宁德时代，抄底光伏

随着产业链价格走低、整体盈利水平大幅下滑、企业间竞争愈发白热化，光伏行业的供给侧洗牌、格局重整已箭在弦上，一场轰轰烈烈的“并购大潮”拉开了序幕。

继8月13日通威股份（600438.SH）公告拟以不超过50亿元人民币的价格控股润阳股份后，9月9日晚，晚点LatePost、能源一号等媒体爆料称锂电巨头宁德时代（300750.SZ）正在洽谈收购光伏组件出货TOP10企业一道新能。

如果消息属实，那么光伏行业在TCL科技2020年百亿收购中环集团后的并购规模纪录或将连续被刷新，而近期这两宗并购案，也有诸多相似之处：收购方都是体量庞大、拥有充裕自有资金、擅长多元经营的新能源巨头；被收购方都是光伏行业颇有名气的电池、组件TOP10企业，背后均有国企大股东，而且，二者均在今年折戟A股IPO（润阳股份今年6月终止IPO，一道新能则在8月终止IPO），资产负债率都在80%-90%左右的高位，且经营面临较大压力。

这种相似的背后，不仅折射出光伏厂商目前遭遇的普遍困境，也能窥探出巨头“抄底”的盘算和部分国资“抛货”的迹象。

大举扩张光伏业务的“宁王”

“宁德时代在光伏领域的野心已明显可见。”一家山东分布式光伏企业的高管今年8月就曾对钛媒体APP如此评论道，彼时，他还透露业内流传“宁王要并购一家光伏TOP10企业”。

梳理近期宁德时代新业务的布局动向也可发现，光伏在其中的“戏份”越来越多。

实际上，宁德时代早在2021年就有所行动，彼时也成立过从事光伏相关业务的合资公司，市场还一度传言其将通过收购的方式加码布局前沿钙钛矿业务。不过，此后两年光伏进入历史级别的高速发展期，“跨界追光”渐成时髦，宁德时代反倒“收手”了。

近一年来，光伏行业再次遭遇寒冬，产业链价格“跌跌不休”，企业失血严重，通威股份、隆基绿能（601012.SH）、TCL中环（002129.SZ）等龙头今年上半年均“血亏”超30亿，而宁德时代，似乎重拾起了未竞的计划，正在积极“抄底”。

去年11月，宁德时代全资子公司时代绿色能源持股的宝应润时新能源有限公司成立，经营业务涵盖新兴能源技术研发、太阳能发电技术服务、热力生产和供应等；就在当月，另一家由“宁王”直接全资持股的深圳时代未来能源科技有限公司成立，注册资本5000万人民币，经营范围除“老本行”储能技术、电池零配件生产外，还包括光伏设备及元器件制造等。今年4月，注册资本2000万人民币、同样由宁德时代全资持股的深圳市时代新能源供应链有限公司成立，这家公司的经营范围也写明包含光伏设备及元器件的销售。

更夸张的是，今年6月溧阳乐叶光伏股东由西安隆基新能源（隆基绿能子公司）变更为上述宁德时代子公司时代绿色能源，一度有声音将其解读为“隆基将旗下资产变卖给宁德时代”，并引发行业激烈讨论。此后隆基明确回应“旗下子公司股权变更，属于业内正常的业务模式”，争论渐渐平息，但宁德时代在光伏领域频频出手的事实也引发了越来越多的注意。

从目前已披露信息来看，宁德时代也参与了润阳并购案的竞逐，但最终因出价不及通威而“落败”，与一道新能的正式谈判发生在“错失”润阳之后。而及至目前，双方在收购价格上仍有分歧，且尚有其他“竞购者”存在，目前还无法确认这笔并购能否达成。

作为中国新能源产业链的标杆企业，宁德时代目前市值超过8100亿，今年上半年总营收1668亿，归母净利润228.65亿，业务主要集中在锂电领域，包含动力电池、储能等；而反观陷入危局的光伏行业，目前市值最高的企业是逆变器龙头阳光电源（300274.SZ），市值1500亿左右，真正在光伏四大主材（硅料、硅片、电池片、组件）业务上名气最大、曾经的市值“一哥”、有“光伏茅”之称的隆基绿能，目前市值仅在千亿水平徘徊，较2021年超5000亿的市值巅峰已缩水80%；从业绩角度来看，今年上半年营收最高的是晶科能源（688223.SH），总营收为230.8亿，总的来说，即使光伏TOP10的营收相加也仍低于“宁王”，利润方面，上半年归母净利润超过10亿的光伏企业只有三家，其中盈利最高的阳光电源净赚20.96亿，不到宁德时代的十分之一。

这些数据对比一方面可以看出“宁王”整体规模在光伏制造业中的位置所在，另一方面，结合上半年近半光伏企业营收负增长、近30家企业利润下滑100%以上的业绩表现和趋势来看，也让人不禁思考，宁德时代“抄底”光伏的动力何在？时机又是否成熟？

根据行业观察者侯兵的分析，宁德时代对光伏的执着是为了完成“光储共济，一体化发展”的愿景，该公司董事长曾毓群2020年确立的三大战略发展方向中就有“用电化学储能+可再生能源发电的方案替代化石能源”。

而对于“光储一体化”发展，在近年来光伏装机增速屡创纪录、储能产业迎来爆发后，也成了行业最关注的未来趋势之一，今年的上海SNEC光伏展上，天合光能董事长高纪凡、协鑫集团董事长朱共山等大佬都提及“光伏+储能”是未来发展方向，并探讨了打破光伏、储能、电网“次元壁”的重要性；从事实层面来看，光伏企业布局储能业务早已蔚然成风，而储能企业加注光伏的情况，近期也愈发多了起来（详见《“后浪”汹涌：光伏主场的储能新军》）。

此外，宁德时代近年来已在加大力度进入分布式光伏、风电等终端新能源项目运营中，在通过并购补齐制造端产能后，很有可能成为“护城河”更加牢固、综合实力更加全面的跨产业链新能源巨头，这对于对冲锂电产能利用率下滑、技术路线竞争等风险，和在未来的绿电时代谋求进一步发展，都有好处。

不过，光伏行业目前整体上还处于下滑趋势中，即使最乐观的估计，也认为至少要到明年行业才有可能迎来拐点，更悲观的看法则认为光伏制造业再也不会出现类似2021-2023年的历史级发展速度。宁德时代雄厚的资金实力自然可以支撑其在光伏领域“大有作为”，但这些决策未来能带来多少回报，还是未知数。

被拦住IPO门外的“光伏黑马”

光伏行业整体陷入低潮的另一大佐证，就是融资的困难，近一年来，已有超过15家光伏产业链企业A股IPO告吹，而近来两宗并购案的主角—润阳股份和据传正与宁德时代洽谈的一道新能都在其中。

关于一道新能的IPO之路，钛媒体APP在此前文章《光伏锂电，为何跨不过A股IPO门槛》已有介绍，而在此次并购传言中，最值得一提的，就是一道新能与宁德时代关于收购价格的拉扯。

作为成立后不久即跻身全球组件出货榜TOP10，在客户资源、产能布局上均有不俗实力的“光伏黑马”，一道新能在资本市场一度颇被看好。公司创始人刘勇曾任职的龙头企业隆基、晶澳都在公司成立时参股，而从大举扩张组件业务的2021年到去年上半年，该公司更是进行了七次增资，引入股东包括其最大客户三峡集团旗下的三峡资本，还有京国投基金、招商局创投等，在去年6月的增资后，公司投后估值一度达到77.45亿，也被认为是最有希望成功上市的光伏“新势力”。

而且，截至今年上半年，一道新能在InfoLink全球组件出货榜上仍排名第8，较去年年底又前进一名，且其持有的N型TOPCon产能也被认为有望在技术迭代大潮中发挥优势，但公司较大的业绩波动和高达86.89%的资产负债率，也让其在目前愈发收紧的IPO规则和不被看好的光伏上市前景中受到不少质疑。

在一道新能终止IPO前，就有消息称该公司对于在A股的上市前景已不抱希望。盈利水平骤降（据测算今年上半年一道新能可能陷入了亏损），又亟需资金“过冬”的一道新能，其实选择并不多，要不就依赖原来的股东，要不就寻求并购。但要命的是，作为一道新能最大股东也是最大客户的三峡集团，今年“换帅”后似乎已打算“抽身而退”。

有业内垂媒披露，三峡集团近两年都是一道新能应收账款和坏账准备金额最高的客户，再加上一道新能可能陷入持续亏损的情况和高企的负债，考虑到国有资产保值增值要求，这一央企巨头恐怕很难再留在局中。而这，也成为了一道新能近期积极寻求收购方的前因。

不过，对于宁德时代来说，可选的优质标的（有现成的大规模电池组件产能、国内外销售渠道等）其实也并不多，根据晚点LatePost的报道，宁德时代对收购光伏公司的意向投入是不到1倍PB的估值，但一道新能认为宁德时代除自身外没有更好标的供选，给出的底价高于1倍PB，双方已陷入拉扯。此外，此前业内盛传“跨界玩家”沐邦高科也在尝试并购与自身有深度合作的一道新能，一位光伏从业者对钛媒体APP表示，以沐邦高科的体量“吃不下”一道新能，但市场上应该还有其他对一道新能“有想法”的大公司。

“大并购”背后“甩货”“撮合”的国企

上文提及的三峡集团可能“放手”一道新能的情况，在光伏行业“大洗牌”之际，恐怕会愈发频繁出现。

在行业大发展时入股的优质资产和规模庞大的产能，一旦到了明显供大于求、价格持续走低、收益越来越少的行业弱周期，就很能变为报表和工作会上令人“尴尬”的存在。

实际上，在前述润阳并购案中，也有国有资本的身影。润阳股份第二大股东是上海悦达，第三大股东是盐城元润，两家公司均是江苏省盐城市的国有企业，合计持股超30%。在润阳“冲A”失败后，该公司积累的大量债务和无法被高效利用的产能，以及在行业下行期愈发看衰的业绩，都成为了国资的“难题”和“包袱”。

据财新网报道，盐城市政府最终找到了通威，以一个各方都能接受的价格“接盘”，而通威目前最大的组件基地就在盐城，与当地政府渊源颇深，这是促成其在自身上半年亏损30多亿的情况下，仍以接近50亿的自有或自筹资金购入估值不足百亿、资产负债率接近80%的润阳的重要原因。相关报道还指出，通威方面提出，盐城的国有资本需在其收购润阳之前先行增资10亿。

今年以来，光伏行业的困难局势愈发严峻，光伏行业协会（CPIA）名誉理事长王勃华在半年盘点中提到，近一年来晶硅产业链多环节跌破成本线，不少上市公司都处于净亏损状态，光伏行业风险在当前体量下远胜以往，建议尽快进行调整，推动落后产能出清，鼓励企业兼并重组。

工信部等主管部门也曾表示鼓励行业兼并重组，畅通市场退出机制。随着行业“大洗牌”“大并购”的临近，各方博弈也会愈发激烈、复杂。

值得一提的是，有关光伏行业的并购重组动态，近期有从业者向钛媒体APP透露，市场传言称宁德时代正与一家营收TOP5的龙头企业洽谈涉及股权的“合作事宜”，在前两年光伏景气期积累了庞大资的光伏一体化龙头也在积极寻找优质并购标的。虽然相关消息并未得到确认，但该从业者表示，“行业重整大幕已经拉开，一切皆有可能”。