新乳业激进扩张后，规模见顶前方是“衰败”或“新生”？

一手拿着监管部门下发的警示函，一手拿着企业营收下滑的财务报表，新乳业（002946.SZ）董事长席刚或许又会感到焦虑了。

2021年5月，新乳业发布《2021-2025年战略规划》，结果目标没有达成。

2023年5月，新乳业发布《2023—2027年战略规划》，结果才过一年多，公司业绩又悬了。

2024年前三季度，新乳业实现营业收入81.50亿元，同比下降0.54%；净利润4.74亿元，同比增长24.37%。

截至2024年三季度末，新乳业合同负债达2.45亿元，同比下降22.65%，公司未来营业收入大概率将进一步下滑。

新乳业发生了什么？

出售“一只酸奶牛”被指粉饰业绩

明知故犯，新乳业一、二把手同时收到警示函。

2024年12月21日，新乳业发布公告显示，近日收到中国证券监督管理委员会四川监管局（以下简称“四川监管局”）下发的《行政监管措施决定书》。

决定书显示，新乳业在2023年年度报告披露，对重庆新牛瀚虹实业有限公司（以下简称“重庆瀚虹”）计提商誉减值准备1260万元。经查，公司在2023年半年报披露前已明确知悉重庆瀚虹无法实现承诺的业绩，但未在2023年6月30日对重庆瀚虹的商誉进行减值测试，不符合相关规定，导致《2023年半年度报告》披露的信息不完整、不准确。

四川监管局认为，新乳业董事长席刚、总经理朱川和财务总监褚雅楠未能勤勉尽责，违反了《上市公司信息披露管理办法》相关规定，对上述事项负有责任。根据相关规定，决定对公司及席刚、朱川和褚雅楠采取出具警示函的行政监管措施。

资料显示，2021年初，新乳业宣布，以2.31亿元收购国内酸奶茶饮开创者和细分品类领导者“一只酸奶牛”（母公司为“重庆瀚虹”）60%的股权。

彼时，交易方做出业绩对赌，承诺“一只酸奶牛”2021年3月至2022年2月、2022年3月至2023年2月、2023年3月至2024年2月，净利润分别不低于3850万元、4235万元和4658万元。

然而，“一只酸奶牛”并未完成业绩承诺，新乳业开始甩卖资产。

2023年11月，新乳业发布公告显示，公司拟将持有的重庆瀚虹45%股权，转让给关联方草根知本，转让对价为1.49亿元。

一进一出之间，新乳业此次出售重庆瀚虹45%股权相比收购价打了约8.6折。

有行业人士表示，通过此次向关联方出售，新乳业将重庆瀚虹迅速踢出财务报表，从而规避了因大额计提商誉减值而对公司业绩的负面影响，或许有“粉饰”业绩之嫌。

业绩飙升，负债率畸高

新乳业收购“一只酸奶牛”，只是并购扩张的一部分。

新乳业成立于2006年，2019年1月上市，公司背靠新希望集团，主营业务包括乳制品及含乳饮料的研发、生产和销售。

上市后，新乳业3年间收购了现代牧业、“福州澳牛”品牌、寰美乳业、综合牧业、新澳乳业、澳亚投资等资产。

不完全统计显示，新乳业用于收购的资金合计超过33亿元。

一系列并购后，新乳业业绩也如同坐上火箭一般，直线抬升。

2019年至2021年，新乳业营业收入分别为56.75亿元、67.49亿元和89.67亿元，同比分别增长14.14%、18.92%和32.87%；净利润分别为2.44亿元、2.71亿元和3.12亿元，同比分别增长0.41%、11.18%和15.23%。

2022年，新乳业实现营业收入100.06亿元，同比增长11.59%；净利润3.61亿元，同比增长15.68%，成功进入“百亿乳企”行列。

2023年，新乳业再进一步，实现营业收入109.87亿元，同比增长9.80%；净利润4.31亿元，同比增长19.27%，双双创下历史新高。

然而，大肆扩张之下，新乳业的经营数据也出现了问题。

2019年底，新乳业负债率达61.66%，而2022年底，公司负债率升至71.91%。

对于新乳业高负债的问题，席刚表示：“负债的问题很简单，首先这个负债是基于什么的负债。这个负债是为了加速它的发展，还是负债是因为本身经营不善。如果从两端来看，我们其实是为了加速发展从而不断去并购企业。这就需要我们不断增加融资，所以说，这个负债的加大，本身也是杠杆在增加，它其实是助推我们高速发展。我个人认为，负债稍微高一点，其实没有任何问题，对企业风险也是可控的。”

合同负债降22.65%营收或持续下滑

然而，席刚认为新乳业高负债“合理”后不久，就主动打脸。

2023年5月，新乳业发布《2023—2027年战略规划》显示，公司确定了未来的增长来源将以“内生增长为主，投资并购为辅”，努力将负债率在未来5年降低10个百分点。

这也意味着，新乳业疯狂并购成为过去时，而降负债成了公司核心工作之一，目标是降低到62%左右。

“新乳业过去是靠并购一点一点发展起来的，并购是新乳业过去增长的主要动力。未来5年我们要做一些调整和转变。”席刚说。

截至2023年底和2024年三季度末，新乳业负债率分别达70.47%和66.25%，正在较快下降中。

当前，新乳业财务压力依然不小，2024年三季度末，公司货币资金达4.62亿元，同比下降12.77%；交易性金融资产达1.24亿元，上年同期为0；短期借款达7.05亿元，同比增长24.28%；长期借款达13.13亿元，同比下降28.64%。

然而，新乳业的业绩犹如“按下葫芦起了瓢”一样。

2024年前三季度，新乳业实现营业收入81.50亿元，同比下降0.54%；净利润4.74亿元，同比增长24.37%。

其中，第二季度和第三季度，新乳业营业收入分别为27.51亿元和27.85亿元，同比分别增长-0.94%和-3.82%，已连续两个季度下滑。

鳌头财经发现，新乳业上次单季度营业收入下滑还是发生在2020年一季度。

截至2024年三季度末，新乳业合同负债达2.45亿元，同比下降22.65%，公司未来营业收入大概率将进一步下滑。

而且，截至2024年三季度末，新乳业商誉达10.03亿元，一旦此前收购企业业绩不佳，公司随时存在减值可能。

需要提及的是，2021年5月，新乳业发布了《2021-2025年战略规划》，其中战略目标为：3年倍增，5年力争进入全球乳业领先行列。

具体来看，新乳业提出至2023年度合并营业收入和净利润增长率，与2020年相比均不低于95%。

显然，新乳业没有一项能达到战略规划的目标，而且2024年也实现不了这一目标。

销售费用为研发费用38倍

近年来，新乳业不断加大销售投入，但从效果来看收效甚微。

2024年半年报中，新乳业介绍，通过多年摸索、总结、积累出的经验，“鲜战略”差异化经营模式的提出，既发挥了公司多品牌（“华西”“雪兰”“夏进”“双喜”“双峰”“白帝”“琴牌”“唯品”“天香”“蝶泉”“南山”“三牧”“澳牛”“阳平”“七彩云”等）协同发展的优势，又建立了自身独特的竞争优势。

显然，新乳业虽品牌众多，但也缺乏全国知名品牌。

2021年至2023年，新乳业销售费用分别为12.48亿元、13.57亿元和16.78亿元，同比分别增长35.42%、8.74%和23.72%，增速均超过同期营业收入增幅。

2024年前三季度，新乳业在营业收入下滑的情况下，销售费用达12.90亿元，同比增长4.53%，占同期营收的15.83%。

席刚曾在一次分享中提到“没有技术就没有门槛，企业很难走远”。对于一家乳制品企业来说，养殖、生产工艺、新品研发、柔性生产等都高度依赖于生物科技和数字科技。

重视研发是重视科技的重要组成部分，2020年至2022年，新乳业在大举收购期间，公司研发费用连续3年上涨。

2023年，新乳业研发费用达4738.55万元，同比下降0.60%。

2024年前三季度，新乳业研发费用达3310.96万元，同比下降5.33%，仅占营业收入的0.41%。

对比来看，2024年前三季度，新乳业销售费用是研发费用的38倍。

新乳业《2023—2027年战略规划》中还有一条：做大做强核心业务，提升企业价值，5年实现净利率倍增。在收入规模下滑之下，席刚关注提升经营指标已失去“战略”意义。