增收不增利的中国旺旺：量贩零食和新兴渠道“抢了”经销商的生意？

昨日晚间（6月30日），中国旺旺控股有限公司发布2025财年（2025年4月1日至2026年3月31日）业绩报告。报告期内，中国旺旺实现总收益约244.01亿元，较2024财年同比成长3.8%；净利38.37亿元，同比下滑11.5%。

图源：中国旺旺财报（截图）

在这份增收不增利的“成绩单”背后，也是中国旺旺来到渠道变革和消费需求变革的“十字路口”：传统品类承压，新品成为带动增长的主力；传统渠道衰退明显，新兴渠道成为增长引擎。

不过，不是所有渠道都适配新品，形象渠道的增长靠的也是抢占传统渠道的生意……面临此等双重矛盾，中国旺旺又该如何应对呢？

看品类：传统品类承压，新品持续放量

众所周知，虽然中国旺旺近几年频频推新，且新品表现不俗，但旺仔牛奶、旺旺仙贝等依旧是中国旺旺的“基本面”。

图源：中国旺旺业绩演示材料（截图）

2025财年，中国旺旺的米果产品（包括糖衣烧米饼、咸酥米饼及油炸小食，以及大礼包）实现收益约59.36亿元，同比微增0.55%，占其总收益的24.33%。

与此同时，米果产品的销量也同比实现低个位数上升。报告期内，中国旺旺的米果类毛利率为45.1%，同比上升1.0个百分点。主系平均售价较高的礼包类产品带动米果类整体毛利率的上升。

图源：中国旺旺业绩演示材料（截图）

而作为中国旺旺旗下最大的业务板块，乳品及饮料（包括风味牛奶、常温酸奶、乳酸饮料、即饮咖啡、果汁饮料、运动饮料、凉茶及奶粉）实现收益约123.42亿元，同比微增1.93%，占中国旺旺总收益的50.58%。

其中，作为中国旺旺最大的明星单品，旺仔牛奶受乳品市场整体低迷影响，收益同比衰退0.3%。不过，饮料及其他类收益同比成长近40%，销量同比更是取得了逾8成的成长。

2025财年乳品及饮料类毛利率47.1%，较2024财年同比下降2.6个百分点。主系进口全脂奶粉的单位耗用成本较上一财年同比上升达中双位数。

图源：中国旺旺业绩演示材料（截图）

休闲食品（包括糖果、冰品、零食糕饼和果冻、豆类、果仁和其他）实现收益约59.15亿元，同比增长10.37%，占中国旺旺总收益的24.24%。该品类毛利率45.8%，较2024财年同比上升1.3个百分点。主系白砂糖、原纸单位耗用成本分别较上一财年同比下降高个位数、低个位数。

“表现为三大类产品最佳，同时销量成长亦达双位数。”中国旺旺在财报中透露，休闲食品类的各小类别收益分别实现高个位数至双位数成长，特别是糖果表现亮眼，收益创历史新高；冰品小类收益较2024财年同比上升高个位数；糖果小类全年收益同比成长达到低双位数，创下历史新高；零食糕饼小类与豆类、果冻及其他小类收益在全年双双达成低双位数同比成长，其中的膨化类产品收益创该品类的新高……

此外，中国旺旺的其他产品（主要为酒类及其他食品）实现收益约2.07亿元，同比增长48.59%。虽然该品类在中国旺旺总收益中的占比仅有0.85%，但却是其增幅最大的品类。

值得一提的是，新品成为驱动中国旺旺收益增长的主力。

中国旺旺在财报中坦言：“2025财年，集团的新品（过去5年内推出的新品）收益表现良好，其收益占集团总收益比已达到中双位数，三大类新品收益占三大类各自收益比率皆达双位数，且2025年当年推出的新品收益占集团总收益比亦已上升至中个位数。”

比如，在米果品类中，仙贝系列就通过产品创新，推出风味玉米仙贝以及场景化定制产品等，为贡献了主要增量。而在乳品及饮料品类中，新品占到旺仔牛奶收益的中个位数，且多个新品（如：儿童纯牛奶、酸奶、巧克力牛奶、香蕉牛奶、特浓牛奶、每日喝牛奶）的收益皆突破3000万元，儿童纯牛奶更是突破亿元；饮料及其他小类的增长主要就是得益于AD钙奶、果蔬汁等饮料的推出；并且该小类的新品表现优秀，其收益占饮料及其他小类收益比突破4成。此外，休闲食品类的新品收益在该品类中的收益占比已接近四分之一。

图源：中国旺旺财报（截图）

而从分部利润来看，中国旺旺集团分部利润为59.59亿元，同比下滑9.48%。其中，米果类分部利润约11.62亿元，同比下滑8.28%；乳品及饮料分部利润约35.44亿元，同比下滑13.62%；休闲食品分部利润约13.01亿元，同比增长13.31%；其他产品分部利润为亏损4886.5万元，同比下滑166.98%。

看渠道：传统渠道收缩，量贩零食和新兴渠道成为增长引擎

众所周知，深度分销一直都是这些“老牌劲旅”的优势所在，不过，随着国内消费市场的渠道变革不断加剧，中国旺旺的传统渠道正在加速衰退。

图源：中国旺旺业绩演示材料（截图）

在2025财年，中国旺旺来自传统渠道（流通&现代）的收益占比已经跌破70%，同比衰退高个位数。值得一提的是，这也是中国旺旺传统渠道收益占比连续两年下滑。

中国旺旺表示，面对激烈竞争的快消食品市场，集团致力于传统流通渠道的精细化运营与结构优化，通过对批发、商超、零食量贩、小区小店等多元化终端的系统化管理，持续巩固并拓展市场根基。

尽管中国旺旺开启了拆分小区域市场以及分产品组合的方式来拓展线下渠道，并重点开拓具备数字化运营能力的客户，以及挖掘特渠（学校周边、电竞馆、台球室等）；而在现代零售终端方面，中国旺旺也提出了相应的举措来提升渠道销售贡献和拓展消费场景边界，但结果并不理想。

中国旺旺董事会主席及行政总裁蔡衍明在财报致辞中坦言：“公司于2024财年末开始重新梳理了产品类别，成立新的产品事业部，集团策略‘攻略城市，旺得天下’已经执行了近两年了，但是总体的成绩还不是太理想，离我们的目标还是有一定的距离。”

不过，量贩零食、新兴渠道已经海外市场正在迅速成长。

其中，量贩零食收入占比已经从上财年的约10%提升至了本财年的约15%。如果按照上一财年和本财年的总收益来计算，中国旺旺单量贩零食的收入就从上一财年的23.59亿元提升至了本财年的36.6亿元，同比增幅超55%。

新兴渠道的收入占比也从上财年的近双位数增长至低双位数，中国旺旺也用了和量贩零食渠道一样的“高速增长”来形容新兴渠道的增长。

“面对渠道变革趋势，集团积极布局并深耕电商及其他新兴渠道，现已成为强大的增长新动能。”中国旺旺在财报中称，在线渠道方面，内容电商、社交电商、直播电商均表现优秀；在线下新业态方面，集团利用自动售货机有效拓展智能零售终端网点，累计会员数量已突破300万。

比如，财报显示，在2025财年，中国旺旺的米果类、旺仔牛奶、饮料及其他小类、冰品小类、糖果小类、零食糕饼小类与豆类、果冻及其他小类，均在新兴渠道和零食量贩渠道双双获得高速成长。

很显然，传统渠道没能抵挡住量贩零食、电商等渠道带来的直接冲击。甚至有经销商称中国旺旺此等增长是“饮鸩止渴”。

从中国旺旺的合约负债来看，2025财年的合约负债约10.69亿元，同比下滑4.33%。其中，占据中国旺旺收益绝大部分的米果类、乳品及饮料品类的合约负债分别为2.59亿元和5.41亿元，分别同比下滑6.93%和6.02%；而休闲食品及其他品类的合同负债分别为2.6亿元和855.5万元，分别增长1.53%和25.78%。

由此不难看出，传统经销商受制于市场被蚕食和动销影响，拿货意愿开始出现明显松动。即便拿货，也开始从旺仔大礼包、旺仔牛奶等传统产品向动销情况更好的休食类倾斜。

与此同时，频频上新和积极拥抱新兴渠道也让中国旺旺2025财年的整体营业费用（分销成本与行政费用合计，后文同）较2024财年同比上升14.2%，明显高于了营收增长。

而量贩零食和新兴渠道，其毛利空间必然要低于传统的批发和现代渠道，所以这也是中国旺旺净利润同比下滑的关键。

另外，虽然中国旺旺2025财年员工人数新增超千人，但人均薪酬却达到了12.22万元，比2024财年更高。

与此同时，中国旺旺在2025财年的资本开支高达12.044亿元，较2024财年的6.346亿元增加了5.698亿元。其中分别约1.172亿元、4.355亿元和3.19亿元用于增加三大类产品（米果类、乳品及饮料类及休闲食品类）的生产厂房和设备，主系台湾省新增高雄生产基地，及中国大陆地区更新部分老旧厂房与生产设施以应对未来集团成长所需。此外，另有部分用于供应链、管理类相关及其他固定资产等的投入。

而在中国品牌“出海”浪潮中，中国旺旺也取得了一定的成绩：海外市场收益同比实现低个位数成长，销量成长同比达到高个位数，收益占集团总收益比亦达到高个位数。其中日本、印非等区域延续强劲增长态势，北美市场承压，所以中国旺旺计划依托越南工厂产能优势，深化东南亚市场布局，加速承接欧美市场订单需求。

但截至目前，中国旺旺仍有超90%的收入及业务都在中国，所以，长远来看，中国旺旺如何处理好传统经销商与新兴渠道的关系，以及如何在稳住传统明星单品的收益或者推动产品的推新和迭代，新仍然至关重要。