向内求，向外拓：牧原股份如何用“多重确定性”穿越猪周期底部

2026年4月21日，生猪养殖龙头牧原股份发布了第一季度报告。数据显示，报告期内公司实现营业收入298.94亿元，受猪价下跌影响，归属于上市公司股东的净利润为-12.15亿元。

3月公司生猪养殖完全成本降至11.6元/kg，继续保持行业领先。截至一季度末，资产负债率50.73%，较年初下降3.42个百分点，负债总额较年初减少31.05亿元。

这份成绩单，清晰地映照出公司在行业底部周期所展现出的穿越周期的非凡经营韧性。

以成本优势为盈利的“压舱石”、稳健现金流为抵御寒冬的“生存底线”，屠宰肉食业务持续向好、海外布局亦稳步推进，动辄百亿的变量具像化的体现在财报中每一个扎实的数据与前瞻性的战略布局中。

成本+现金流优势，不惧周期

4月21日晚间，牧原股份发布2026年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入298.94亿元，受猪价下跌影响，归母净利润为-12.15亿元。3月公司生猪养殖完全成本降至11.6元/kg，继续保持行业领先。截至一季度末，资产负债率50.73%，较年初下降3.42个百分点，负债总额较年初减少31.05亿元。

尽管行业整体盈利能力弱于去年同期，公司一季报利润下滑，但数据端却仍传递出了经营、财务指标改善的信号。

究其原因，牧原股份自繁自养、（早期）重资产投入的一体化经营模式，在成本端拥有强壁垒。成本结构上，公司每年固定资产折旧达140亿至150亿元，2025年折旧摊销等非现金成本占比约13.2%。另一边，2026年3月，公司养殖成本降至11.6元/kg，现金成本10.06元/kg左右。

牧原股份董事长秦英林曾对此做了清晰的阐述：“我们现在的成本结构里，折旧、摊销等非现金成本要占到10%左右。

在4月21日晚间召开的一季报电话交流会上，公司管理层表示，预计二季度受原材料饲料成本的影响有限，公司全年目标完全成本将降至11.5元/公斤以下。

成本端的优势能够缓解猪价低谷期的压力，而另一方面，源源活水的现金流优势亦是关键。

数据上，2025年全年，牧原经营活动现金流净额达300.56亿元，在业内遥遥领先。货币资金余额142.7亿元，自由现金流量增至182.4亿元。

此外，随着今年2月初牧原股份H股的顺利发行，该笔118.65港元的募集净额也直接用于补充资本金、优化债务结构。

截至一季度末，公司负债总额较2026年初继续下降31亿元，资产负债率已降至50.73%，为2021年中报以来最低水平，较2023年末压降11.38%。

让外界惊羡的是，2026年1月5日，牧原控股股东牧原实业集团将其持有的4750万股股份全部解除质押，至此，控股股东及其一致行动人质押股份数量降至0。资料显示，2年半来已陆续将2023年质押高峰的6.15亿股解除了质押。大股东与公司深度绑定本身，在周期底部比任何业绩预增都更具说服力。

屠宰肉食+出海，双轨扩圈

不止有周期低谷期的“主动降杠杠”，在深耕养殖主业的同时，牧原股份亦在持续推进屠宰肉食与海外业务发展。

数据上，2026年第一季度，公司屠宰生猪827.9万头，同比增长55.6%，产能利用率超过100%。公司屠宰肉食板块延续了2025年首次年度盈利的良好态势，一季度继续盈利，头均盈利接近20元。

据了解，下一步，公司将积极开拓销售渠道，持续优化客户结构和产品结构，提升内部经营管理能力，争取实现更好的经营业绩。

屠宰、肉食业务是公司近年来重点发展的方向。2025年，公司屠宰肉食产品总营收452.28亿元，同比增速86.3%，2021年至2024年期间，屠宰肉食业务营收规模分别为54.18亿元、147.18亿元、218.62亿元及以及242.74亿元，规模体量5年增长超700%。

此外，屠宰肉食营收占比已从2021年的6.87%增至2025年的31.38%，利润贡献比例升至4.71%。随着后续该部分业务继续“翻筋斗”式的扩张，也将成为除生猪业务外，公司另一大盈利增量核心来源。

重点发力方向除了屠宰肉食外，“出海战略”亦是2025年牧原股份重大决策之一，在2026年开年，便迎来了资本与产业届的双扩圈。

资本维度，2026年2月，公司在港交所正式完成挂牌上市，成为国内首家“A+H”两地上市的生猪养殖企业。产业纬度，2025年公司与越南BAF公司、泰国正大集团推进合作事宜，聚焦东南亚市场，以装备与技术出海模式，稳步推进国际化战略布局。

而牧原股份系列出海动作也吸引了资本的关注，3月27日，公司“现场”调研会上，“摩根大通资管、千禧年资管、城堡投资”三家外资巨头齐齐现身。

回看此次调研纪要，根据计划，2026年公司海外市场的目标是在越南落地养殖产能，打通在当地发展的技术路径，组建本地化团队，此外，预计海外业务对资本开支（此前香港上市募集的百亿港元中的60%用于海外拓展）的需求短期仍将处在较低的水平。

就“技术+装备”出海范式的复刻，公司透露，海外业务是公司未来长期的重点工作，越南第一站探路后，公司会探索更多的市场以及多种的合作模式，把在国内已充分验证的猪舍设计、营养研发、疫病防控、智能装备研发与应用、环保治理等各项技术形成完善的、可复制的技术方案，将其落地到更多的国家与地区，为当地的生猪养殖产业创造实实在在的价值，推动全球养猪业发展。

无独有偶，近两月来，包括摩根士丹利、野村东方证券在内的外资投行也相继发布了牧原股份深度研究报告，其中，大摩是首次覆盖，野村东方系一年内首次覆盖。

具体来看，大摩在报告中表示，国内2025年9月的能繁母猪存栏开始下降，通常需要近10个月才能在生猪供应和价格中体现，据此推算，2026年下半年将出现拐点，并对牧原股份成本节约能力及下游扩张增长潜力投出了支持票。

积极响应产能调控

外资行对猪价的推测或许只是一家之言，而政策方面，国内生猪养殖业的“反内卷”确确实实到了攻坚克难的关键时点。

4月17日，生猪产业座谈会召开，会议要求切实抓好生猪产能综合调控，稳定生猪市场预期，推动价格合理回升，促进生猪产业高质量发展。对此，多家券商指出，政策引导把责任落实到各方，产能的去化将推动后续猪价企稳回升。

就公司层面着手，牧原股份积极响应国家产能调控号召，主动调整产能规模。

2025年，公司主动将能繁母猪从年初的362.1万头调减至年末的323.2万头，累计减少近40万头。截至2026年3月末，公司能繁母猪存栏为312.9万头，以实际行动配合行业产能优化进程。

与此同时，截至2026年3月末，全国外三元生猪均价跌至9.42元/Kg，较年初跌24.15%。短期不计成本的快速出清，加快了行业整体供给侧去化。

统计局数据显示，2026年一季度末，全国能繁母猪存栏3904万头，较2025年末的3961万头实现稳步去化，同比下降3.3%，距离最新划定的3650万头合理保有量红线，尚有311万头的去化空间，二季度存栏去化有望加速。

伴随着周期底部的去产能动作，价格弹性也呈现扩大态势，近期猪价开启了久违的“回暖”模式。

数据监测显示，4月20日，全国外三元生猪均价为9.37元/公斤，较上一日再涨0.18元/公斤。全国范围内，31省份猪价延续集体“飘红”态势，特别是北京、天津、河北、山东、浙江、上海等多地已重回10元/公斤。

这一现象也受到了国内券商机构的广泛关注，4月3日，中金研究所在研报中指出，2026年上半年，生猪养殖行业处于周期调整的关键节点。短期来看，2026年3、4、5月是国内生猪出栏高峰期，供给压力最大。

研报指出，行业亏损加剧将倒逼产能去化加速，而这一“阵痛期”正是市场产能出清、重构供需平衡的必经之路。等到产能去化达到合理水平，行业方能真正走出低谷、迎来转机。

顺着机构的长周期视角，或许在经历了二季度短暂的供需平衡再考验后，像牧原股份这样真正具备规模化养殖成本优势和现金优势的企业，也将在价格中枢回升之时，释放出更大、更让人赞服的业绩弹性。