流通巨头大PK！国控负增长，九州通艰难“守位”，上药、华润都在焦虑啥？

营收规模在医药行业里遥遥领先的流通“巨无霸”们，正集体面临压力。

上半年，国药控股、九州通营收、净利润双双下滑；国药控股、上海医药、九州通毛利润呈现不同程度的负增长；多家企业的分销业务占比还在悄然走低，不及10年前普遍90%左右的水平，且增长势头放缓；多家应收账款回款时间延长，经营资金需求持续增加，带息负债规模扩大。整体情况相对较好的企业，似乎只剩华润医药和上海医药。

集采和两票制对于医药流通公司的影响显而易见。前者持续压低药价，影响公司利润；后者执行后由于减少中间多重代理，促进中间环节加价透明化，同时“倒逼”流通公司承担“垫资”职责，拉长回款周期，对流通公司的可持续经营能力提出严苛考验，利润空间压缩，同时，行业竞争压力还在持续加大。

而作为前四大巨头中唯一的一家民企，九州通能否捍卫住自己的“第四极”，并扛住经营资金压力？让医药流通公司集体“难受”的那条暗线，具体是如何摆弄的？

艰难冲刺与守卫

2024年H1，国药收入仍遥遥领先，排在其后的企业依次是上药、华润和九州通。

“大哥”国药控股营收规模虽遥遥领先，但增长趋势不甚乐观：上半年营收达2947.27亿元，较上年同期3009.5亿元下降2.07%；净利润为58.99亿元（-14.42%），归母净利润为37.04亿元（-9.76%）。整体收入增速的放缓，影响其销管费用率同比上升，财务费用率下降，同期应收周转天数同比增加。

国药的医药分销业务上半年销售收入达2264.94亿元，同比微增0.47%，相对稳健，占整体收入比例为74.1%。但器械分销业务收入下降，这离不开终端需求结构变化影响。

上药、华润表现相对较好，且分别宣布了中期现金分红。

上药同期实现营收1394.13亿元（+5.14%）；归母净利润为29.42亿元（+12.72%）。医药分销板块实现销售收入1270.31亿元，增幅超13%。

华润医药上半年总收益达1285.98亿元（+4.7%）；同期净利润为55.41亿元（+10.2%）。医药分销收入达1058.82亿元（+4.9%），占据总营收八成。

而九州通此次虽仍在第四名，但正在面临艰难的“守位战”。

上半年，九州通营收、净利润双双遭遇下滑，营收为771.11亿元（-2.71%），归属于上市公司股东的净利润达12.08亿元，同比降幅超两位数。九州通表示，受上年同期流感、疫情等季节性疾病特定因素影响，感冒、退烧等相关品种销量大增，上年同期营收、净利润等基数较高造成今年上半年同比略有下滑。

图/九州通2024半年报

值得注意的是，九州通正面临着更严峻的现金流压力。现金流量净额体现了企业现金流入量和流出量的差额。上半年，九州通经营活动产生的现金流量净额较上年同期，大幅减少。上年同期为5.18亿元，今年上半年降为-32亿元，变动幅度为达到717.71%，现金流压力陡增。对此，九州通表示，主要系今年年中应收账款清收力度较小，并称将在今年年底加大应收账款清收力度，确保销售回款大幅增加。

挑战九州通第四极之位的，是在国资整合提速过程中形成的潜在千亿流通巨头——通用技术集团的流通业务板块。通用技术集团拿下重药控股的控股股东重庆医药实控权后，集团上市平台中国医药的流通板块得以补足。如果以去年上半年数据作参考，以重药控股纯销和分销业务收入及增速，加上中国医药商业板块收入，整合后有望在不久的将来超越九州通。

然而，在2024年H1业绩中，这样的威胁尚且不猛烈。九州通艰难守位的同时，重药控股、中国医药的表现，同样不能用乐观来形容。

中国医药实现营收177.97亿元（-17.7%）;归属于上市公司股东的净利润达3.25亿元（-40.19%）。医药商业板块，受集采及医疗物资保障业务减少的影响，营收为135.28亿元（-20.33%），营业利润为3.99亿元（-17.51%）。

而重药控股营收为397.79亿元（-2.3%）；归母净利润2.38亿元（-53.65%），经营活动产生的现金流量净额为-36.59亿元。其中，纯销板块收入为294.94亿元，占总收入约七成。医院纯销业务是重药控股当前的主要业务，也是其销售规模最大、利润贡献最多的业态，但较上年下降了5.67%，这同样受到集采政策的提质扩面影响。

强者依然强，弱者急自救

整体看下来，除了上药和华润日子过得还不错，其他的流通巨头们，都在面临着压力。

单论财务指标，医药流通行业先天模式很重，净利润率极低，不能算一门好生意。并且流通企业经常要一边忍受医疗机构越来越长的回款账期，一边给医药工业企业垫资。时间一长，行业的现状就成了：谁的资金池更深厚，能承受得起更长的应收账款回款时间，谁就拥有“核心竞争力”。

可由于行业本就利润微薄——2022年，医药流通企业的行业净利率仅1.5%。因此只要宏观经济稍微有一点风吹草动，就会给业绩造成巨大影响。对此，“大哥”国药控股在2023年年报中就专门指出，由于国家进入经济中低速增长的新常态，资金活力不足，医疗机构受疫情及财政拨付等影响，资金吃紧，账期延长，导致公司应收账款回款难度进一步加大。

行业的结构性问题，能否依靠内部经营改革进行效率优化？考察这个问题，就得关注各家的应收账款周转天数以及各自的业务模式。

综合梳理财报数据，前三名，国药控股、华润医药和上海医药的应收账款周转天数都在100天上下；第四名九州通最短，为69.8天；第五名重药控股高出了一大截，为155天。

由此可以基本判定，100天是行业内一个正常的回款周期。

尽管九州通表现出了最高的效率，但随着其越来越深入到医院市场，回款效率也将不可避免地被拉低。半年报中，九州通也指出了这一点，表示将来随着“进一步扩大市场占有率，增加销售收入，以及公司调整业务结构加大开拓医疗机构市场，应收账款可能有所增长。”

至于第五名重药控股以及后来者中国医药，情况就很有些尴尬。

近两三年，重药控股的财报数据呈现出逐步恶化的趋势：2022年，营业收入少许增长，归属于上市公司股东净利润略有下降；2023年，归母净利润降幅扩大；2024年上半年，首次出现了营收和利润双降的情况，且归母净利润降幅扩大到了50%以上。

这或与重药控股的业务辐射范围有关，其历史布局在经济相对不发达的西部，医疗机构的平均业务及营收水平都较东部省份偏低，受区域经济条件影响，公司在应收账款回款周期上没有优势，这一点又会导致公司带息负债规模扩大，利息支出增加，对公司利润造成负面影响。

这样的局面几乎无法只靠内部改革进行突破。唯一的办法是主动出击，靠外延并购快速抢占地盘，走出西部，进入全国市场。

于是，就有了今年2月，重药控股、中国医药同时公告，重庆化医控股正在与中国通用技术集团开展重庆医药的战略整合事宜，中国通用技术集团或变更为重药控股实控人的消息传出。5-6月，具体事项出炉，该事项完成后，重药控股间接控股股东由重庆化医变更为通用技术集团，且实控人将由重庆市国资委变更为国务院国资委。

从表面上看，重药控股和中国医药能够形成互补，前者布局西北、西南部地区，后者专攻华北和东南部省份，双方加起来，正好可以辐射全国。

但实际上，中国医药的业绩也不容乐观，并且回款效率同样相当之低，应收账款周转天数为148天，比前三名高出了近三分之一，只比重药控股少7天。双方加在一起，表面上规模是扩大了，但“回款难”的本质问题并没有得到解决，亦很难找到提升效率的抓手。这或许是在重药控股股权关系发生变更后，经营上迟迟没有下一步动作传出的原因所在。