股价累计暴跌41%，泡泡玛特怎么了？

12月8日，泡泡玛特全天低开低走，截止收盘跌超8%，创近8个交易日以来新低，股价较8月高位以来跌超41%。股价承压之际，做空泡泡玛特的资金持续集聚，做空比例创两年新高。

暴跌41%市值蒸发1872亿港元

三季报超市场预期后，泡泡玛特股价并没有走高，反而近期持续走低。12月8日，泡泡玛特盘中一度跌超9%，创近8个交易日以来新低，股价较8月高位以来跌超41%，市值蒸发超1872亿港元。

消息面上，市场担忧其在美国"黑五"促销期间的销售可能未达预期，打击了投资者信心。此前泡泡玛特在三季度财报中披露美国销售同比增长超1200%，令投资者对海外扩张充满期待，但最新迹象显示增长动能正在减弱。伯恩斯坦分析师Melinda Hu预计公司本季度美国销售增速将放缓至500%以下。同时Melinda Hu认为Labubu即将迎来“繁荣-萧条”的IP魔咒。随着市面上存货数量的增加、消费者对黄牛厌恶心理的上涨，Labubu的上行空间也正在变得有限，Labubu的未来剧本或许会和“豆豆娃”的故事趋同演化。

信达证券消费团队分析称，客观上来看，感恩节周度销售数据环比确实无明显增长，呈现“旺季不旺”特征。同时，海外市场自11月中旬起产能问题缓解，供应链保障充足，但充足供应未有效刺激需求端显著爆发，短期数据表现确实不及市场预期。

此外，摩根士丹利近期报告指出，泡泡玛特正在从过去两年的“爆发式增长”阶段，过渡到未来的“可持续增长”阶段。该机构预测泡泡玛特2026年Labubu的收入增速将显著放缓，增长引擎将由单一爆款转向非Labubu IP的多元化驱动。

同时，德银警告，泡泡玛特正在遭遇“可获得性悖论”。随着产能极其激进地扩张至年底的月产5000万个，Labubu正从稀缺的潮流IP迅速沦为大众消费品，稀缺性溢价的消失将直接打击其时尚属性和二级市场价格。

机构现分歧

尽管泡泡玛特三季报显著超预期，营收全面加速，海外“多点开花”，但机构对公司未来股价走势出现分歧。

花旗在上个月的研报中表示，公司核心IP Labubu的价值尚未完全释放。Labubu 4.0版本确认将于2026年推出，且索尼影业已获得该IP的电影改编权。花旗指出，SKULLPANDA等多元IP矩阵及海外扩张进展共同构成增长动力。花旗给予泡泡玛特415.00港元的目标价，基于28倍的2026年预期市盈率。

在11月的报告中，大摩强调泡泡玛特已从依赖单一爆款转向多IP矩阵驱动的长期成长模式，认为其平台型IP组合（自有IP与合作IP）和高粘性用户基础是核心优势。但在11月底，大摩将泡泡玛特目标价由382港元下调至325港元，以反映全球消费板块的不利轮动等因素。此次大摩进一步调整对泡泡玛特的增长预期，也从侧面反映出市场对潮玩行业高增长可持续性的担忧。

华泰证券此前发布研报称，市场资金对泡泡玛特2026年业绩增长的确定性存在一定担忧。尽管海外市场对Labubu的需求表现旺盛，但消费者对公司其他IP的认知度仍相对有限，市场对Labubu热度的持续性以及新IP的增长曲线仍存有顾虑。

近日，浦银国际发布研报称，作为全球潮玩行业的领先企业，泡泡玛特拥有稳固的基本面与高确定性的长期增长逻辑。当前该公司估值水平已进入具备较高吸引力的区间。

做空比例创两年新高

股价承压之际，泡泡玛特做空力量持续集聚。自12月2日以来，卖空股数从111.06万股增至539.46万股，同期卖空金额也从2.41亿港元大幅上升至10.92亿港元。

交易员持续加大看跌押注，做空比例已达28个月高位，反映出投资者对公司增长可持续性的担忧。市场观察人士指出，泡泡玛特面临产品多样性不足和缺乏新收入驱动因素的担忧。

光大证券国际策略师Kenny Ng表示，投资者对泡泡玛特销售势头放缓存在担忧，同时卖方的一些谨慎观点也打压了股价。