首航新能IPO：内忧外患，业绩可持续增长存疑

近日，首航新能通过注册，准备在创业板上市，计划募资12.1亿元。

回溯上市之路，可谓一场漫长的马拉松。2022年6月16日，公司创业板首发申请正式获深交所受理；2023年3月31日，通过上市委会议。期间，公司四次因补充提交财务资料而被中止审核。

直到2025年1月23日提交注册，这才又重新燃起了上市的希望之火，而严重缩水的募资金额，又暴露出行业剧变下的战略摇摆，让各界对公司的前景充满了担忧。

首航新能IPO背后，会是又一场资本泡沫吗？

业绩“过山车”

首航新能是一家专业从事新能源电力设备研发、生产、销售及服务的高新技术企业，专注于太阳能电力的转换、存储与管理，核心产品涵盖光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、储能电池等。

公司主要销售区域为欧洲等境外地区。2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司主营业务收入中的境外销售收入分别为159,958.94万元、399,321.78万元、282,293.64万元和122,026.68万元，占主营业务收入的比例分别为88.01%、89.61%、75.57%和83.19%。

2022年度，由于乌克兰危机给欧洲带来的能源供给冲击叠加全球通货膨胀的影响，欧洲主要国家的电力价格上涨较为明显，拉动了国内具有产业链竞争优势的光伏、储能等新能源相关产品出口。

2023年下半年以来，随着乌克兰危机影响趋缓，欧洲天然气供应量、储存量逐渐回升，欧洲主要国家电力价格有所下降，使得居民及工商业储能市场需求有所放缓。

在此背景下，首航新能业绩高光犹如昙花一现。2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司营业收入分别为182,564.05万元、445,671.20万元、374,325.25万元和146,917.58万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为25,773.34万元、84,212.32万元、30,644.09万元和12,255.90万元。

不难发现，公司2023年度及2024年1-6月的营业收入及净利润较2022年度出现明显回落。

首航新能预测，2024年度实现营业收入271,273.30万元，同比变动-27.53%；实现归属于母公司所有者的净利润为25,490.75万元，同比变动-25.25%；实现扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润为23,586.37万元，同比变动-23.03%。

近年来，中国光伏企业加速全球布局。然而，不同市场的认证标准、政策波动，乃至地缘政治风险，都对企业的适应能力提出了更高的要求。

首航新能表示，受市场及产品发展趋势、境外市场对中国新能源产业链政策、毛利率和费用率等因素影响，公司2025年及未来业绩存在进一步下滑甚至亏损的风险。

以公司2024年盈利预测的营业收入271,273.30万元分别下降15%、30%进行敏感性测算，公司2025年营业收入分别为230,582.30万元、189,891.31万元；经测算的2025年扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为15,029.00万元、11,916.70万元。若欧洲市场继续萎缩，2026年或面临营收腰斩、净利润亏损。

竞争日趋激烈

光伏逆变器行业经过多年的竞争与发展，已逐渐形成较为明确的竞争格局，头部厂商的市场地位稳定，但中部厂商的市场份额较为接近，竞争较为激烈。

随着优势厂商不断开拓各细分领域市场，以及光伏产业全球化趋势日益凸显，光伏逆变器行业在各主要市场及领域的竞争将日趋激烈。

面临华为、阳光电源、锦浪科技、固德威、上能电气、艾罗能源、德业股份等实力强大的对手，首航新能想实现进一步的突围，并不是一件容易的事情。

更加严峻的是，相较于传统化石能源发电，光伏发电存在设备成本、资金成本等较高的非技术成本，往往需要依赖政府的产业政策扶持。如今，包括中国在内的全球主要光伏市场实施的光伏发电补贴政策亦将逐步到期。

2023年及2024年上半年，在产能大体上未同比变动的前提下，首航新能核心产品光伏逆变器产能利用率分别为55.89%、61.60%，储能电池产能利用率分别为54.98%、24.31%。

在最新版招股书注册稿中，首航新能表示拟用于新能源产品研发制造项目、研发中心升级项目、营销网络建设项目的募集资金分别约为7.72亿元、1.97亿元、0.91亿元。

值得关注的是，2022年6月，招股书被受理之初，公司拟募资金额约为15.11亿元，五个月后即变更为约35.12亿元，在2025年1月23日更新的注册稿显示，首航新能的募资金额又降至了12.11亿元，较前次大幅缩减超20亿元。

其中，首航储能系统建设项目预计使用募集资金由最初的20亿元降至1亿元；补充流动资金由4.5亿元降至0.5亿元。

随着境内业务规模较期初增长，相关客户账期较长，导致应收账款余额较大。报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为41,775.72万元、99,359.32万元、122,404.41万元和132,835.47万元，占各期资产总额的比例分别为18.10%、20.00%、24.91%和27.98%。

2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司对前五大客户的销售额占营业收入的比例分别为60.00%、65.20%、49.40%和51.72%。公司前五大客户包括ZCS、CORABEnergyNAT、Havells和创维光伏等。

2021年度、2022年度、2023年度和2024年1-6月，公司经营活动产生的现金流量净额分别为31,924.34万元、110,961.04万元、-56,200.27万元和-27,980.05万元。如果公司未来不能有效改善经营性现金流情况，则可能会导致公司面临营运资金不足的风险，进而对公司生产经营产生不利影响。

对首航新能而言，上市仅是起点，能否在技术迭代与市场博弈中站稳脚跟，才是真正的“大考”。当潮水退去时，终将看清谁在裸泳。