降准预期提前消化 MLF利率是否下行成关注焦点

　　9月6日傍晚，央行宣布全面降准0.5个百分点，并对部分城商行定向降准1个百分点，此次降准预计释放长期资金约9000亿元。

　　天风证券首席固收分析师孙彬彬指出：本次降准是本轮降准周期中宽松力度最大的一次。不过，经过周末两天的消化，降准的消息并未在周一（9月9日）的市场上引起太大波澜。利率品种上，涨跌互现，3个月期限国债到期收益率上行2BP至2.41%；2年期下行1BP至2.69%，10年期品种则上行1BP至3.03%；10年期国开债到期收益率则报收3.45%，与上一交易日持平。

　　“央行9月6日宣布降准之前，国务院常务会议就已经释放了降准降息的预期，市场随后迅速消化，上周国债利率出现一波较大幅度的下行，到央行公布降准消息时，这种预期已经消化得差不多了。”北京某大型券商资管部人士对21世纪经济报道记者解释称。

　　9月6日当天，10年期国债和10年期国开债分别报收3.02%和3.45%，较9月2日的3.07%和3.49%分别下行了5BP和4BP，幅度较大。

　　对于后市，21世纪经济报道记者采访的市场人士普遍关注，未来央行是否会降低公开市场的MLF（中期借贷便利）利率；如若下调，则债市又将迎来一大利好。

　　“目前债券市场对降准降息给的预期比较强，上周宣布降准消息之后， 9月9日MLF并没有续作，所以对降低操作利率的期待只能延后，这样看起来货币政策组合仍然是一放一收的。如果MLF利率最终下调，确实会降低总体的价格中枢，但是如果只降准，不做MLF，那市场预期的降息可能就是隐形的降息了。所以走势的关键还在于市场在多大程度消化了预期。”中信证券固定收益研究院信用分析师吕品对21世纪经济报道记者表示。

　　提前消化降准预期

　　此次央行降准分为两部分，一是全面降准：“将于9月16日全面下调存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）”；二是定向降准：“额外对仅在省级行政区域内经营的城商行定向下调存款准备金率1个百分点，分10月15日和11月15日两次实施到位”。

　　央行随后发表负责人问答，称此次降准释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放约8000亿元，定向降准释放约1000亿元。

　　不过，在央行“官宣”之前，国务院常务会议对此做了铺垫。

　　9月4日召开的国务院常务会议提出，“坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，引导金融机构完善考核激励机制，将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。”

　　这也使得市场提前消化了“降准”消息。

　　9月5日，10年期国债和10年期国开债到期收益率均下行3BP，分别降至3.02%和3.45%的近期低点；中债中短期票据收益率曲线（AAA）各期限利率亦全面下行，其中，3年期收益率下行2BP至3.41%，5年期下行2BP至3.73%。

　　此次降准，资金最快需等到9月16日才能到位，届时是否会再有一轮利率下行？

　　“一般消息落定后，市场当即就反应了，不会等到资金实际到位；资金到位的时候，市场价格可能又变成‘利好出尽变成利空’了。”对此，一位大型保险公司资管部人士解释称。

　　国晟证券固收研究团队指出，央行此轮降息始于2018年4月25日，截至 2019年9月，已持续近1年半。从宽松周期的持续时间来看，超过2008、2011-2012和2015-2016三轮，这三轮周期分别持续3个月、5个月和1年。

　　这也给市场提出了一个问题：已经宽松近1年半的货币政策，接下来是否还能维持宽松？

　　天风证券认为，全球经济周期向下，叠加国内各种复杂的宏观状态，可能会出现1998年-2002年类似的反复筑底情形，货币政策有必要持续维持宽松。因而，本次降准只是降准周期的一个阶段反应，离结束尚远。

　　MLF利率是否下行成焦点

　　伴随降准的落地，市场开始重点关注MLF这一政策利率是否会进一步下调。

　　8月17日，央行对外宣布新的LPR报价机制。新机制下，LPR的各报价行将在公开市场操作利率的基础上加点报价。这也意味着，如果MLF利率下调，LPR利率及企业融资利率还有进一步下降的空间，因此本周央行MLF方面操作备受关注。8月20日，新规后首批LPR问世：1年期LPR为4.25%，较此前下行5BP。

　　而在8月26日，央行在新LPR机制下开展首次1年期MLF操作，利率3.3%，与此前保持一致，而在上周央行宣布降准之后，在新LPR机制+降准，市场普遍将MLF操作利率调降的预期锁定在9月份。

　　交通银行首席经济学家连平认为，为促进实际利率下行，LPR新报价机制盯住MLF操作利率，于是对于MLF操作利率下调提出了要求。然而从近期MLF与货币市场同期限SHIBOR利率的利差仅25BP左右来看，若要未来打开MLF操作利率的下调空间，增加流动性压降货币市场资金利率是前提条件。由此可见，降准也是在为未来下调MLF操作利率打下基础、创造条件。

　　华泰证券固收研究张继强团队认为，此次全面降准、定向降准是近期逆周期调节力度加大的延续，根据国务院常务会议“加快落实降低实际利率水平的措施”的表述，可能意味着MLF利率调降也将不远。

　　不过，尽管市场期待央行尽快下调MLF利率，但也有人士认为，央行将会采取谨慎态度。

　　“央行可能更希望银行进一步压缩LPR和MLF之间的利差。”某大型保险公司资管部人士对21世纪经济报道记者表示，目前1年期MLF的利率为3.3%，“银行把小微贷款端利率拉到7%、8%，甚至更高，那这就不是央行的问题，而是银行的问题。”

　　“如果MLF利率也跟着降，加上这次降准，就会有大放水的嫌疑，所以央行很可能不会降。”该人士说。

　　此外，9月4日的国务院常务会议还提出，提前下达2020年专项债额度，市场预计这一规模最高达到1.29万亿元，这也将给债市带来一定的供给压力，或将阶段性导致利率上行。

　　“近期股市连续表现较好，虽然股债投资者割裂，但是对债市的情绪有类似‘股债跷跷板’影响。”9月9日，中信证券固定收益研究院信用分析师吕品对21世纪经济报道记者表示，绝对利率中枢较低时，“利率债与高等级信用债的性价比会逐步低于低等级信用债，未来价值填坑的方向可能还是一些低等级品种，包括一些低等级区县融资平台。”