员，统筹协调各方利益的可能性很大，这个人很可能是任宇昕。

今年4月份，腾讯控股虎牙的公告发出后，腾讯方面出来表态的人正是任宇昕。作为集团COO，他同时负责PCG（平台与内容事业群）和IEG（互动娱乐事业群）两大BG。

在过去十几年中，任宇昕已经在领导IEG和MIG过程中，证明过自己整合业务与带领团队的能力。同时，他的个人风格更倾向于放权，与腾讯对被投公司的态度保持着一致。

此外，游戏直播平台离不开游戏产品和电竞赛事的版权，虎牙与斗鱼合并之后，无疑将与IEG下属的腾讯游戏和腾讯电竞产生更多互动。

无论是管理还是业务层面，新公司如果需要设立董事长职位，任宇昕都是不错的选择。

合并后品牌是否独立运营

公告中并未提及这一点，可见双方仍未达成一致，新公司的运营方式有待继续博弈。

如果参考腾讯音乐娱乐集团的做法，虎牙、斗鱼和企鹅电竞在合并初期应该会采用三品牌独立运营的方式，这样做的好处在于稳定各自品牌的核心用户群。

在现有直播生态中，头部主播拥有极大话语权，平台会把最好的资源导向他们。如果三家品牌合而为一，在头部主播分配完资源之后，大量腰部主播将只能获得非常有限的资源扶持，难免会流失去其他它平台，比如B站、快手和抖音。

头部主播树立品牌效应，而腰部主播群体才是决定直播平台规模和健康度的中坚力量。

直播平台的用户对主播忠诚度很高，当某个主播转投其他它平台，用户可能会跟着离开。所以当主播流失，往往意味着用户流失，外部对手有可能借机发展壮大，腾讯利用合并来限制潜在竞争对手发展的期望可能会落空。

保持品牌独立运营，能在维持两家公司直播份额基本盘的情况下，减少整合带来的用户和主播群体动荡，让合并过程平稳推进。

不过，多品牌运营的隐患是成本支出重复，内部组织墙太厚，部门间缺少协同效应，团队规模臃肿庞大。

所以品牌独立运营就意味着，虎牙和斗鱼要解决大量内部问题。

比如，目前各家的直播内容高度相似，如何做出差异化，虎牙和斗鱼的广告商权益如何协调，两家公司与主播和公会之间的合同如何处理，已有版权内容如何分配，这些都是新公司将要面对的现实问题。

企鹅业务如何分配

企鹅电竞在过去两年发展过程中，数据表现一直不错，市场份额仅次于虎牙和斗鱼，算是腾讯内部孵化的优质产品之一。

本次合并公告显示，腾讯将把“企鹅电竞”品牌经营的游戏直播业务作价5亿美元，转让给斗鱼。所以企鹅电竞的非游戏直播业务（比如秀场直播）将不会被合并入新公司之中，这堪称腾讯投资团队一石三鸟的操作，很容易被外界忽略。

将企鹅电竞的游戏直播业务划给新公司，能避免新公司与腾讯自有业务继续缠斗，毕竟腾讯推动虎牙斗鱼合并的初衷是清理赛道一致对外，减少同阵营平台的内耗。

而把这部分业务交给斗鱼，能直接增加斗鱼的运营数据和主播阵容，直接提升斗鱼在新公司中的话语权，也可以看作是腾讯对陈少杰的斗鱼团队在合并谈判中做出妥协的补偿。

与此同时，腾讯内部（包含子公司）有多款产品涉及直播功能，其中不少产品的收入极度依靠秀场直播，将企鹅的非游戏直播业务交给它们也是不错的选择。

对于DAU（日活用户）或者MAU（月活用户）过千万的产品，腾讯内部的分配一向比较谨慎，企鹅电竞的这块业务交给谁，也能从一定程度上看出腾讯对待内部直播业务的态度。