Swisse、合生元背后的健合集团，三季报利润“隐身”

近日，Swisse、合生元的母公司健合国际控股集团（H&H国际控股，01112.HK，以下简称健合集团）发布了前三季度未经审核运营数据。

报告显示，今年前三季度，健合集团实现营收人民币108.05亿元，较去年同期增长12.3%；其中，中国区市场贡献超七成营收并实现20.6%的增长。

从财报数据看，健合集团业绩亮眼，在行业整体低迷中确实实现了逆势扩张；但财报中却未提及利润数据情况，引发了投资者和行业的疑惑。但要说明的是，港股上市公司是自愿披露季度业绩，只披露营收不披露利润的操作并不违规。

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健合集团的前身是成立于1999年的合生元，由罗飞、罗云兄弟在广州创立，公司早期主要销售营养粉等产品；2010年12月，合生元集团在香港交易所上市，上市后大手笔收购了澳大利亚保健品品牌Swisse；此后，合生元集团进行了品牌整合，公司也更名为健合集团。

健合集团通过并购实现全球化布局，近年来快速发展，当前旗下拥有合生元、Swisse斯维诗、Zesty Paws、Solid Gold素力高、dodie杜迪、GOOD GOÛT、Aurelia七大全球高端品牌，主营业务涵盖婴幼儿营养与护理（BNC）、成人自然健康营养与护理（ANC）和宠物营养与护理（PNC）三大核心业务领域。

今年前三季度，中国市场作为集团营收的核心支柱，贡献了总收入的71.0%，且同比增长达到20.6%，增速超过其他地区。值得一提的是，健合集团首席执行官及中国区CEO李凤婷前年上任时提出中国区2025年冲刺120亿元营收目标，目前来看还有些吃力。

健合集团在财报中表示，报告期内所有业务分部均录得正面增长，其中包括合生元益生菌补充品、合生元婴幼儿产品、Swisse维生素等在内的营养补充品系列表现亮眼，已占据集团总收入的64.5%，成为名副其实的增长引擎。

图源：财报截图

ANC板块以Swisse为核心，前三季度营收52.4亿元，占集团总收入近半。Swisse在中国市场的增长（同比15.7%）主要由线上渠道驱动：跨境电商销售额增长23.1%，抖音渠道增幅高达77.7%。

BNC业务在2025年前9个月营收达39.7亿元，同比增长24.0%；PNC业务虽然体量较小，但今年“双11”期间高端主粮销售额同比激增196%，显示出细分赛道的初步突破。

尽管核心业务板块营收增势喜人，不过，三季报中，健合集团并未提及净利润、毛利率等核心盈利指标。有业内观点认为健合集团“报喜不报忧”，或许是其利润表现并未好转。

2024年健合集团净亏损5372万元，为上市以来首次年度亏损，却在年报中对亏损核心原因一笔带过；今年上半年，健合国际净利润又大幅下滑76.8%至7102万元。

而且从近几年的业绩数据来看，健合集团的归母净利润已经连续两年负增长，营收增速也已连续两年下滑。健合集团2025年上半年虽然盈利7100万元，但盈利规模与2023年同期的6.08亿元可谓是相差甚远。

有业内观点认为其利润滑坡的核心在于“重营销、轻研发”的运营模式。

半年报数据显示，2025年上半年，公司销售及分销成本攀升至29.71亿元，同比增长12%；健合集团表示，主要由于中国内地成人营养及护理用品业务的不利渠道组合变动以及对新扩张市场的战略投资。与此同时，研发开支则同比下降7.8%，在集团收入中的占比从去年同期的1.6%下降至1.4%。

图源：财报截图

尽管盈利承压，健合集团在近年来仍坚持向股东大手笔分红，尤其是2024年甚至在亏损状态下依然实施分红。而由于公司股权相对集中，这些分红资金主要流向了实控人及高管团队。

分红的最大受益者，是持股超67%的实控人罗飞。以2024年2亿元分红计算，罗飞可直接分走约1.34亿元，这一数字远超公司当年净利润，甚至超过2025年上半年的净利润总额。

值得一提的是，健合集团还为公司的执行董事、首席财务官王亦东高管提供了不菲的薪资。王亦东2024年的薪酬虽然较2023年降了192.5万元至1304.9万元，但其年薪仍远超董事长罗飞的330.4万元。

此外，应收账款与存货高企进一步挤压运营效率。2025年6月，健合集团应收账款达11.44亿元（历史新高），存货维持19.33亿元，两项占用资金超30亿元。

截至2025年6月底，公司资产负债率长期维持在70%左右的高位，这一水平自2020年起便持续高于63%，2024年更是回升至69.15%。健合集团也在着手去杠杆，今年9月，健合集团主动提前偿还美元银团贷款人民币1.5亿元（等值），并于10月进一步提前偿还人民币1.5亿元（等值）美元银团贷款。

在中国企业资本联盟中国区首席经济学家柏文喜看来：“健合集团目前面临较大的经营与财务压力，需要通过战略调整、成本控制、优化资本结构等措施来改善现状，同时制定合理的分红政策，确保公司资金链安全和长期发展。”

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如今的健合集团已从传统奶粉企业转型为“全家庭营养”平台，致力成为全球高端营养及健康产业引领者。

截至2025年11月14日，Swisse斯维诗继续霸榜营养保健全行业No.1，核心品类全行业排名No.1；合生元婴童营养品核心品类持续霸榜渠道No.1；Solid Gold素力高排毛粉强势占据全渠道No.1。

不过健合集团旗下的部分品牌产品也存在品控质量方面的问题。

2024年7月，有消费者反映在Swisse维生素产品中发现“血斑”样异常物质，该消费者质疑商家发给他的产品都是受到污染的。彼时该话题在社交平台曾引发广泛讨论。

图源：微博截图

社媒平台上，斯维诗的明星单品护肝片和部分其他产品也频繁陷入“是不是智商税”“吃了没效果”“假洋货”等讨论和质疑。

有媒体报道，目前Swisse品牌分为两个版本，即海外版本和国内版本。在淘天等线上平台，Swisse斯维诗海外旗舰店所售产品为海外版，Swisse斯维诗官方旗舰店所售产品基本是国内版本，生产地址位于广东汕头。

在“黑猫投诉”平台上，分别有超过850条和500条投诉中包含搜索词“Swisse”和“斯维诗”，其中，不少投诉内容涉及产品质量问题和售后服务问题。

11月13日，有消费者投诉称，在Swisse斯维诗海外旗舰店购买鱼油一瓶，支付金额203.85元；11月11日收到货后，发现商品存在破损、漏油、内含红色杂质等严重问题，食用后喉咙出现持续疼痛的症状。

图源：黑猫投诉截图

11月20日，有消费者投诉称，其在Swisse营养膳食海外旗舰购买的Swisse童颜丸，开封不到一个月，内部胶囊全部变黑。

此外，今年4月，Swisse官宣某女艺人为其品牌大使，在随后进行广告扩散时，被网友认为有“拉踩”某男艺人的嫌疑。品牌随即紧急致歉并下架内容，但仍暴露出集团对品牌管理的松散把控。此类事件叠加产品质量投诉，或持续消耗消费者信任。

而作为健合集团发力的宠物营养品牌——素力高近年通过电商促销快速扩张，影响力日渐提升，但随之而来的品控短板也逐渐凸显。

“黑猫投诉”平台上，也有多条关于投诉不容涉及素力高的品控和食品安全问题，其中有多起投诉显示宠物食用后出现呕吐、腹泻甚至死亡。7月31日，有消费者投诉称，家中两只小猫食用素力高猫粮后出现精神不佳、严重呕吐3天和腹泻等情况，其中一只还住院治疗；年长的猫断粮后再次食用素力高猫粮继续呕吐，吃其他猫粮就精神状态完好。

图源：黑猫投诉截图

健合集团方面表示将持续加大科学创新投入，坚定推进“全家庭营养健康”战略布局，依托科学实证优势，驱动核心品牌与品类的可持续增长，精准满足不同群体的营养健康需求，稳固核心市场的领先地位。

健合集团同时踩中了消费升级和人口结构变化两大风口，但对健合集团来说，仍须坚守以产品创新和质量提升为核心，才能稳定发展、穿越周期。