利空之下，黄金何以持续反弹？

美元高位、原油走强，传统利空组合之下黄金却走出一波凌厉反弹。

8月20日，现货黄金冲高回落，盘中一度触及4520美元，自6月底3943美元的年内低点反弹幅度已经超过14%。

这一轮快速上行行情启动于8月5日，当日伦敦金现货单日大涨4.16%，创下近半年最大单日涨幅。随后多个交易日金价持续上攻。

值得市场留意的是，本轮上涨出现在传统利空因素并未消退的环境中。7月以来国际原油价格反弹、美元指数同步走强。按照经典黄金定价逻辑，油价上行推升通胀预期，美元走强直接压制美元计价黄金，二者叠加通常构成利空组合。

但在此期间，黄金价格并未显著承压，反而在8月逆势突破。

投机退潮与央行托底

黄金与传统框架脱钩的背后，是市场资金结构的深刻变化。

随着前期金价回调，COMEX黄金成交与持仓量均跌至近年低位，投机热度明显消退，黄金正在脱离杠杆资金的“流动性提款机”属性。与此同时，ETF资金减持力度明显减弱。

更关键的托底力量来自央行购金。世界黄金协会数据显示，2026年第二季度全球央行购金量达289吨，同比大增62%，迅速从一季度的放缓中反弹至过去四年典型高位。

中国央行已连续第21个月增持黄金储备，7月单月增持64万盎司，为2023年10月以来最大单月增持规模。韩国央行8月初亦宣布，将在既有买入方式之外新设国内产黄金买入渠道，以实现购金路径多元化。

华泰证券报告提到，即便此前美债利率创下新高，黄金也未继续下跌，这或反映央行等非市场化买盘正在发挥托底作用。当投机客离场、央行进场，黄金市场的参与者结构正在发生换血。

美国经济数据“翻车”

资金结构的变化让黄金“跌不动”，而8月以来美国宏观数据的连续走弱，则为其提供了上攻动能。

美国劳工统计局数据显示，7月非农就业人数约1.59亿人，环比减少2.3万人，为今年2月以来再度录得环比下降，而市场预期为增加8万人。同期，经季节性调整的美国零售贸易及食品服务销售额超过7636亿美元，环比减少44.7亿美元，亦为今年1月以来再次出现环比下降。

就业与消费数据同步走弱，导致市场对美联储货币政策预期迅速修正。当前，市场对美联储9月加息25个基点的概率从一周前的约52%回落至30%左右，维持利率不变的概率则升至约70%。

有分析师表示，本轮金价反弹核心驱动力来自美国经济边际降温带来的估值修复。黄金作为零息资产，核心定价锚为实际利率。近期美国就业、消费数据同步走弱，市场主动修正此前过度偏鹰的加息预期，实际利率上行压力缓解，推动金价中枢上移。

未来走势机构存分歧

站在4400美元关口，市场对黄金后市判断出现明显分歧。

看多阵营中，瑞银预计，到2027年上半年金价有望升至5000美元/盎司，明年6月底目标价为5200美元。其逻辑在于，美联储货币政策终局转向降息周期的大方向明确，政策利率预期下行将压低实际收益率并削弱美元，从而为黄金投资需求提供支持。

渣打财富方案全球首席投资总监办公室则将黄金3个月及12个月目标价分别下调至4300美元/盎司和4600美元/盎司；德银将2026年四季度金价预测从6月22日的4800美元/盎司下调至4600美元/盎司。

有市场分析人士指出，美国中长期国债收益率自2020年以来持续上行，10年期和30年期国债收益率均上涨超过4个百分点。长债供给压力持续发酵，期限溢价居高不下，即便短端加息预期降温，长端名义利率依旧刚性偏强，持续压制黄金估值天花板。

此外，瑞银明确表示，“若短期内金价回落至每盎司4000美元以下，可以视为战略性黄金配置的潜在窗口。”

短期来看，8月底召开的杰克逊霍尔全球央行年会，以及9月15日至16日的FOMC会议，将是观察美联储政策转向信号的关键节点，也将决定此轮金价反弹能否延续。