时隔14年，货币政策为何重回“适度宽松”

时隔14年，“适度宽松”货币政策基调重回视野。

12月9日，中央政治局召开会议，分析研究2025年经济工作。会议指出，明年要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性。

其中有关“适度宽松”的货币政策基调的表述为2011年以来货币政策立场首次进行调整。

从国内环境看，宏观经济和金融指标在9月来一揽子增量政策逐步显效后有所改善：国家统计局日前发布的数据显示，11月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.3％，比上月上升0.2个百分点，连续3个月回升，连续2个月保持在扩张区间，创今年5月以来的新高。

但仍然需要更加积极有为的宏观政策进一步发力支持。

中央政治局会议强调，要实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力。要加强预期管理，提高政策整体效能。

货币政策基调“适度宽松”意味着什么？

中国社科院金融研究所副所长，国家金融与发展实验室副主任张明近期表示，多年以来，中国宏观经济政策的基调一直是积极的财政政策与稳健的货币政策。由此建议，2025年的宏观经济政策组合应设定为积极的财政政策与适度宽松的货币政策。建议将CPI设定为2%的目标，也即如果CPI同比增速没有达到2%，货币政策将不会停止宽松。

在此假定下，张明预计2025年仍有两次降准（非对称式，准备金率较高的存款类金融机构每次下调50个BP）、1年期与5年期LPR有望下调50个BP（分别达到2.5%与3.0%左右）、存量房贷利率可能再度下调25个BP。为了降低息差收缩对商业银行利润的影响，商业银行可能继续集体下浮存款利率。

张明同时表示，客观来讲，通过货币政策来刺激总需求存在多方面的限制，在这方面，扩张性财政政策更为重要。

今年9月，中国首席经济学家论坛理事长，广开首席产业研究院院长兼首席经济学家连平结合宏观经济的整体情况，曾撰文建议货币当局对当前货币政策的总体基调进行调整。

他在文章中指出经济面临严重冲击时，货币政策基调往往会进行方向性的或幅度较大的调整；货币政策基调在实际运行中有时会出现“名不副实”的现象；近年来货币政策基调弹性不足。这些因素都为货币基调的调整提供一定的基础。“当前国内外经济形势已发生重大变化，特别是国内面临较为严峻的需求不足、通缩和下行压力，而美欧货币政策则正在全面转向宽松。”

在此背景下，货币政策适时调整，将向市场发出更加积极、清晰的政策信号，使得货币政策更好地发挥逆周期调节的功能，更好地与逆周期财政政策相配合。

从过去30年中国货币政策的实践可以看出，货币政策基调以“稳健”为中枢，在“从紧”和“宽松”之间进行调整，以达到稳经济与逆周期调节的目的。货币政策基调由紧到松依次可划分为“从紧”“适度从紧”“稳健”“适度宽松”和“宽松”等区间。

不同的区间对应不同的宏观经济形势，也会出现适度超前或略微滞后的情况。根据广开首席产业研究院的梳理，各时期的宏观货币政策基调在1993年—1996年期间为“适度从紧”，1997年—2006年为“稳健”，2007年—2008年为“从紧”，2009年—2010年为“适度宽松”，2011年至今为“稳健”。

回看2009年—2010年“适度宽松”货币政策区间，其间货币供应量大幅增加。对应宏观经济环境，正值以雷曼兄弟银行破产为标志，美国次贷危机加速升级，中国经济受金融危机波及遂决定实施积极的财政政策与适度宽松的货币政策加以应对。2011年起，为防通胀、防资产价格泡沫、防“热钱”异动和防金融风险，货币政策重回“稳健”基调。

连平认为，“适度宽松”的货币政策基调介于“稳健”和“宽松”之间，在当前情况下实施具有一定的积极意义：相比“稳健”的货币政策基调更加积极进取，可以匹配总量、价格和结构性货币政策工具更大力度的运用空间，向市场注入充足的流动性，并推动实际利率显著走低。

“适度宽松”货币政策基调相比“宽松”的货币政策基调要相对更为审慎。由于宽松力度相对适度，因而可以避免导致“大水漫灌”和严重通胀等后遗症。

连平认为，与此前名为“稳健”但实际偏松的货币政策基调相比，将货币政策基调改为“适度宽松”最大的积极意义在于，能够向市场发出更加清晰、明确的政策信号，使得市场各方更好地领会政策的宽松意图，并对后续政策形成一致性积极预期，增强对于经济复苏向好的信心。

从整体情况看，继续逆周期调节方向不会改变。未来一段时期，中国仍然将坚持支持性的货币政策立场。中国人民银行在2024年第三季度中国货币政策执行报告中指出，下阶段，中国人民银行将注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系，坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境。

稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。

连平认为，在货币政策基调体系规范建立的同时，货币当局也应以更为严谨准确、更能反映当前需求的政策基调，让市场各方能够更好地领会货币政策取向，形成同频共振的正向反馈。

张明认为，如果货币政策与财政政策能够达到他所预测的力度，那么2025年GDP增速有望呈现前低后高态势，全年GDP增速有望达到4.7-5.0%，GDP缩减指数有望从2024年的-0.8%上升至2025年的0.5%左右，也即与2024年相比，2025年的名义GDP增速有望上升1个百分点。从三驾马车具体走势来看，居民消费增速、固定资产投资增速有望回升至5.0%上下，出口增速在2025年下半年可能显著下滑，净出口对经济增长的贡献明显减弱。

6月19日，在2024陆家嘴论坛开幕式暨全体大会上，中国人民银行行长潘功胜曾表示：“当货币政策的透明度提高后，政策的可理解性、权威性都会增强，市场对未来货币政策的动向也会自发形成稳定预期，合理优化自身决策，货币政策调控就会事半功倍”。

货币政策基调的适时调整也在一定程度上呼应上述立场，可有效加强预期管理、引导市场预期。

连平建议，对货币政策基调进行更为科学合理的界定。政策制定者应全面梳理、规范货币政策基调体系及相关定义，尤其是“宽松”和“适度宽松”“从紧”和“适度从紧”之间的界限，并说明在不同政策基调下，货币政策目标和操作工具将发生哪些具体变化，各政策基调进入和退出的触发条件如何细化，货币政策基调与财政政策基调如何搭配等。

在充实完善政策工具箱方面，连平认为，结构性货币政策工具中，碳减排支持工具、普惠小微贷款支持工具、普惠养老专项再贷款将于今年底全部到期，也可在明年初对相关结构性货币政策工具进一步追加新的额度，并下调支农再贷款、支小再贷款和再贴现利率各0.5个百分点，以利于配合做好绿色金融、普惠金融、养老金融等文章。

12月9日，如是金融研究院院长、如是资本创始合伙人管清友表示，货币政策转向适度宽松，是2008年—2010年适度宽松以来，又一次重要变化，指向明确。“加强超常规逆周期调节”，第一次使用“超常规”一词，决心很大。“稳住股市楼市”，首次使用这样的提法，突显资本资产市场重要性，意图了然。宏观政策的重大调整，很有必要，也是为长期结构性改革争取时间、创造条件。中国经济的升级转型、国际产业科技竞争，最终要靠结构性改革。